城投债点评：如何看待地方政府控制融资成本？-20200417-天风证券-14页_899kb

地方政府控制融资成本分析总结

核心内容概述

本文分析了江苏省部分地级市（常州、盐城、泰州）控制平台融资成本的政策背景、涉及的高成本融资类型、清退的合理性与可行性，以及对城投债定价的影响。重点讨论了债券与非标融资的结构、当前融资成本水平、净融资情况及潜在风险。

主要观点

1. 清退高成本融资的政策背景

• 江苏省各地级市对平台综合融资成本及新增债务成本有长期要求，尤其对市级（市辖区）平台更为严格。
• 此次三个地级市发文是政策诉求的进一步明确，旨在防范地方政府隐性债务风险。

2. 高成本融资类型

(1) 债券融资

• 常州：市本级平台城投债共20只，区县级平台城投债共68只，部分债券票面利率超过8%。
• 盐城：仅有一只债券票面利率超过8%。
• 泰州：未列出具体高成本债券，但部分区级平台债券发行利率接近政策红线。

(2) 非标融资

• 非标融资包括信托、资管、租赁等，且部分平台非标融资成本较高。
• 盐城：建湖县、射阳县、亭湖区非标融资占比超过20%，反映融资压力较大。
• 常州：金坛区和天宁区非标融资占比较高，分别为20.33%和11.48%，其中金坛区平台数量多、债务重。
• 泰州：泰兴市、高港区、海陵区非标融资占比超过10%，而姜堰区和靖江市较少。

关键信息

1. 清退高成本融资的合理性

• 清退置换高成本融资是防范化解地方政府隐性债务风险的重要举措。
• 在当前一级发行利率历史新低、再融资通道通畅的背景下，融资主体通过发债滚续以降低负债成本是合理诉求。

2. 清退高成本融资的可行性

(1) 债券借新还旧

• 常州、盐城、泰州市本级平台新发债券票面利率基本满足政策要求。
• 但部分区级平台如常州金坛、盐城高新区、泰州海陵等债券发行成本仍接近或超过红线，降成本难度较大。

(2) 银行贷款置换

• 银行在政策下发后有动力进行贷款置换，但需考虑原始债权人是否同意。
• 非标融资若未纳入隐性债务，银行无法用隐性债务置换，只能通过审批发放流贷接续（项目贷需对应项目）。
• 纳入隐性债务的融资可使用隐性债务置换审批口径，但前提是原始债权人同意。

3. 城投定价影响

• 短期：市场对融资规范和成本压降有利好预期，城投债估值可能下行。
• 长期：有助于缓解财政压力、防范债务风险，改善区域平台信用资质。
• 现实情况：部分区县平台融资成本仍较高，信用传导受阻，需审慎评估。

小结

• 政策背景：江苏多地明确控制融资成本，防范隐性债务风险。
• 融资类型：包括高票面债券和高成本非标融资，尤其以常州、盐城、泰州的区级平台为主。
• 可行性评估：清退置换在政策和市场环境下具备一定可行性，但受原始债权人同意、融资结构、债务规模等因素影响。
• 对城投定价的影响：短期利好，长期有助于改善信用，但部分平台仍面临融资成本高、信用分化等问题。
• 风险提示：宏观经济波动、地方政府债务压力、城投信用风险事件可能超预期。

风险提示

• 宏观经济风险：经济下行可能影响地方政府偿债能力。
• 地方政府债务风险：隐性债务风险未完全化解。
• 城投信用风险：部分平台信用资质弱，存在违约风险。

作者信息

• 分析师：孙彬彬
  SAC执业证书编号：S1110516090003
  邮箱：sunbinbin@tfzq.com
• 联系人：谭逸鸣
  邮箱：tanyiming@tfzq.com

近期报告

1. 《固定收益：全筑转债，领先的住宅全装修细分龙头-申购建议：积极参与》2020-04-16
2. 《固定收益：如何看待4月变与不变？-天风总量团队每周论势第15期》2020-04-16
3. 《固定收益：纵横转债，5G通信网络技术服务商-申购建议：积极参与》2020-04-15