20220705-国联证券-从经济金融周期视角来看国际大宗商品_做空全球大宗商品的时机到了吗_9页_1mb

做空全球大宗商品的时机到了吗

核心内容

本报告从经济金融周期视角出发，分析当前全球大宗商品的市场趋势，指出随着货币紧缩周期的开启，大宗商品交易逻辑正从“供给收缩”转向“需求疲软”，并预计商品价格将出现结构性分化，表现为“外弱内强”。

主要观点

1. 货币紧缩周期开启，需求疲软成为主导因素

• 政策背景：全球多国（如美联储、欧洲）为抑制通胀，开启加息缩表周期。
• 美元流动性收紧：美联储资产负债表规模与CRB现货指数呈高度正相关（相关性0.63），美元指数与CRB现货指数呈强负相关（相关性-0.55）。
• 历史数据支持：上一轮美联储缩表期间，CRB现货指数下跌9.5%，美元指数上涨6.2%。
• 未来预期：美联储7月可能继续激进加息75BP，美国消费将持续疲软，大宗商品价格将延续回落趋势。

2. 实体经济面临拐点，就业与库存同步转弱

• 就业趋势：美国商品与服务就业人数已恢复至疫情前高位，但下半年受美元流动性收缩影响，企业招聘活动将放缓，就业面临拐点。
• 库存周期：美国制造业库存自2020年8月持续回升，当前已达到高点，库销比见底回升，预示三季度将开启去库存周期。
• 供应链修复：俄乌冲突预期已充分定价，未来若和平谈判落地，将利好全球供应链恢复，抑制大宗商品价格。

3. 商品价格结构性分化，外需型商品走弱，内需型商品走强

3.1 外需型商品：有色类商品率先回落，能源类商品震荡偏弱

• 有色类商品：受美国经济周期影响较大，下半年需求走弱将导致价格率先回落。
• 能源类商品：供给紧张或有所缓解，但欧美经济衰退预期加深，需求承压，价格或震荡偏弱。
• 供给端因素：欧佩克计划8月小幅增产，美国或继续推动增产及释放库存，缓解原油供需矛盾。

3.2 内需型商品：黑色类与化工类受国内稳增长政策驱动

• 黑色类商品：国内基建发力与房地产投资企稳将提振价格，三季度基建投资增速有望达两位数，四季度也将受益于政策支持。
• 化工类商品：国内经济回暖带动内需，汽车与服装纺织品消费增速有望提升，政策支持将带来结构性机会。

关键信息

• 美联储政策：3月以来累计加息1.5%，6月开始缩表，预计三季度继续激进加息。
• 美国就业与库存：就业人数已恢复至疫情前高位，库存高点已至，三季度将开启去库存周期。
• 商品价格走势：预计下半年将呈现“外弱内强”的结构性分化，有色与能源类商品走弱，黑色与化工类商品走强。
• 风险提示：若美国出现事实性衰退，美联储货币政策转向，可能对大宗商品价格造成冲击。

图表说明

• 图表1：美联储资产负债表与CRB现货指数走势，显示两者高度正相关。
• 图表2：CRB现货指数与美元指数走势，显示强负相关。
• 图表3：消费者信心指数回落，反映美国消费疲软。
• 图表4：美国经济超预期指数回落，显示市场对后续经济的担忧。
• 图表5：美国商品与服务就业人数恢复至疫情前高位。
• 图表6：美国库存周期将由补库转向去库。
• 图表7：美国PMI与有色商品价格走势高度相关。
• 图表8：美国PMI与原油走势相近但不完全一致。
• 图表9：黑色建材商品价格走势受基建与房地产投资影响。
• 图表10：化工商品价格走势与汽车和服装纺织品消费同比走势相关性较高。

分析师信息

• 王宇鹏：执业证书编号S0590522020002，电话18600937880，邮箱wyp@glsc.com.cn
• 马振鹏：执业证书编号S0590522050001，电话15311587863，邮箱mazp@glsc.com.cn

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