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因时制宜：周期转换中的转债因子轮动

核心内容

本报告分析了可转债（转债）因子在不同市场环境下的表现差异，提出了“因时制宜”的因子轮动投资策略。报告指出，当前转债市场处于高位震荡态势，传统的经验法则需调整，因子体系应更注重适应市场变化，识别不同阶段的适用性。

主要观点

1. 因子体系构建的难点
   因子框架虽不复杂，但针对转债这类“股-债混合资产”，需构建具备解释力和稳定性的因子体系。

2. 市场环境变化对因子效力的影响

   • 牛市特征：市场风格波动扩大、调整与修复节奏加快，单一策略难以持续获胜，需灵活切换。
   • 供需错配：底仓稀缺导致部分传统因子有效性下降。
   • 估值偏股化：市场整体估值上移，交易逻辑更偏向股性。

3. 因子分类及逻辑
   报告选取了五类因子：估值类、波动类、动量类、流动性因子、正股相关因子，覆盖了转债定价的核心维度。

4. 因子表现差异

   • 低估值识别因子（如双低、估值偏离度、隐含波动率）在牛熊周期中表现稳定，具备穿越周期的能力。
   • 高弹性因子（如转股溢价率、股债相关性）在牛市中表现突出，但在震荡市中可能带来较大的回撤。

5. 中性化处理的意义
   中性化处理旨在剔除行业、评级、规模、流动性等系统性因素的影响，使因子收益更贴近其本质的定价偏差或风险溢价。结果显示，双低、估值偏离度、隐含波动率等因子在中性化后仍表现稳健。

6. 2026年展望
   预计2026年转债市场估值将维持高位，震荡概率较高。因此，低估值因子更适合当前的个券挖掘，而高弹性因子适用于短期进攻。

关键信息

因子分类及逻辑

因子表现对比

因子适用性分析

• 震荡市中表现较好：双低、估值偏离度、隐含波动率等低估值识别因子在震荡或横盘状态下表现更优，适合当前环境。
• 趋势市中表现较好：转股溢价率、正股动量等高弹性因子在趋势明确的行情中表现突出，适合短期进攻。
• 中性化处理效果：中性化后，多数因子收益下降，但双低、估值偏离度、隐含波动率等因子受影响较小，说明其逻辑稳健。

结论

在当前高位震荡的市场环境下，低估值识别因子（如双低、估值偏离度、隐含波动率）更适合用于个券挖掘，而高弹性因子（如转股溢价率、正股动量）适用于短期趋势把握。报告强调，因子投资需结合市场状态，灵活调整因子组合，以实现更稳健的投资收益。