资产表现那点事儿第二十五期：美股，树倒猢狲散？_-20200309-兴业证券-12页_1mb

证券研究报告总结

核心内容概述

本报告分析了2020年初以来全球及中国大类资产的表现，聚焦于疫情对金融市场的影响、ETF资金流动、美元流动性变化以及美联储宽松政策的演变。报告指出，疫情成为全球市场波动的主要驱动因素，市场情绪经历了从“Risk-On”到“Risk-Off”的多次切换，避险资产表现优于风险资产。同时，美联储在应对疫情冲击时采取了非传统的宽松措施，以应对市场对流动性与风险溢价的担忧。

主要观点

1. 全球金融市场避险情绪主导

• 疫情是主线：2020年初以来，全球金融市场表现以避险为主，国债、贵金属等资产表现优于股票、高收益债和商品。
• 市场情绪切换：根据疫情的发展，全球资产表现分为四个阶段：
  • 1.1-1.20：中美经贸摩擦缓和，市场情绪向好，各类资产普涨。
  • 1.20-2.3：疫情在中国蔓延，避险情绪上升，黄金、美元、日元、债券等资产上涨。
  • 2.4-2.20：中国疫情好转，全球宽松预期升温，市场情绪缓和，资产普遍上涨。
  • 2.21-3.6：疫情全球蔓延，市场恐慌情绪加剧，风险资产受挫，黄金也出现下跌，之后避险逻辑回归。

2. ETF资金流动加剧市场波动

• 资金流向变化：资金持续从美股、高收益债流出，流入美债。同时，美元资产出现资金回流欧洲的趋势。
• ETF结构变化：自2009年起，美股资金净增量主要来自ETF，而传统机构如共同基金和养老金则呈流出状态。
• ETF赎回风险：疫情期间，美国ETF出现大幅赎回，主要集中在大盘股、企业债和银行贷款类ETF，存在流动性风险与信用风险。

3. 美元流动性未现紧张，但隐含风险上升

• Libor/OIS利差变化：此次美元流动性紧张主要由OIS下降导致，而非Libor上升，表明流动性并未出现全面危机。
• 风险提示：尽管美元流动性未紧张，但ETF的期限错配问题以及高收益债和杠杆贷款融资企业的滚债压力仍需关注。

4. 美联储宽松政策趋于非常规

• 降息效果有限：尽管美联储紧急降息50bps，但市场反应不佳，美股继续下跌，显示传统降息对市场信心提振作用有限。
• 宽松预期持续：市场对美联储2020年进一步降息的预期接近150bps，显示出对经济和市场稳定性的强烈需求。
• 非常规宽松可能：考虑到Libor未出现流动性紧张，以及疫情冲击缺乏历史参照，美联储可能采取类似日本央行的非常规宽松方式，如直接购买股票ETF，以压低风险溢价。

关键信息

• 资产表现：全球避险资产（如国债、贵金属）表现优于风险资产（如股票、高收益债）。
• 区域表现：发达市场资产表现优于新兴市场，人民币资产在新兴市场中表现突出。
• ETF影响：ETF成为市场波动的重要因素，其资金流动对市场结构和资产价格产生显著影响。
• 利差变化：美欧、美日利差收窄，导致资金回流欧洲，美元走弱。
• 市场预期：市场对G4央行在2020年6月前至少降息一次的预期超过100%，显示全球流动性宽松预期强烈。
• 风险提示：经济金融问题可能向地缘政治方向演化，需警惕市场进一步波动。

图表摘要

投资建议与评级

• 股票评级：

  • 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%
  • 审慎增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间
  • 中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间
  • 减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%
  • 无评级：无法获取必要资料或存在重大不确定性

• 行业评级：

  • 推荐：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数
  • 中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平
  • 回避：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数

风险提示

• 地缘政治风险：经济金融问题可能向地缘政治方向演化，带来更大不确定性。
• 流动性风险：ETF的期限错配问题可能引发流动性危机。
• 信用风险：高收益债和杠杆贷款融资企业面临信用风险，需警惕其估值下调及融资困难。

信息披露

• 兴业证券履行信息披露义务，客户可查询静默期安排及关联公司持股情况。

法律声明

• 本报告仅供客户参考，不构成投资建议。
• 报告内容可能因市场变化而调整，不保证信息的准确性和完整性。
• 未经书面授权，不得复制、转载或分发本报告内容。

团队信息

• 分析师：王涵、贾潇君、王轶君、卓泓
• 团队成员：王涵、贾潇君、王连庆、卢燕津、王轶君、段超、卓泓、王笑笑

结语

本报告揭示了2020年初全球金融市场在疫情冲击下的避险逻辑，以及美联储在应对市场恐慌时可能采取的非常规宽松政策。投资者需密切关注ETF资金流动、美元流动性变化及政策预期，以应对市场不确定性带来的风险。