20181028-安信证券-金风科技-002202.SZ-风机毛利率短期承压_风电开发提速_12页_601kb

报告摘要

金风科技2018年前三季度经营情况总结

核心内容

金风科技在2018年前三季度实现营收178.16亿元，同比增长4.76%；归母净利24.19亿元，同比增长5.35%；扣除非经常损益后归母净利23.01亿元，同比增长7.30%。尽管Q3营收和净利润均出现下滑，但公司整体业绩保持平稳增长。

主要观点

1. 风机毛利率短期承压，中长期有望企稳

Q3业绩下滑原因：
- 上游零部件产能不足导致排产延迟；
- 新机型尚未形成规模销售，成本摊销压力大；
- 招标价下滑，导致毛利率承压。
中长期展望：
- 下游排产恢复，招标价企稳；
- 规模效应和技术进步有助于成本下降；
- 预计毛利率将逐步恢复。

2. 招标量维持高位，订单量刷新历史新高

2018年前三季度国内公开招标量：23.9GW，同比增长11.7%；
主力机型投标均价：
- 2.0MW级别机组：3,196元/kW；
- 2.5MW级别机组：3,351元/kW；
在手订单容量：18.2GW，同比增长18.4%，其中已签订合同订单容量13.0GW，同比增长34.7%；
海上风电在手订单：1.38GW，占外部订单比例接近8%；
国际在手订单：0.74GW，占外部订单比例4%；
2S平台产品订单占比：66%，显示公司产品结构优化。

3. 风场开发业务快速推进，风电运营受益限电改善

新增权益并网装机容量：329MW，同比增长149%；
累计并网自营风电场容量：4,197MW，其中西北地区占比38%，华北地区34%，华东及南方地区19%；
在建容量：3,236MW，西北地区恢复性开工，南方和华东地区占比58%；
利用小时数：1654小时，同比增长237小时，高于全国平均；
发电量：5,807,520兆瓦时，同比增长39.7%；
限电改善推动盈利能力提升，成为业绩增长的主要推动力。

4. 海外业务拓展顺利，“两海”战略持续推进

海外在手订单：737.7MW，新增订单来自土耳其、阿根廷、南非等新兴市场；
海外在建及待开发项目权益容量：1.86GW；
澳洲项目进展顺利，多个风电场项目开工建设；
海外业务成为增长新引擎，海外拓展进展值得期待。

关键信息

财务表现

营收：2018年前三季度为178.16亿元，同比增长4.76%；
归母净利：24.19亿元，同比增长5.35%；
扣非归母净利：23.01亿元，同比增长7.30%；
Q3营收：67.86亿元，同比下降5.32%；
Q3归母净利：8.89亿元，同比下降23.57%。

业务结构

风机及零部件销售：营收80.13亿元，毛利率21.09%，同比下滑3.47%；
风电服务：营收6.21亿元，毛利率19.82%，同比下滑4.42%；
风电场开发：营收20.19亿元，毛利率71.83%，同比增长5.90%；
其他业务：营收3.77亿元，毛利率46.69%，同比下滑18.18%。

费用情况

期间费用：27.74亿元，同比下滑14.66%，期间费用率15.57%，同比下滑3.54pcts；
销售费用：10.75亿元，同比下滑11.50%，销售费用率6.04%，同比下滑1.11pcts；
管理费用：9.50亿元，同比下滑35.55%，管理费用率5.33%，同比下滑3.34pcts；
财务费用：7.49亿元，同比增长33.33%，财务费用率4.20%，同比提升0.90pct。

研发投入

前三季度研发费用：5.27亿元，占比2.96%，近年来持续维持在5%以上；
研发投入推动：直驱永磁发电机组具有高发电效率、低维护成本等优势。

投资建议

2018-2020年营收增长预测：19%、21%、17%；
2018-2020年归母净利增速预测：13%、30%、26%；
EPS预测：0.97元、1.27元、1.60元；
维持买入-A评级，目标价12.61元。

风险提示

国内风电装机量低于预期；
毛利率下滑幅度高于预期；
弃风限电改善低于预期；
海外市场经营及政策风险。

财务指标

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入	26,395.8	25,129.5	29,868.6	36,076.9	42,030.3
净利润	3,003.0	3,054.7	3,464.1	4,506.4	5,682.7
每股收益(元)	0.84	0.86	0.97	1.27	1.60
每股净资产(元)	5.62	6.38	6.58	7.56	8.75
市盈率(倍)	11.3	11.1	9.8	7.5	5.9
市净率(倍)	1.7	1.5	1.4	1.3	1.1
净利润率	11.4%	12.2%	11.6%	12.5%	13.5%
ROE	15.0%	13.5%	14.8%	16.8%	18.3%
ROIC	23.2%	18.3%	16.8%	21.6%	27.6%

估值与财务预测

盈利预测：
- 2018年主营收入29,868.6百万元，净利润3,464.1百万元；
- 2019年主营收入36,076.9百万元，净利润4,506.4百万元；
- 2020年主营收入42,030.3百万元，净利润5,682.7百万元。
财务指标预测：
- 营业收入增长率：18.9%、20.8%、16.5%；
- 净利润增长率：13.4%、30.1%、26.1%；
- EBIT增长率：20.2%、27.9%、24.4%；
- ROIC：16.8%、21.6%、27.6%。

结论

金风科技在2018年前三季度面临风机毛利率短期承压，但得益于订单量刷新历史高位、风场开发业务快速推进及限电改善，公司整体业绩保持平稳增长。随着新机型的规模效应显现及技术进步，毛利率有望中长期企稳。公司“两海”战略持续推进，海外业务拓展顺利，为未来增长提供新动力。分析师维持买入-A评级，目标价12.61元，建议投资者关注其在风电行业的持续复苏及海外拓展的进展。

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