20251216-中邮证券-宏观研究_服务消费稳固_智能经济消费展现高成长性_11页_1mb

研究所研究报告总结

核心内容

本报告由中邮证券研究所发布，分析师袁野与研究助理苑西恒共同完成，主要分析了2025年11月我国宏观经济运行情况，重点聚焦消费、投资和生产端的表现，并提出相关投资建议和风险提示。

主要观点

1. 消费端：社零增速回落，智能经济消费增长显著

• 社零增速延续回落：11月社零同比增速为1.3%，较前值回落1.6个百分点，连续六个月边际放缓，低于市场预期。
• 餐饮消费优于商品消费：餐饮消费同比增速为3.2%，两年复合增速为3.6%，显示其景气度相对较高。
• 商品消费分化明显：通讯器材、文化办公用品、体育娱乐用品类消费保持增长，而家具、建筑装潢材料、家电类消费出现负增长。
• 智能经济消费表现亮眼：智能穿戴设备（如AI眼镜、智能手表）网上零售额同比增长23.1%，数字消费整体增长较快，网络服务消费同比增长21%，即时电商销售额增长24.3%。

2. 投资端：固定资产投资自然回落，关注新型基建

• 固定资产投资持续负增长：1-11月固定资产投资累计同比增速为-2.6%，跌幅扩大，弱于市场预期。
• 房地产投资持续低迷：1-11月房地产开发投资累计同比增速为-15.9%，房价持续寻底，商品房均价同比下降9.94%。
• 基建投资回落符合预期：狭义基建投资仍处于负增长区间，但中央经济工作会议提出“两重”项目和新型基础设施投资将成为未来发力点。
• 制造业投资增速放缓：1-11月制造业投资增速为1.9%，较前值回落0.8个百分点。

3. 生产端：工业增加值保持平稳，高技术产业增长显著

• 工业增加值增速稳定：11月工业增加值同比增速为4.8%，较前值略有下降。
• 采矿业和高技术产业增速较高：采矿业和高技术产业工业增加值同比增速分别为6.3%和8.4%，显著高于整体增速。
• 部分行业增速边际改善：专用设备制造业、医药制造业、食品制造业等行业的工业增加值增速边际改善较为显著。

关键信息

• 政策影响：消费和投资增速回落可能受到居民去杠杆影响，而“反内卷”政策或对就业和消费产生潜在冲击。
• 投资建议：关注“两重”项目及新型基础设施建设的投资机会，如信息通信网络、算力网、科技基础设施等。
• 风险提示：
  • 海外地缘政治冲突加剧
  • 中美贸易摩擦升级
  • 政策效果不及预期

图表目录

• 图表1：社会消费品零售总额同比增速（%）
• 图表2：商品零售和餐饮收入同比增速（%）
• 图表3：限额以上商品消费（%）
• 图表4：限额以上商品消费边际变化（%）
• 图表5：网上商品和服务零售额累计同比（%）
• 图表6：服务零售额累计同比（%）
• 图表7：商品房均价（%）
• 图表8：70大中城市房屋销售价格指数同比增速（%）
• 图表9：商品房销售面积增速（%）
• 图表10：新开工和新施工面积增速（%）
• 图表11：土地购置费增速（%）
• 图表12：商品房待售面积（万平米）
• 图表13：工业增加值同比增速（%）
• 图表14：分行业工业增加值增速（%）

投资评级说明

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