深度报告-20220902-东吴证券-金山办公-688111.SH-金山独秀峰_B端市场空间广阔_16页_1mb

金山办公（688111）详细总结

核心内容

金山办公是一家专注于办公软件研发与服务的企业，其B端市场拓展前景广阔，主要受益于软件正版化和国产化政策的推进。公司业务涵盖机构订阅、机构授权、个人订阅、广告及海外业务等。金山办公的B端业务主要包括党政信创、国央企及行业信创、民企市场等，未来增长空间巨大。

主要观点

• B端市场空间广阔：金山办公的B端业务具备较大的增长潜力，主要由党政信创、国央企及行业信创、民企市场三大部分构成。
• 党政信创市场：当前渗透率不足，预计未来有2倍增长空间，2025年远期稳态年采购量将接近700万台。
• 国央企和行业信创市场：当前渗透率较低，预计未来有近10倍增长空间，市场规模可达48亿元。
• 民企市场：当前渗透率仅约1%，未来百亿市场空间，金山采用ToTeams到ToB的战略方法提升市场渗透率。
• 盈利预测与估值：预计2022年净利润为12.6亿元，目标市值为1172亿元。当前可比公司PE均值为93倍，公司估值合理。
• 商业模式：机构订阅和机构授权是金山办公的主要B端商业模式，其中机构授权以数量授权为主，主要服务于党政信创市场。
• 产品力提升：随着产品能力增强，ARPU值逐渐提升，数字办公平台的推出有助于提高办公效率和文档安全性。

关键信息

1. 盈利预测与估值

2. B端业务结构与商业模式

• 机构订阅：包括年续费型业务及公有云业务，2021年收入4.46亿元，同比增长23.40%。
• 机构授权：以数量授权为主，2021年收入9.62亿元，同比增长107.10%。
• 产品矩阵：金山数字办公平台包含文档中台、协作中台等，提供全面的云服务和协作能力。

3. 党政信创市场

• 市场规模：当前信创市场单价约240元，2021年确认约350万台。
• 增长空间：2025年远期稳态年采购量预计为700万台，未来有近2倍增长空间。
• 政策推动：政府行业是少数PC出货还有增长的领域，政策推动下金山将受益。

4. 国央企和行业信创市场

• 市场规模：国央企市场对应办公软件市场规模约44亿元，行业信创市场对应约48亿元。
• ARPU值提升：随着产品力增强和正版化推进，ARPU值将逐步提升。
• 渗透率：当前国央企市场渗透率不足10%，行业信创市场渗透率仅约9%。

5. 民企市场

• 市场规模：预计民企市场使用WPS人数可达约1.2亿人，市场规模约95亿元。
• 渗透率：当前渗透率仅约1%，金山采用ToTeams到ToB的战略方法提升市场渗透率。
• 产品优势：WPS+云办公标准定价产品可直接购买，支持小微企业实现轻量化管理。

6. 盈利预测与评级

• 盈利预测：预计2022年净利润为12.6亿元，对应目标市值1172亿元。
• 投资评级：给予“买入”评级，看好公司B端在正版化与国产化政策驱动下持续增长。

7. 风险提示

• 新品推广不及预期：政企客户对金山协作及数字办公平台接受度存在不确定性。
• 信创及政企需求不及预期：信创政策推动进度发生波动。
• C端用户付费转化过慢：C端付费用户增长不及预期可能影响整体业绩。

结论

金山办公在B端市场具有广阔的未来发展空间，受益于正版化和国产化政策的推进，其机构订阅和授权业务将逐步增长。公司未来有望通过提升ARPU值和扩大市场份额，实现更高的收入和利润。投资评级为“买入”，但需关注政策变化和市场接受度等风险因素。