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债券市场定期报告 - 高收益债个券比较与投资分析（2014年3月10日）

核心内容概述

本报告分析了2014年3月10日的信用债市场情况，重点对广深地区部分公司债的信用风险和投资价值进行了评估，并结合市场环境对投资策略进行了建议。

主要观点

• 信用回顾：上周无信用评级调整事件。
• 高收益债个券推荐：
  • 11智光债：建议重点关注，其虽主体级别较低，但业务成长性良好，符合节能减排政策，有政府背景的担保，风险可控。
  • 11万家债：建议重点关注，公司资产负债率低，资产周转效率高，短期偿债能力较强，且债务规模有限。
  • 12德豪债：建议适当关注，公司虽2013年亏损，但盈利预期改善，且短期债务压力有望缓解。
• 建议规避的个券：12毅昌01，公司面临较大扭亏压力，且有评级下调风险。

关键信息

信用债市场动态

• 一级市场：信用债发行规模和净融资额持续增长，发行利率大幅下行。
  • 上周非金融短融、中票、企业债和公司债合计发行1050亿元，偿付519亿元，净融资额532亿元。
  • 城投债发行409亿元，偿付42亿元，净融资额367亿元。
• 二级市场：
  • 信用债收益率全线上行，利差开始回升。
  • 上周信用债成交总额3109亿元，日均成交622亿元，较前一周略减少。
  • 超日债违约事件加剧市场对信用风险的担忧，交易所高收益债收益率明显上升。

债券个券分析

1. 09华发债

• 基本情况：发行规模18亿元，发行利率7%，债券等级AA。
• 信用评价：
  • 股东背景较强，为珠海国资委全资国企。
  • 公司2013年销售回款改善，但开发投资增加，后续融资压力大。
  • 财务杠杆上升，短期偿债压力明显。
  • 评级下调风险较小。
• 财务数据：
  • 2013年9月末总债务179.46亿元，资产负债率74.6%。
  • 货币资金/短期债务降至0.81，总债务/EBITDA升至12.78。

2. 11万家债

• 基本情况：发行规模4亿元，发行利率7.4%，债券等级AA。
• 信用评价：
  • 公司品牌知名度较高，主营业务稳定，毛利率有所上升。
  • 2013年净利润增长主要依赖投资收益，未来盈利稳定性存疑。
  • 公司资产规模偏小，资本运作频繁，存在不确定性风险。
  • 评级下调风险小。
• 财务数据：
  • 2013年9月末总债务5.23亿元，资产负债率50.36%。
  • 货币资金/短期债务为1.42，EBITDA利息保障倍数较高。

3. 12德豪债

• 基本情况：发行规模8亿元，发行利率5.95%，债券等级AA。
• 信用评价：
  • 公司2013年亏损，但LED业务有良好增长潜力。
  • 2014年定增计划完成后，融资压力将有所缓解。
  • 评级下调风险存在。
• 财务数据：
  • 2013年9月末总债务46.05亿元，资产负债率60.73%。
  • 货币资金/短期债务降至0.26，总债务/EBITDA继续上升。

4. 12毅昌01

• 基本情况：发行规模3亿元，发行利率5.95%，债券等级AA。
• 信用评价：
  • 公司毛利率下滑，期间费用上升，2013年利润亏损。
  • 客户集中度高，应收账款周转率下降，经营现金流偏弱。
  • 评级下调风险较大。
• 财务数据：
  • 2013年9月末总债务8.38亿元，资产负债率49.5%。
  • 货币资金/短期债务为0.6，EBITDA利息保障倍数较低。

5. 11智光债

• 基本情况：发行规模2亿元，发行利率7.98%，债券等级AA。
• 信用评价：
  • 业务规模较小，但合同能源管理业务进入收获期，盈利明显好转。
  • 有政府背景担保，偿债能力较强，但短期偿债压力仍存。
  • 评级下调风险较小。
• 财务数据：
  • 2013年9月末总债务4.66亿元，资产负债率52.76%。
  • 货币资金/短期债务为0.65，EBITDA利息保障倍数尚可。

市场趋势与策略建议

• 宏观经济：增速大幅下滑可能性较小，通胀可能在3月份回升，货币政策中性偏紧，资金面未来走势不确定。
• 投资策略：
  • 交易型资金：建议收缩久期，转向高等级债券，适度参与利率品。
  • 配置型资金：以票息策略为主，精选个券，防范信用风险。
• 信用利差：整体上行，信用风险积聚，未来信用事件可能增多，信用利差将向合理区间回归。

流动性与收益率分析

• 流动性指标：
  • 11智光债：成交活跃度最高，月均成交0.66亿元。
  • 11万家债：成交活跃度较高，月均成交0.77亿元。
  • 12德豪债：成交活跃度较低，月均成交0.25亿元。
  • 12毅昌01：成交活跃度最低，月均成交0.08亿元。
• 收益率走势：
  • 信用债收益率普遍上行，利差回升。
  • 09华发债、11万家债、12德豪债、12毅昌01、11智光债的收益率均有所上升。
  • 交易所AA/AA-债券利差分位数较高，显示市场对信用风险的担忧。

附注

• 报告由招商证券发布，作者包括孙彬彬、涂波、李滢滢。
• 附有各债券的财务数据表和收益率走势图，以供进一步分析参考。