深度报告-20210425-西南证券-首旅酒店-600258.SH-产品结构加速优化_轻资产模式推动量效齐升_24页_3mb

产品结构加速优化，轻资产模式推动量效齐升总结

核心内容

首旅酒店作为首旅集团旗下的重要子公司，凭借国企背景和集团资源支持，持续优化产品结构，推进轻资产模式发展，实现规模与盈利的双提升。公司以如家品牌为核心，通过加盟模式快速扩张，同时拓展中高端及云品牌系列，形成多元化的品牌矩阵，满足不同市场细分需求。此外，公司作为2022年冬奥会官方接待机构，有望借助区域优势提升收益。在盈利预测方面，公司预计2020-2022年归母净利润复合增速为7.6%，并给予2021年业绩31.4倍估值，目标价为29.52元，首次覆盖给予“持有”评级。

主要观点

1. 首旅集团赋能：首旅集团作为全国首家国有独资综合型旅游企业，旗下拥有四家上市公司，资产规模超千亿。首旅酒店通过股权融资收购如家，实现规模和行业地位的跨越式提升。

2. 产品结构优化：公司中高端酒店数量占比从2017年的13.6%提升至2020Q3的23.3%，且新开中高端酒店数量占比持续高于30%。相比全球中高端酒店占比74%，国内仍有较大提升空间。

3. 轻资产运营模式：公司通过加盟模式实现低成本扩张，2017-2020Q3加盟酒店占比从74.1%提升至82.6%，储备酒店数由488家增至1084家，推动公司开业酒店数由3712家增至4638家。

4. 盈利状况良好：公司毛利率始终保持在90%以上，2019年达93.7%，净利率由7.8%提升至11.1%，盈利能力优于锦江和华住。

5. 疫情后复苏预期：2020年疫情导致酒店行业营收下滑，但随着行业复苏，预计2020-2022年公司营收和净利润将显著回升，尤其是2021年和2022年。

关键信息

• 首旅集团背景：首旅集团成立于1998年，是全国首家国有独资综合型旅游企业，旗下拥有首旅酒店、王府井、首商股份、全聚德等上市公司。
• 产品结构变化：2017-2020Q3，中高端酒店占比由13.6%提升至23.3%，公司仍持续发力中高端拓店。
• 轻资产模式：公司通过加盟模式降低扩张成本，提升盈利能力。2020年新开店548家，同比增长显著。
• 盈利预测：2020年公司归母净利润为-399.86百万元，2021年为929.58百万元，2022年为1101.72百万元，EPS分别为-0.40/0.94/1.12元。
• 估值分析：基于可比公司平均市盈率，给予首旅酒店2021年业绩31.4倍估值，目标价为29.52元。
• 风险提示：包括酒店扩张低于预期和疫情反复等。

结构分析

1. 国企背景实力雄厚，国内稳居行业前三

• 首旅酒店是首旅集团旗下的重要子公司，依托集团资源实现快速发展。
• 首旅集团在旅游行业各细分领域均有布局，为公司提供丰富的资源支持。
• 首旅酒店在2016年完成对如家的私有化，实现规模和行业地位的跃升。
• 公司资产负债率低于同行，为后续融资和扩张提供良好空间。

2. 产品结构加速优化，品牌矩阵满足多元需求

• 公司中高端酒店占比持续提升，2017-2020Q3由13.6%增至23.3%。
• 酒店产品按价格分为经济型、中高端、豪华型，其中中高端酒店毛利率更高，盈利能力更强。
• 首旅酒店拥有近20个品牌，覆盖经济型到高端市场，满足不同客户需求。

3. 践行轻资产战略，规模盈利双向提升

• 公司通过加盟模式实现轻资产扩张，2017-2020Q3加盟酒店占比由74.1%增至82.6%。
• 酒店数量持续增长，储备酒店数由488家增至1084家，推动公司开业酒店数由3712家增至4638家。
• 公司毛利率和净利率均高于同行，盈利状况良好。

4. 盈利预测与估值

• 公司预计2020-2022年归母净利润复合增速为7.6%，EPS分别为-0.40/0.94/1.12元。
• 考虑到公司稳居行业前三，给予公司2021年业绩31.4倍估值，目标价为29.52元。
• 可比公司为锦江酒店和华住集团，2021年平均市盈率为57倍，给予45%折价。

5. 风险提示

• 酒店扩张低于预期。
• 疫情反复对行业复苏造成影响。

数据与图表

• 2019年公司毛利率为93.7%，净利率为11.1%。
• 2020Q3公司储备酒店数/已开业酒店数比值为23.4%。
• 2020年疫情导致公司营收下降35.26%，净利润率降至-7.73%。
• 2021年公司净利润率回升至11.86%，EPS为0.94元。
• 2022年公司净利润率预计为13.01%，EPS为1.12元。

总结

首旅酒店凭借首旅集团的强大背景和轻资产运营模式，持续优化产品结构，提升中高端酒店占比，实现规模与盈利的双增长。疫情后行业复苏，公司有望借助冬奥会和北京环球影城等资源，提升市场占有率和收益。公司盈利预测显示未来三年净利润将显著增长，给予“持有”评级，目标价为29.52元。风险包括酒店扩张低于预期和疫情反复，但公司具备较强的抗风险能力。