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商业银行浮息债扩容，怎么看？

核心内容

本文分析了国内浮息债市场的发展历程、2025年商业银行浮息债的发行情况、定价机制及当前配置价值，重点指出在当前市场环境下，商业银行浮息债的流动性较弱，配置价值可能不及固息债。

主要观点

• 浮息债定义与市场概况：

  • 浮息债是一种票面利率随市场基准利率定期调整的债券，通常由基准利率与固定利差构成。
  • 国内浮息债市场自1995年起步，经历了三轮扩张期，分别是1995-2000年、2003-2011年、2014-2021年。
  • 截至2025年9月12日，国内浮息债存量规模合计6216亿元，仅占所有债券余额的0.3%。

• 2025年商业银行浮息债扩容：

  • 2025年6月以来，商业银行重启浮息债发行，发行规模合计389亿元，是2013年之后首次。
  • 发行的浮息债多为3年期，涉及绿色、科创、三农、小微等主题，以DR007和LPR为主要挂钩基准。
  • 商业银行浮息债占全部银行债的比重仅为0.34%，流动性明显不足。

• 浮息债定价机制：

  • 浮息债无法用YTM定价，需根据基准利率加固定利差确定票面利率。
  • 浮息债每日价格波动主要由当前基准利率和点差收益率共同决定。
  • 在基准利率与到期收益率反向变动时，浮息债价格变动方向明确，但在同向变动时，变化更剧烈的变量主导价格走势。

• 当前配置价值分析：

  • 浮息债更适合短期交易，因其票息随市场波动，持有期间收益率不确定。
  • 新发商业银行浮息债成交活跃度仅在发行当月较高，次月即迅速下降，甚至无成交。
  • 在资金面宽松或降息周期中，浮息债表现弱于固息债，因此当前市场环境下，浮息债的配置价值可能不如固息债。

关键信息

浮息债市场结构

• 主要品种：政策银行债占比80%，资产支持证券占比10%，金融债占比6%，非金融企业债占比4%。
• 挂钩基准：DR007占比49%，LPR占比42%。
• 发行期限：近4年浮息债发行期限主要集中在2-3年，占比超80%。

2025年商业银行浮息债发行情况

• 发行规模：截至2025年9月12日，累计发行2649亿元，其中政策银行债占比84%。
• 发行主体：包括工商银行、建设银行、农业银行、四川银行、重庆银行、交通银行、青岛农商行等。
• 发行特征：多为绿色、科创、小微等概念债，年付息次数多为4次，重定价周期较短。

流动性分析

• 成交活跃度：新发浮息债仅在发行当月有较大成交量，换手率通常在20%以上，次月迅速下降至10%以内。
• 交易难度：6只新发浮息债自发行以来无成交，流动性明显弱于固息债。

配置价值对比

• 收益率表现：
  • 在资金面收紧或加息阶段，浮息债表现优于固息债。
  • 在资金面宽松或降息阶段，浮息债表现弱于固息债。
• 当前市场环境：
  • 央行对资金面较为呵护，资金利率震荡向下。
  • 美联储降息周期即将开启，国内降息预期升温。
  • 浮息债的配置价值或不及固息债。

风险提示

• 货币政策超预期调整：若国内经济超预期放缓或海外货币政策出现变化，国内货币政策可能调整，影响浮息债价格。
• 流动性超预期变化：若流动性投放少于预期，可能影响浮息债交易活跃度。

分析师信息

• 姜丹：SAC NO: S1120524030002，邮箱：jiangdan3@hx168.com.cn
• 钱青静：SAC NO: S1120524090001，邮箱：qianqj@hx168.com.cn

图表目录

• 图1：浮息债发行三轮扩张期（亿元）
• 图2：基准利率分类下，新发债券的规模占比统计
• 图3：期限分类下，新发债券的规模占比统计
• 图4：分债券类型存量浮息债规模占比
• 图5：分基准利率存量浮息债规模占比
• 图6：浮息债估值公式
• 图7：利率变化对浮息债价格的影响
• 图8：“25工商银行绿色债01”收益率走势与同期限、同等级的商金债基本同向变动
• 图9：DR浮息债能够抵御资金波动
• 图10：降息周期中，浮息债表现弱于同期相似期限固息债
• 图11：近年来商业银行净息差持续下降（%）

表格目录

• 表1：2025年新发浮息银行债
• 表2：新发浮息银行债成交活跃度较弱
• 表3：2025年6-7月部分新发固息商金债成交情况