20131211-申万宏源-华侨城A-000069.SZ-加速新一轮扩张_模式创新突破扩张瓶颈_34页_983kb

华侨城A (000069) 投资评级上调分析总结

核心内容

华侨城A (000069) 在2013年12月11日被上调投资评级至“买入”，主要基于以下原因：

• 公司启动第三轮扩张，进军宁波、顺德、福州、重庆等城市，有望实现业绩大幅增长。
• 欢乐海岸模式试验成功，突破原有扩张瓶颈，为公司带来更快的现金回流和更高的盈利能力。
• 旅游地产行业前景广阔，市场集中度低，公司作为龙头具备巨大的扩张空间和增长潜力。
• 当前股价被严重低估，相对于目标价折价33.2%，相对于每股RNAV折价42.2%，具有较高的投资价值。

主要观点

1. 公司扩张与业绩增长

• 公司自1997年上市以来，经历了四个发展阶段，每轮扩张均带来业绩的跳跃式增长。
• 第三轮扩张以“欢乐谷+地产”和“欢乐海岸+地产”模式为主，宁波和顺德项目已购地，预计最快明年底可实现部分销售回笼，2015-2016年将实现结算。
• 欢乐海岸模式具备更强的可复制性，更易进入城市核心区，具备更高的资产安全性和盈利潜力。

2. 欢乐海岸模式优势

• 欢乐海岸模式突破了传统商业物业回收周期长的限制，通过出租会员会籍和商业业态实现快速回流。
• 该模式具备更开放的城市空间、更普适的主题内容、更灵活的占地规划，能为公司带来持续性的收入和品牌效应。
• 模式具备更高的盈利能力和更广泛的扩张前景，公司未来十年有望实现“十年十城千亿投资”的目标。

3. 行业前景与公司战略

• 随着人均GDP突破7000美元，旅游消费将从景观游览转向休闲度假，旅游地产市场将显著增长。
• 我国旅游地产市场规模预计将在5年内达到3.8万亿元，集中度低，为公司扩张提供了良好的机会。
• 公司战略明确，致力于打造以文化为核心、旅游为主导的现代服务业集聚型开发与运营商，具备强大的品牌影响力和持续增长能力。

4. 估值分析与投资建议

• 公司当前每股RNAV估值为9.43元，而市场估值仅为8.16元，折价幅度达42.2%。
• 给予公司地产业务9倍PE、旅游业务14倍PE的估值，目标价为8.16元，当前股价被严重低估。
• 因此，上调公司投资评级至“买入”，认为公司未来业绩增长和模式创新将带来显著的估值提升。

关键信息

1. 市场数据

• 2013年12月9日收盘价为5.45元，一年内最高/最低为7.76/4.55元。
• 上证指数/深证成指分别为2238/8520。
• 市净率为1.8，息率为1.28。
• 流通A股市值为17180百万元。

2. 基础数据

• 每股净资产为3.07元，资产负债率为70.26%。
• 总股本为7272百万股，流通A股为3152百万股，流通B股/H股为-/-。

3. 盈利预测（单位：百万元）

4. 投资建议

• 公司业绩有望大幅提升，行业龙头地位巩固，价值被低估。
• 目标价为8.16元，当前股价折价33.2%，具有较高的投资潜力。
• 给予公司地产业务9倍PE、旅游业务14倍PE的估值，认为其具备良好的成长性和盈利能力。

5. 风险提示

• 房价出现大范围下跌。
• 国家出台更严厉的限购政策。
• 市场流动性进一步趋紧。
• 苏河湾、新扩张项目销售不佳。

股价表现的催化剂

• 短期：公司产品销售量价齐升，新一轮扩张项目销售超预期，国企及优先股改革，地产调控市场化的推出及再融资的放开。
• 长期：公司进一步扩张能力加强，在一线及主流二线城市持续获得合作项目。

有别于大众的认识

• 坚信地产调控将逐渐市场化，具备特殊模式和盈利能力的公司将体现优势。
• 进行了地产和旅游的分部估值，剥离分析了旅游综合中的地产业务。
• 对宁波、顺德项目的基本特征和现金流进行了分析，认为新项目收益可观。
• 分析了旅游地产的现状和发展空间，认为其增长空间较大且集中度低，公司可很好利用品牌优势提升市场份额。

关键假设点

1. 宏观经济和房地产调控政策保持相对稳定。
2. 未来几年一、二线房地产市场呈现均衡增长。
3. 宁波、顺德项目进展符合预期。

结论

华侨城A通过创新的“欢乐海岸”模式，突破了传统扩张瓶颈，实现了更快速的现金回流和更广泛的市场布局。公司在旅游地产行业具备较强的竞争力，未来发展前景广阔，当前估值明显低于其实际价值，具备较高的投资价值。