20151012-申万宏源-雪莱特-002076.SZ-LED护城_汽车灯指路_无人机起航_20页_1mb

雪莱特（002076）投资分析报告总结

核心内容

雪莱特（002076）是一家中国照明领域具有代表性的上市企业，成立于1992年，主营产品包括HID（汽车疝气灯）、LED照明应用、传统节能灯（一体化灯和插管灯）和紫外线灯。公司于2015年通过增资控股深圳曼塔智能科技有限公司，进军无人机领域，成为市场唯一自主研发生产消费级和航拍无人机的企业。公司同时在LED汽车大灯领域拥有核心技术，有望进入前装市场，实现收入增长。

主要观点

• 无人机业务增长迅速：消费级和航拍勘测无人机市场CAGR达220%，预计2015年将实现1倍增长，雪莱特无人机业务已跻身行业前三。
• LED汽车大灯市场潜力巨大：预计2020年LED大灯前装市场空间可达60亿元，雪莱特作为国内唯一两家能够生产前装质量级别LED大灯的企业之一，有望实现显著增长。
• 公司正在转型科技企业：公司已从传统照明企业转型为LED应用企业和科技公司，LED业务收入占比已提升至59.7%。
• 股权激励和高管增持显示信心：公司实施股权激励计划，覆盖核心骨干，且高管计划增持股票，显示对公司未来发展的信心。
• 投资逻辑明确：无人机业务的高增速和LED大灯业务的放量增长是主要投资逻辑，公司首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

市场数据

• 收盘价（2015年10月9日）：13.32元
• 一年内最高/最低价（元）：27.5 / 10.51
• 市净率：5.2
• 息率：0.60
• 流通A股市值（百万元）：2425
• 上证指数/深证成指：3183.15 / 10540.19

基础数据

• 每股净资产（元）：2.58
• 资产负债率（%）：23.23
• 总股本/流通A股（百万）：367 / 182
• 流通B股/H股（百万）：- / -

财务预测

• 2015-2017年收入预测（亿元）：8.95、12.54、16.81
• 2015-2017年净利润预测（亿元）：0.73、1.37、1.86
• 2015-2017年每股收益（元）：0.20、0.37、0.51
• 2015-2017年PE（倍）：67x、36x、26x

目标市值

• 根据可比公司PE(TTM)计算，2016年对应股价24元，市值88亿元；稳态成长估值下对应股价22.52元，市值83亿元。

业务亮点

• 无人机业务：公司增资控股曼塔智能，预计2016年产能达5万架/月，收入1.5亿元，销量57,142架，占行业收入12%。
• LED汽车大灯业务：预计2016年收入1.4亿元，占公司收入11.2%；2017年有望再突破一种车型，收入2.8亿元，占公司收入16.65%。
• 股权激励：覆盖105名激励对象，授予限制性股票639万股，占公司总股本的1.77%，解锁条件为净利润增长不低于415%、500%、600%。

投资催化剂

• 无人机产能扩张顺利，订单放量。
• 汽车LED大灯前装市场突破。

风险因素

• 无人机产能扩张不及预期。
• 行业增速下降。
• LED大灯市场推广缓慢。

投资要点

• 雪莱特是市场唯一自主研发生产消费级和航拍无人机的企业。
• 无人机市场被低估，预计2020年全球民用无人机市场规模将达60亿美元。
• 公司LED大灯产品定位中端车型市场，价格优势明显，有望打入前装市场。
• 公司产品结构趋于均衡，LED业务收入占比提升至59.7%。
• 公司通过股权激励和高管增持显示对未来的信心。

附录要点

汽车卤素灯、HID和LED大灯对比

• LED大灯在发光效率、耗电量、环保性和使用寿命指标上均优于HID和卤素灯。
• LED前装市场渗透率预计从5%提升至15%，市场规模达60亿元。

汽车大灯竞争格局

• 国内前装市场由小糸、海拉和斯坦雷主导，雪莱特与星宇股份是国内主要内资LED大灯企业。
• 国内车灯市场正处于快速进口替代阶段，内资企业有机会进入合资品牌市场。

无人机发展历史和应用

• 无人机分为固定翼、直升机和多旋翼，消费级无人机主要采用多旋翼。
• 消费级无人机应用场景广泛，包括安全监控、航拍、农业植保、科研等。

图表目录

• 图1：若大疆2015年营收10亿，当年全球部分民用无人机市场便达16.7亿。
• 图2：三星智能手机出货量最终占比50%，其余厂商均分剩余份额。
• 图3：13-17万中端车型总销量占比17-20%，可挖掘空间巨大。
• 图4：并购前：传统节能+HID+LED照明+紫外灯。
• 图5：并购后：LED照明+传统节能+LED显示+HID。
• 图6：传统节能占比下降，产品结构趋于均衡。
• 图7：公司海外营收占比不断提升。
• 图8：富顺光电综合毛利率高于雪莱特。
• 图9：LED行业增速维持在25%-35%。
• 图10：车身用灯逾20颗，包括2颗前照大灯。
• 图11：国内汽车照明车灯配套市场份额格局。
• 图12：消费机无人机的发展较为漫长。

表格目录

• 表1：机构预测2020年小型无人机市场最多20亿美元空间。
• 表2：无人机核心技术在于云台、飞控、图传和摄像。
• 表3：主要无人机产品价格。
• 表4：最保守估计，到2020年LED大灯前装市场有60亿空间。
• 表5：目前中端车型配套的外资LED大灯价格昂贵。
• 表6：雪莱特收入成本分拆表（不含富顺光电）。
• 表7：雪莱特收入成本分拆表（不含富顺光电）。
• 表8：雪莱特利润表。
• 表9：LED大灯各项指标优于HID和卤素灯。
• 表10：国内车灯配套格局。
• 表11：不同技术的无人机性能不同。
• 表12：消费机无人机行业应用空间广泛。

财务摘要

合并资产负债表（单位：百万元）

合并现金流量表（单位：百万元）

重要财务指标