20200628-安信证券-石头科技-688169.SH-一年磨一剑_蓄势行业抬升期_51页_2mb

石头科技深度分析总结

核心内容

• 行业前景广阔：扫地机器人行业仍有较大增长空间，预计2025年全球市场规模将超过500亿元，2020~2025年CAGR为15%。中国扫地机器人市场预计2020~2025年CAGR为16%。
• 行业演化模式：扫地机器人行业呈现“技术抬升期→技术平台期→技术拾升期”的阶梯式演化。当前中国扫地机器人市场已进入平台期，但未来将进入新的抬升期。
• 技术升级性价比：相较于供应链性价比，技术升级性价比更能推动行业进入抬升期。一线品牌在软件算法和用户体验方面具有明显优势。
• 石头科技优势：石头科技凭借专注旗舰机型研发、强大的软件算法能力、高效的后台管理、以及稳定的合作关系，实现较高的净利率（2019年净利率为19%）。
• 投资建议：维持买入-A的投资评级，预计2020~2022年EPS分别为13.33/16.90/20.23元，6个月目标价为533.07元，对应2020年40xPE。
• 风险提示：包括海外景气下行、渠道建设不及预期、行业普及度提升不及预期等。

主要观点

• 技术提升空间大：扫地机器人在吸尘产品中的渗透率持续提升，2017~2019年从12%提升至17%，未来仍有翻倍潜力。
• 用户体验优化：石头科技通过一年磨一剑的策略，持续优化产品性能，提升用户体验，其旗舰机型在亚马逊评分上显著高于同行。
• 软件算法关键：在主流的全局规划类产品中，软件算法是区分品牌的关键因素，石头科技在算法优化和数据积累方面具有明显优势。
• 研发投入与未来布局：石头科技建立未来实验室，布局AI避障、新一代激光雷达等前沿技术，为未来行业抬升期做好准备。
• 财务表现亮眼：石头科技2019年净利润为782.9百万元，净利率为18.6%。2020年预计净利率提升至21.4%，稳态净利率预计保持在20%左右。

关键信息

• 市场增长预测：2020~2025年全球扫地机器人市场规模CAGR为15%，预计2025年达531亿元。
• 品牌策略：石头科技2017年推出自有品牌，2020Q1自主品牌收入占比达82%，自主品牌毛利率高于米家产品。
• 产品创新：石头科技通过T7Pro等产品，解决消费者痛点，如大水箱容量、三档水量模式，提升清洁效率。
• 渠道与营销：石头科技以海外经销商渠道为主，营销效率高，广告费用率低，自主品牌销售费用率低于同行。
• 行业竞争格局：2020Q1中国扫地机器人CR5为84%，主要品牌包括科沃斯、米家、石头、美的、云鲸。海外CR5为88%，主要品牌包括iRobot、科沃斯、石头、Cecotec、Shark。
• 技术对比：LDS SLAM导航技术已成主流，价格逐渐下降，与vSLAM技术差距缩小。AI避障技术在科沃斯、石头科技等品牌中有所应用。

财务与盈利预测

技术与产品分析

• 导航技术发展：LDS SLAM和vSLAM技术逐渐成熟，价格下降，成为市场主流。
• 智能性提升：石头科技、科沃斯、iRobot等一线品牌在导航与路径规划、3D识别避障、定位与建图等方面具有领先优势。
• 产品差异化：自动洗拖布、自动集尘等功能成为部分高端产品的卖点，但普及率仍较低。
• 研发投入：石头科技研发费用率高于同行，通过持续投入推动产品迭代和技术突破。

行业竞争与市场趋势

• 平台期特征：硬件产业链逐渐完善，但软件实力仍是区分品牌的关键，推动行业进入技术平台期。
• 未来增长潜力：随着吸尘产品普及率的提升，扫地机器人市场仍有较大增长空间。
• 竞争策略：供应链性价比品牌如米家、美的主打中低端市场，而技术升级性价比品牌如石头、科沃斯、iRobot则主打中高端市场，通过产品创新和用户体验提升获取增长。

总结

石头科技凭借技术优势、产品创新和高效的经营管理，在扫地机器人行业中占据领先地位。未来随着行业进入新的抬升期，石头科技有望持续受益于市场增长。其稳态净利率预计保持在20%左右，具备较强的盈利能力和增长潜力。