> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 利华控股（1346.HK）总结 ## 核心内容 利华控股是一家轻资产平台型供应链解决方案提供商，专注于服装行业的供应链管理。公司通过IP技术创建与持有，连接品牌与工厂，实现订单的智能调配，定位为“服装供应链中的Uber”。其业务模式适用于多品类、小批量、快速周转的订单需求，为近200个品牌提供服务，并与150多家工厂合作。 ## 主要观点 1. **商业模式优势**： - 不拥有工厂，而是通过IP技术进行订单匹配。 - 品牌可灵活选择工厂，满足交付速度、数量、生产地等定制化需求。 - 工厂无需建立销售团队，即可接到多个品牌订单，优化产能利用，降低淡季利用率风险。 2. **收购与增长策略**： - 自2019年上市以来，公司已成功收购7家公司，其中AAG收购为其上市后最大一笔，花费0.13亿美元。 - 收购策略验证了公司通过并购驱动增长的核心逻辑：精准并购 → 吸收整合 → 交叉销售 → 规模扩大 → 下一笔并购。 - AAG客户贡献约20%的营收，且整合成本已于2026年上半年全部吸收，预计下半年开始释放利润。 3. **财务表现**： - 2026年上半年收入同比增长23.8%至1.13亿美元，主要得益于AAG业务整合。 - 毛利率同比下降0.8个百分点至27.9%，但仍高于行业平均水平。 - 净利率同比下降1.1个百分点至4.8%，主要由于收购整合带来的短期影响，预计2027年盈利能力将接近原有业务水平。 4. **未来增长驱动因素**： - **短期催化剂**：AAG收购整合，预计带来收入和利润的持续增长。 - **长期逻辑**：平台化发展，从“人工调配”转向“AI驱动”，提升匹配效率、客户满意度和毛利率水平。 - **持续并购机会**：全球服装制造业高度分散，公司计划探索土耳其、葡萄牙、摩洛哥、秘鲁等新全球服装枢纽，拓展地理版图与品类能力。 ## 关键信息 - **公司定位**：连接品牌与工厂的轻资产平台型供应链管理服务商。 - **目标客户**：中小型品牌（年销售额低于5亿美元），占全球服装制造的60%。 - **目标工厂**：中小型工厂，尤其家族工厂，通过利华实现订单多元化。 - **财务数据**： - 2026年上半年总收入：1.13亿美元 - 净现金储备：0.3亿美元 - 派息比率：50% - **股权结构**： - 司徒志仁持股54.67% - LFX Limited持股6.88%（冯氏控股与普洛斯共同持有） - 其他股东合计持股31.37% - **估值对比**： - 与港股服装供应链同行相比，利华的收入和利润规模较小，但估值与同行接近。 - 公司是轻资产平台，而同行偏重资产，未来随着AI平台的建立和收并购的落地，公司估值有望提升。 ## 地区收入表现 | 地区 | 2025FY (百万美元) | 2026H1 (百万美元) | YOY增长 (%) | 占比 (%) | |------------|-------------------|-------------------|-------------|----------| | 美国 | 122.93 | 79.97 | +41.2% | 70.7% | | 欧洲 | 52.78 | 18.05 | -13.7% | 16.0% | | 大洋洲 | 14.32 | 9.38 | -3.5% | 8.3% | | 加拿大 | 5.95 | 3.93 | +37.6% | 3.5% | | 大中华地区 | 3.61 | 1.51 | +56.4% | 1.3% | | 其他 | 0.57 | 0.32 | +3.9% | 0.3% | ## 股东结构 - **司徒志仁**：54.67% - **William Tan**：2.76% - **李耀明**：2.25% - **LFX Limited**：6.88% - **其他**：31.37% ## 风险提示 - 宏观经济波动 - 下游消费不及预期 - 关税政策及地缘政治风险 - 汇率风险 ## 估值与投资建议 - **PE(TTM)**：7.2 - **投资评级**：未有 - **6个月目标价**：未有 - **股价（2026-7-16）**：1.46港元 - **公司评级体系**： - 买入：预期未来6个月投资收益率为15%以上 - 增持：预期未来6个月投资收益率为5%至15% - 中性：预期未来6个月投资收益率为-5%至5% - 减持：预期未来6个月投资收益率为-5%至-15% - 卖出：预期未来6个月投资收益率为-15%以下 ## 联系方式 - **客户服务热线**： - 香港：2213 1888 - 国内：40086 95517 - **公司地址**：香港中环交易广场第一座三十九楼 - **电话**：+852-2213 1000 - **传真**：+852-2213 1010 ## 免责声明 本报告仅作参考用途，不构成任何投资建议。投资有风险，过往表现不预示未来结果。投资者应自行判断并咨询专业意见。