核心内容
丽江旅游（002033.SZ）于2017年11月27日发布公告，宣布实际控制人变更。公司原实际控制人为丽江玉龙雪山省级旅游开发区管理委员会，变更后由华邦健康实际控制人张松山先生掌控。此次变更使公司从国企转型为民企，预计带来经营管理效率的提升与产业整合扩张的预期。
股价与估值
- 目标估值：10.4元
- 当前股价：8.95元
- 市盈率（PE）：24x（2017年）
- 市净率（PB）：1.9（2017年）
- 每股收益（EPS）：预计2017-2019年分别为0.38元、0.47元、0.55元
主要财务数据
| 指标 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 营业收入（百万元） |
786 |
780 |
692 |
771 |
857 |
| 营业利润（百万元） |
304 |
317 |
282 |
348 |
402 |
| 净利润（百万元） |
249 |
255 |
229 |
283 |
327 |
| ROE（TTM） |
11.8% |
11.5% |
9.5% |
10.6% |
11.3% |
| 毛利率 |
75.3% |
74.7% |
74.7% |
75.4% |
75.9% |
| 净利率 |
31.6% |
32.7% |
33.1% |
36.7% |
38.1% |
| 资产负债率 |
20.5% |
18.8% |
9.1% |
6.0% |
6.0% |
| 每股净资产（MRQ） |
4.2元 |
|
|
|
|
| 流通市值（亿元） |
49 |
|
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|
|
主要观点
- 实际控制人变更：华邦健康通过增资丽江山峰旅游商贸投资有限公司，成为丽江旅游的控股股东，实际控制人由政府变更为张松山先生，标志着公司从国企向民企转型。
- 资源整合预期增强：华邦健康在旅游行业拥有丰富的资源布局，包括景区、酒店、餐饮、旅行社等，未来可能通过资产注入实现资源整合，推动公司转型升级。
- 经营承压与复苏预期：2017年丽江旅游受旅游市场整治影响，业绩承压，但下半年客流有所恢复，公司有望通过营销策略调整改善业绩。
- 投资建议：公司当前估值处于合理区间，预计未来三年每股收益稳步增长，PE估值逐步下降，建议关注后续变化及产业整合带来的增长机会。
- 风险提示：当地旅游市场调整、项目推进不达预期可能对公司业绩产生影响。
关键信息
- 主要股东：丽江玉龙雪山旅游开发有限公司，持股比例15.73%。
- 外延项目：公司多个外延项目正在推进，包括稻城亚丁演艺项目等。
- 财务预测：预计2017-2019年每股收益分别为0.38元、0.47元、0.55元，对应PE估值分别为24x、19x、16x。
- 财务比率：流动比率与速动比率持续改善，显示公司短期偿债能力增强。
附：财务预测表
资产负债表（单位：百万元）
| 项目 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 流动资产 |
1427 |
1510 |
1573 |
1746 |
2045 |
| 现金 |
1371 |
1460 |
1529 |
1698 |
1992 |
| 非流动资产 |
1312 |
1268 |
1235 |
1201 |
1164 |
| 资产总计 |
2740 |
2778 |
2808 |
2947 |
3209 |
| 流动负债 |
220 |
426 |
157 |
170 |
185 |
| 长期负债 |
341 |
97 |
97 |
7 |
6 |
| 负债合计 |
561 |
523 |
254 |
178 |
191 |
| 股本 |
423 |
423 |
549 |
549 |
549 |
| 资本公积金 |
758 |
693 |
693 |
693 |
693 |
| 留存收益 |
873 |
1055 |
1223 |
1434 |
1677 |
| 归属于母公司所有者权益 |
2054 |
2170 |
2465 |
2676 |
2919 |
| 负债及权益合计 |
2740 |
2778 |
2808 |
2947 |
3209 |
现金流量表（单位：百万元）
| 项目 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 经营活动现金流 |
405 |
344 |
293 |
358 |
390 |
| 投资活动现金流 |
-167 |
-144 |
-41 |
-41 |
-40 |
| 筹资活动现金流 |
-119 |
-112 |
-182 |
-147 |
-57 |
| 现金净增加额 |
119 |
88 |
70 |
169 |
294 |
利润表（单位：百万元）
| 项目 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 营业收入 |
786 |
780 |
692 |
771 |
857 |
| 营业成本 |
194 |
197 |
175 |
190 |
206 |
| 营业税金及附加 |
40 |
23 |
3 |
4 |
4 |
| 营业费用 |
115 |
108 |
89 |
91 |
93 |
| 管理费用 |
138 |
132 |
147 |
155 |
180 |
| 财务费用 |
0 |
7 |
2 |
-10 |
-22 |
| 营业利润 |
304 |
317 |
282 |
348 |
402 |
| 净利润 |
249 |
255 |
229 |
283 |
327 |
| EPS（元） |
0.36 |
0.41 |
0.38 |
0.47 |
0.55 |
主要财务比率
| 比率 |
2015 |
2016 |
2017E |
2018E |
2019E |
| 营业收入年成长率 |
6% |
-1% |
-11% |
11% |
11% |
| 营业利润年成长率 |
8% |
4% |
-11% |
23% |
15% |
| 净利润年成长率 |
9% |
13% |
-7% |
25% |
15% |
| 毛利率 |
75.3% |
74.7% |
74.7% |
75.4% |
75.9% |
| 净利率 |
31.6% |
32.7% |
33.1% |
36.7% |
38.1% |
| ROE |
11.8% |
11.5% |
9.5% |
10.6% |
11.3% |
| ROIC |
11.7% |
11.7% |
9.4% |
10.1% |
10.5% |
| 资产负债率 |
20.5% |
18.8% |
9.1% |
6.0% |
6.0% |
| PE |
24.9 |
22.0 |
23.7 |
18.9 |
16.4 |
| PB |
1.7 |
1.7 |
1.9 |
1.8 |
1.6 |
风险因素
实控人变更影响
- 华邦健康通过控制雪山开发公司，间接控制丽江旅游，持股比例提升至29.99%
- 张松山先生担任公司董事，熟悉公司运营，增强公司发展信心
- 未来可能通过资产注入实现资源整合，推动公司转型
投资评级
- 公司短期评级：审慎推荐（股价涨幅预期在5-20%之间）
- 公司长期评级：A（长期竞争力高于行业平均水平）
- 行业投资评级：推荐（行业基本面向好）
分析师信息
- 梅林：招商证券社会服务业首席分析师，注册会计师非执业会员，南京大学/上海交通大学管理学学士/硕士，2015-2017年在中银国际证券从事社会服务业研究，曾获新财富最佳分析师第三、第四名。
