20220807-浙商证券-制药上游公司梳理与思考_从研发_量产看上游投资机会_35页_5mb

报告摘要

本报告分析了制药上游公司的投资机会，探讨了国产供应商在疫情后如何借助国内客户快速增长的需求实现技术验证和产品稳定。随着研发与量产环节的差异和增长潜力，国产上游公司正在加速扩张，并拓展商业模式和产品线。

行业空间与壁垒：
- 上游行业增长主要依赖于下游产品放量、成本结构及原料延展性。
- 壁垒主要体现在更换难度、技术参数和应用案例。2022-2025年间，核心原料在壁垒量产环节可能实现快速增长。
- 国产供应商在案例积累下有望实现品类扩展和下游拓展。
研发环节与量产环节差异：
- 研发环节更依赖SKU创新和拓展，核心原料用量小但单价高。
- 量产环节更具有制造属性，市场规模×（1-毛利率）×直接材料占比×试剂/填料/耗材使用比例决定增长空间。
商业模式与技术平台：
- 上游公司正在从产品销售向服务和定制化发展。
- 技术平台布局是SKU迭代和产品拓展的基础，尤其在研发环节。
财务表现与增长动能：
- 生物试剂及核心耗材公司2019-2021年收入复合增速高达99.5%-101.8%，主要受益于新冠疫情及生物药研发放量。
- 生物试剂公司平均净利润率最高，受益于品类升级和技术壁垒；核心耗材公司则受益于规模效应和产能利用率提升。
客户结构与议价能力：
- 工业客户占比提升，议价能力增强。
- 疫情期间，上游公司因需求波动，营运效率有所下降。
投资建议：
- 在“量产”中寻找壁垒赛道，关注国内市场的增长潜力。
- 推荐公司包括：诺唯赞、纳微科技、阿拉丁、拱东医疗、键凯科技、药康生物等。

项目	市场空间（亿元）	毛利率	直接材料/营业成本
mRNA疫苗	-	86%	24%
基因细胞治疗药物	-	48%	39%
单抗药物	-	86%	20%
IVD试剂	-	74%	60%

公司	2021年收入（亿元）	归母净利润（亿元）	归母净利润率	ROE
阿拉丁	2.9	0.9	31.1%	10.7%
药石科技	12.0	4.9	40.5%	22.6%
皓元医药	9.7	1.9	19.7%	16.3%
毕得医药	6.1	1.0	16.1%	18.2%
昊帆生物	3.7	1.1	30.2%	35.2%
药康生物	3.9	1.2	31.7%	17.3%
南模生物	2.8	0.6	22.1%	21.3%
百普赛斯	3.8	1.7	45.3%	27.4%
义翘神州	9.7	7.2	74.6%	22.3%
近岸蛋白	3.4	1.5	43.6%	74.9%
翌圣生物	3.2	1.0	31.4%	25.5%
诺唯赞	18.7	6.8	36.3%	40.5%
全式金	2.3	0.8	33.0%	62.2%
菲鹏生物	23.3	14.8	63.3%	89.5%
联川生物	2.0	0.4	18.3%	13.4%
康为世纪	3.4	1.3	37.2%	26.4%
景杰生物	2.2	0.7	30.8%	13.6%
拱东医疗	11.9	3.1	26.0%	24.7%
凯实生物	5.7	0.9	15.0%	20.0%
洁特生物	8.6	1.7	20.0%	19.4%
硕华生命	1.9	0.6	32.8%	40.4%
奥斯康	4.5	0.6	13.9%	6.1%
奥浦迈	2.1	0.6	28.4%	11.4%
纳微科技	4.5	1.9	42.1%	23.8%
键凯科技	3.5	1.8	50.1%	18.5%

公司	评级	现价（元）	EPS 2021	EPS 2022E	EPS 2023E	PE 2021	PE 2022E	PE 2023E
诺唯赞	增持	74.5	1.70	2.39	2.72	44	31	27
百普赛斯	未评级	158.2	2.18	3.08	4.30	73	51	37
义翘神州	未评级	117.4	5.57	3.98	3.94	21	29	30
纳微科技	增持	80.0	0.47	0.74	1.11	172	109	72
阿拉丁	增持	48.8	0.63	1.39	1.87	77	35	26
泰坦科技	增持	160.0	1.88	2.64	3.80	85	61	42
优宁维	未评级	58.3	1.25	1.66	2.18	46	35	27
键凯科技	增持	235.0	2.92	4.00	5.33	81	59	44
拱东医疗	增持	124.8	2.76	3.56	4.56	45	35	27
药康生物	增持	34.0	0.30	0.44	0.61	112	78	56