策略方法论研究系列之二：从政策经济周期，如何推出的一季度修复？-20190225-光大证券-19页_2mb

从政策经济周期，如何推出的一季度修复？

核心内容

本文基于“政策-经济周期”的分析框架，探讨了2019年一季度市场估值修复的逻辑，强调了政策与经济数据之间的互动关系对市场走势的影响。通过分析四个阶段的政策与经济组合，指出在“数据弱、政策松”的第四阶段，市场将进入估值修复期，股票和债券均可能迎来上涨。此外，文章还讨论了不同行业在不同阶段的表现，以及外资对市场的影响。

主要观点

• 政策经济周期的分析框架来源于 $P = EPS^{*}PE$ 的恒等式，其中 EPS 由经济数据决定，PE 则由经济数据和政策共同决定。
• 政策与经济的互动决定了市场周期的四个阶段：“数据强、政策松”、“数据强、政策紧”、“数据弱、政策紧”、“数据弱、政策松”。
• 短期行情偏快但无足过度担忧，因为市场已进入“数据弱、政策松”的第四阶段，且外资流入只是加速器。
• 政策经济周期的自发轮回是由于经济数据和政策之间的滞后性与累积性，导致市场在不同阶段出现不同的表现。
• 一季度修复的关键在于政策经济周期第四阶段的确立，市场情绪和政策预期的变化是重要因素。

关键信息

• 政策经济周期的四个阶段：

  • 第一阶段：数据强、政策松，对应经济复苏，市场呈现双击牛市。
  • 第二阶段：数据强、政策紧，经济过热，市场结构性牛市。
  • 第三阶段：数据弱、政策紧，经济下行，市场双杀。
  • 第四阶段：数据弱、政策松，经济疲软，市场估值修复。

• 2018年Q4的政策与经济变化：

  • 美联储加息放缓，为政策宽松打开空间。
  • 通胀风险消退，通缩魅影重现，进一步推动政策宽松。
  • 风险溢价见顶回落，市场风险偏好提升。

• 一季度修复的市场表现：

  • 上证综指上涨19%，创业板指上涨23%，中小板指上涨27%。
  • 优势行业包括白酒、白色家电、券商、半导体等，这些行业在第四阶段表现较好。

• 外资的影响：

  • 外资流入增强了市场联动性，但并非决定性因素。
  • 外资的流入是市场上涨的加速器，而非主因。

行业分析

• 优势行业在“数据弱、政策松”的第四阶段包括：

  • 白酒II
  • 贵金属
  • 乘用车II
  • 酒店及餐饮
  • 房地产开发管理
  • 白色家电II
  • 牧业
  • 股份制与城商行
  • 化学制药
  • 中药生产
  • 证券II
  • 半导体II

• 行业表现：

  • 在第四阶段，优势行业通常表现为“强”或“强平弱”，即跑赢上证综指或与之持平但弱于其他行业。

风险提示

• 中国周期超预期下行。
• 美股超预期波动。
• 中美贸易摩擦超预期缓和。

结论

本文认为，2019年一季度市场修复是由于政策经济周期第四阶段的确立，而非单纯由外资推动。政策宽松与经济数据疲软的组合为市场提供了估值修复的机会，投资者应关注政策与经济的互动关系，合理配置资产，把握市场趋势。