20160115-东吴证券-乳制品行业专题报告_中国人喝奶靠国外_2Q16奶价或有回升_首选伊利_23页_1mb

乳制品行业专题报告总结

核心内容

本报告分析了中国乳制品行业的供需格局及价格走势，指出中国奶价长期受国际奶价影响，尤其是新西兰原奶价格波动对国内原奶价格具有显著影响。同时，报告认为2016年第二季度中国奶价有望出现反弹，并认为伊利作为国内乳企的代表，具备较强的竞争力和配置价值。

主要观点

国际奶价对国内奶价影响显著

• 新西兰掌握定价权：2014年我国进口原奶占比达17%，其中新西兰原奶占比超过80%。新西兰原奶价格波动与我国原奶价格高度相关，表明新西兰已拥有我国原奶的定价权。
• 国际奶价反弹：由于全球原奶供应增速放缓、新西兰和欧盟产量下降，国际奶价在2015年8月见底后开始反弹，预计未来1-2年反弹幅度将超过80%。

国内奶价预计2016年Q2回升

• 供给压缩：2015年国内原奶产量预计同比下降3%-5%，主要由于奶牛存栏量下降及散户退出。
• 需求恢复：2014年进口奶粉库存消化完毕，国内乳制品销量开始恢复增长，推动原奶需求回暖。
• 供需关系改善：国内原奶价格自2014年第二季度开始持续下降，但随着供需关系改善，预计2016年第二季度将出现反弹。

原奶价格上涨有利于乳企毛利率提升

• 原奶成本占比高：原奶在乳企生产成本中占比40%-60%，对毛利率影响显著。
• 库存影响毛利率波动：原奶价格上涨过程中，库存较多的乳企毛利率波动相对平缓，而库存较少的乳企则可能更早受到价格变化影响。
• 伊利受益明显：伊利市占率稳步提升，海外原料布局完善，且分红比例高，股息率达3.25%，具备良好的投资吸引力。

关键信息

进口情况

• 2014年我国进口原奶总量达771万吨，占国内原奶总供应量的17%。
• 2015年1-10月进口奶粉47.26万吨，同比下降44.08%。
• 新西兰仍是我国进口奶粉的主要来源地，占比达82.35%。

原奶价格走势

• 国内原奶价格自2014年第二季度持续下降，2015年12月回升至3.53元/kg，较年内最低点上涨3.82%。
• 恒天然全脂奶粉拍卖价自2015年8月见底后反弹42%，预计未来1-2年反弹幅度将超过80%。

伊利优势分析

• 市占率提升：15年1-11月伊利市占率超过26%，预计未来仍有增长空间。
• 海外布局：伊利已在全球范围内布局，包括新西兰、美国、意大利等地，获取优质奶源。
• 分红政策：2014年现金分红达24.51亿元，派息比率近60%，股息率3.25%。
• 毛利率提升：原奶价格上涨将推动伊利毛利率阶段性提升。

风险因素

• 奶价上涨慢于预期
• 食品安全问题

未来展望

• 行业趋势：国内乳制品企业将受益于原奶价格上涨，尤其是伊利等龙头企业。
• 估值分析：伊利估值具有吸引力，预计未来三年EPS分别为0.81/1.07/1.27元，对应PE分别为20/15/13倍。
• 投资建议：给予伊利“买入”评级，认为其具备长期投资价值。

附录：重要财务数据

投资建议

• 评级：增持（维持）
• 理由：国内奶价有望在2016年第二季度回升，伊利作为行业龙头，市占率提升、海外布局、高分红率等优势显著，具备长期投资价值。

总结

本报告综合分析了国内外奶价走势及乳制品行业形势，指出新西兰对我国原奶价格具有决定性影响，国内原奶价格预计在2016年第二季度出现反弹。伊利凭借市占率提升、海外资源布局和稳定的分红政策，成为当前乳制品行业的首选标的。