深度报告-20221222-财通证券-日辰股份-603755.SH-小产品_大市场_复合调味料先行者厚积待发_29页_3mb

小产品、大市场，复合调味料先行者厚积待发总结

核心内容

日辰股份是一家国内较早专业生产复合调味料的企业，最初专注于对日出口鸡肉调理品的加工，后转型为以国内餐饮连锁市场为主，同时拓展自有品牌“味之物语”及食品加工领域。公司业务涵盖酱汁类、粉体类调味料及食品添加剂，产品矩阵丰富，客户结构多元化，渠道布局逐步完善。

主要观点

1. 行业前景广阔：中国复合调味品市场处于高速增长阶段，2011-2022年复合增速为13.8%，2020年市场规模达1786亿元，预计未来将继续扩大。
2. 市场渗透率低，增长空间大：2020年中国复合调味品渗透率仅为26%，远低于美国和日本的水平，增长潜力巨大。
3. 2B与2C双轮驱动：2B端以连锁餐饮企业为主，推动标准化与快速化需求；2C端则以年轻消费者为主要群体，家庭复合调味料需求持续增加。
4. 产品结构优化：公司产品以酱汁类为主（占74%），粉体类次之（占24%），食品添加剂占2%，未来将通过扩产和研发进一步丰富产品线。
5. 渠道策略清晰：公司以直销为主（占98%），经销为辅（占2%），通过营销网络建设提升销售及服务能力。
6. 客户结构优化：公司与呷哺呷哺、味千拉面、鱼酷等优质连锁餐饮企业建立战略合作，同时拓展食品加工及商超客户。
7. 股权激励与定增扩产：公司实施新一轮股权激励，提升内生发展动力，同时通过定增加码产能，丰富产品结构，拓宽产品品类。

关键信息

产品结构

• 酱汁类调味料：占收入74%，2018-2021年收入复合增速为17%，毛利率逐年下降。
• 粉体类调味料：占收入24%，2018-2021年收入复合增速为6%，毛利率较为稳定。
• 食品添加剂：占收入不足2%，毛利率超75%，但收入增长乏力。
• 预制菜：作为未来增长点，预计2024年释放部分产能，带来收入增量。

渠道策略

• 直销为主：占比达98%，主要面向食品加工企业和餐饮客户，提供定制化服务。
• 经销为辅：占比2%，主要面向中小型商贸企业，经销毛利率略高于直销。

客户结构

• 餐饮客户：占比43%，主要为呷哺呷哺、味千拉面、鱼酷等连锁餐饮企业。
• 食品加工客户：占比43%，包括圣农发展、龙大食品等。
• 商超与电商客户：占比1%，未来有望提升。

财务表现

• 2017-2021年营收：由2.1亿元增长至3.4亿元，复合增速13%。
• 2017-2021年归母净利润：由5604万元增长至8129万元，复合增速10%。
• 2022年受疫情影响，业绩短期承压：营收同比下降2.9%，归母净利润同比下降26.7%。
• 2022-2024年盈利预测：
  • 营收：3.42亿元、4.40亿元、5.81亿元
  • 归母净利润：0.68亿元、0.97亿元、1.27亿元
  • EPS：0.69元、0.98元、1.29元
  • PE：58倍、41倍、31倍

未来发展

• 定增扩产：2023年底复合调味料项目建成，产能翻倍，丰富产品结构，拓展预制菜业务。
• 股权激励：2022年实施新一轮股权激励，激励对象范围更广，提升内生动力。
• 营销网络建设：计划建设营销总部及多个区域营销中心，加强市场渗透。

风险提示

1. 食品质量安全风险：作为调味品企业，食品安全至关重要。
2. 市场竞争风险：行业竞争加剧，需持续提升产品差异化和品牌影响力。
3. 配方改进和新产品开发风险：产品创新需持续投入，且市场接受度不确定。
4. 渠道营销发展不足风险：C端渠道仍需加强，以提升品牌影响力和市场份额。

估值分析

• 可比公司：千禾味业、海天味业、天味食品。
• PE估值：2022年58倍，2023年41倍，2024年31倍。
• 首次覆盖，给予增持评级：基于公司业务增长潜力及市场前景。