20250918-浙商证券-化债进行时系列之二_化债提速_各省隐债还剩多少_22页_1mb

债券市场专题研究：化债提速，各省隐债还剩多少？

核心观点

• 化债提速：2025年提前下达2026年新增债务限额，靠前使用化债额度，但集中发行需等到2026年一季度。
• 各省隐债：截至2024年底，隐债规模10.5万亿。按2024年化债力度测算，2025年底将降至6.7万亿，除江苏外均降至5000亿以下。
• 政府清欠加速：金融政策支持下拖欠款项或将加速清理，8月13家城投退平台，环比下降23.53%。

主要内容

1. 化债进展

• 财政部表态：2025年提前下达2026年新增债务限额，化债提速，8月非重点省份特殊新增专项债发行环比升34.46%。
• 化债节奏：2025年1-8月普通专项债累计1.94万亿，8月特殊再融资债发行550亿，环比回落。
• 退平台：2025年8月退平台主体共13家，多为区县级，主要集中于山东、江苏、内蒙古等非重点省份。

2. 各省隐债剩余情况

• 存量隐债：截至2024年底，隐债规模10.5万亿（测算结果略高于财政部数据）。
• 具体省份：江苏隐债仍较高，其他余额超6000亿的省份包括湖南、四川、河南、山东。
• 化债后：若2025年保持上年力度，2025年底隐债规模或降至6.7万亿，多数省份债务规模大幅下降。

3. 政府清欠与退平台

• 清欠加速：8月全国披露清欠资金合计1278.5亿元，涉及26省市；银行贷款清欠方式将普及，加速款项清理。
• 退平台放缓：2025年8月退平台环比下降，多地集中退出非重点省份平台，与化债进度一致。

4. 城投债一级市场表现

• 发行热度下降：8月注册规模960.2亿元，完成注册率仅6.74%；认购倍数回落至1季度水平为2.92倍，票面利率上行至2.27%。
• 期限偏好：市场偏好短久期品种，1~3年期发行占比37.95%，创年内新高。

5. 城投债二级市场分析

• 交投情绪韧性：9月初债市调整时，城投债多头指标稳定，未创新低。
• 估值分化：“好名字”区域信用利差低位，弱区域利差走扩，模型建议增配高利差品种。
• 布林带模型：3年、7年及10年城投债信用利差触及上轨，建议择机增配，波动风险可控。

6. 负面舆情与风险提示

• 非标违约下降：8月共计1起违约事件，山东、云南为主要区域。
• 定融发行量升价平：8月定融发行8只，利率中枢环比持平。
• 失信执行减少：8月失信案件减少18起，江苏、贵州降幅显著。
• 风险提示：数据统计口径差异、化债政策变化、舆情统计不完整等因素可能导致风险评估偏差。

数据摘要（单位：万亿元、亿元、百分比）