20191016-广发证券-银行行业2019年9月金融数据跟踪：关于社融超预期、展望以及新老口径问题_25页_1mb

报告摘要

银行业总结：2019年9月金融数据跟踪

核心内容

2019年9月，中国人民银行公布了最新的金融数据，其中包括社融（社会融资规模）数据。数据显示，截至2019年9月底，新口径社融余额同比增速为 10.8%，与上月保持一致。根据测算，原口径（图1口径2）社融存量增速约为 10.6%，环比上月略有下行，约为 0.1%。

主要观点

信贷贡献超预期：社融增速好于预期，主要得益于贷款和委托贷款的超预期增长。当月人民币贷款同比多增约 3300亿元，委托贷款同比少减约 1400亿元，显示出监管对银行信贷投放的引导效果。
贷款结构变化：人民币贷款增速结束自4月份以来的下行趋势，环比上升0.1个百分点至 12.5%。其中，对公贷款为主要贡献，可能与专项债配套融资和隐性债务平滑贷款的提速有关。
地产销售影响：居民中长期贷款和委托贷款的表现好于预期，可能与前两个月地产销售较好相关。
未来展望：预计后续信用扩张的主要矛盾包括银行资本约束、地产调控和非标收缩。社融增速将继续面临下行压力，但决策层在兼顾短期信用环境与实体转型的同时，仍致力于推动长期结构性改革。
货币政策约束：表观社融增速的韧性以及当前通胀压力，可能对未来一两个季度的货币政策形成一定约束，市场需降低货币宽松预期。

关键信息

社融口径变更

自2018年以来，社融口径经历了三次变更，形成四个口径的社融数据：

最原始口径（图1口径4）：2018年6月及之前的口径。
口径3（2018年7月变更后）：在原始口径基础上增加了存款类机构ABS和贷款核销，以还原贷款存量。
口径2（2018年9月变更后）：增加了地方专项债融资，因其虽为政府负债，但通常对应实际建设项目，具有实体融资性质。
口径1（2019年9月变更后）：在口径2基础上增加交易所ABS（纳入企业债），进一步完善了社融统计口径。

社融存量与增量差异

社融存量和增量统计存在差异，主要体现在以下三个科目：

保险赔偿：计入增量，但不计入存量。
外币贷款：存量会随汇率波动。
企业债券：增量与存量统计方式不同。

这些差异可能导致市场在还原老口径社融增速时出现偏差。

口径调整时点考量

央行选择在原口径社融数据尚可的时点进行口径调整，可能是为了提前应对后续名义社融增速可能的下行趋势。此外，表观社融增速的韧性与当前通胀压力也可能对货币政策形成一定约束。

风险提示

非标压缩超预期：可能导致部分行业风险暴露。
经济增速下行超预期：可能引发银行资产质量恶化。
财政缺口风险：四季度可能出现的财政缺口可能引发流动性波动。

行业评级

前次评级：买入
报告日期：2019-10-16

重点公司估值与财务分析（部分）

股票简称	股票代码	货币	最新收盘价	最近报告日期	评级	合理价值（元/股）	EPS（元）	PE（x）	EV/EBITDA（x）	ROE（%）
工商银行	601398.SH	CNY	5.72	2019/8/30	买入	6.56	0.85	6.73	6.50	12.91
建设银行	601939.SH	CNY	7.36	2019/8/29	增持	8.34	1.05	7.01	6.75	13.16
农业银行	601288.SH	CNY	3.58	2019/9/3	买入	4.34	0.59	6.07	5.77	12.41
中国银行	601988.SH	CNY	3.68	2019/9/1	买入	4.49	0.61	6.03	5.84	11.41
招商银行	600036.SH	CNY	36.64	2019/8/25	买入	36.35	3.55	10.32	9.21	16.58

图表索引（简要说明）

图1：新老口径社融余额同比增速对比。
图2：9月份新增社融同比多增。
图3：9月份新增贷款同比多增。
图4：9月份新增存款同比多增。
图5：社融存量及存贷款同比增速。
图6：M1、M2增速及剪刀差。
图7：历年9月份新增社融结构。
图8：当年累计新增社融结构。
图9：历年9月份新增贷款结构。
图10：当年累计新增贷款结构。
图11：历年9月份新增存款结构。
图12：当年累计新增存款结构。
图13：月度分布：社会融资规模当月值。
图14：月度分布：新增人民币贷款。
图15：月度分布：新增外币贷款。
图16：月度分布：新增委托贷款。
图17：月度分布：新增信托贷款。
图18：月度分布：新增未贴现银行承兑汇票。
图19：月度分布：企业债券融资。
图20：月度分布：非金融企业境内股票融资。
图21：月度分布：地方政府专项债融资。
图22：月度分布：M0当月增加值。
图23：月度分布：M1当月增加值。
图24：月度分布：M2当月增加值。
图25：月度分布：金融机构新增人民币贷款。
图26：新增人民币贷款：非金融性公司及其他部门。
图27：新增人民币贷款：票据融资。
图28：新增人民币贷款：非金融性公司短期。
图29：新增人民币贷款：非金融性公司中长期。
图30：新增人民币贷款：居民户。
图31：新增人民币贷款：居民户短期。
图32：新增人民币贷款：居民户中长期。
图33：新增人民币贷款：非银行业金融机构。
图34：月度分布：金融机构新增人民币存款。
图35：新增人民币存款：居民户。
图36：新增人民币存款：非金融性公司企业。
图37：新增人民币存款：财政存款。
图38：新增人民币存款：非银行业金融机构。
图39：月度分布：单位活期存款当月增加值。

研究团队

倪军：首席分析师，北京大学金融学硕士，自2008年开始从事银行业研究，2018年加入广发证券发展研究中心。
屈俊：联席首席分析师，武汉大学金融学硕士，自2012年开始从事银行业研究，2015年加入广发证券发展研究中心。
万思华：资深分析师，厦门大学会计硕士，2017年加入广发证券发展研究中心。
王先爽：联系人，复旦大学金融学硕士，2016年进入银行业研究，2018年加入广发证券发展研究中心。
李佳鸣：联系人，南加州大学金融工程硕士，2019年加入广发证券发展研究中心。

投资评级说明

买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘 10% 以上。
持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于 -10%～+10%。
卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘 10% 以上。
公司评级：
- 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘 15% 以上。
- 增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘 5% - 15%。
- 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于 -5%～+5%。
- 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘 5% 以上。

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