20210929-国盛证券-中资美元债4季度投资策略_危中蕴机_27页_2mb

中资美元债四季度投资策略总结

核心内容概述

2021年以来，中资美元债市场因多起信用风险事件而动荡加剧，尤其是恒大事件引发了市场的广泛担忧和大幅下跌。整体市场情绪低迷，高收益板块明显上行。四季度，随着美国货币政策转向和国内信用政策边际宽松，市场预计将进入修复期，投资者可把握信用风险下的超跌机会，同时布局抗跌板块。

主要观点

1. 风险事件影响显著：华夏幸福、禹洲集团、华融事件、恒大集团等风险事件接连发生，对中资美元债市场产生剧烈冲击，尤其在美元债市场中反应更快更明显，导致市场情绪恶化。
2. 一级市场融资收缩：地产净融资显著为负，是2018年以来首次出现，反映地产融资环境持续收紧。未来两年地产债到期规模大幅上升，境外偿债压力增加。
3. 二级市场分化加剧：投资级与高收益中资美元债利差分化明显，高收益利差走阔至历史高位，而投资级利差缩小，显示市场避险情绪增强。
4. 美元债进入修复期：市场情绪逐步好转，部分超跌主体的估值有望修复，尤其是地产债和城投债。
5. 四季度展望：美国Taper和加息预期增强，推动美债收益率上行；国内信用收缩格局或将转向，政策利好可能带动市场情绪改善。
6. 人民币汇率预期：中美经济周期分化，美元相对人民币走强，对中资美元债收益形成支撑。
7. 南向通利好美元债：南向通的开通为境内机构增加美元债配置渠道，提升市场活跃度和流动性。
8. 投资策略建议：控制久期，布局抗跌板块如城投债和银行债；关注地产债超跌机会，优先选择资质尚可的主体。

关键信息

2021年中资美元债市场回顾

• 基准利率：美债长端利率在二、三季度先下后上，受通胀预期和美联储政策影响。
• 一级市场：地产净融资为负，发行规模同比大幅下降；银行业发行规模有所回升。
• 二级市场：投资级债券收益率稳步上升，高收益债券收益率大幅上行，利差分化明显。
• 风险事件：华夏幸福、禹洲集团、华融、恒大等主体接连违约，导致市场情绪恶化，美元债价格大幅下跌。

四季度市场展望

• 境内基本面：信用收缩格局或开启转向，社融有望缓慢回升。
• 海外流动性：Taper和加息推进，美债利率上行，财政存款企稳回升。
• 人民币汇率：美元相对人民币走强，但升值空间有限。
• 南向通：增加境内机构配置美元债的渠道，提升市场活跃度。

投资策略建议

• 投资级债券：注意控制久期，关注中美利差变化。
• 高收益债券：把握资质尚可主体被“错杀”的机会，同时注意规避风险。
• 地产债：关注跌幅较小的主体如万达、碧桂园、龙光、远洋、中骏；推荐佳兆业、雅居乐的短债。
• 城投债：推荐经济财政实力强、抗跌属性好的区域如江苏、山东、安徽、重庆。
• 银行债：推荐房地产贷款占比低、风险敞口小的银行，如交通银行、农业银行、平安银行、民生银行、华夏银行、宁波银行、南京银行、苏州银行。

风险提示

• 美国经济政策的不确定性
• 信用风险传播超预期
• 市场变化超预期

附录：图表目录

• 图表1：月度跌幅超2%的债券数量月度情况
• 图表2：信用风险影响下美元债走势
• 图表3：美国长端利率先升后降，短端利润趋于平缓
• 图表4：美国PCE与长端利率同步上升
• 图表5：美国通胀预期自4月起开始回落
• 图表6：中美利差呈缩小趋势
• 图表7：美元兑人民币汇率波动式上升
• 图表8：2020年以来中资美元债的融资情况
• 图表9：2020年以来中资美元债的发行规模
• 图表10：2020年以来房地产业发行规模及占比
• 图表11：近五年房地产行业中资美元债的融资情况
• 图表12：2020年以来银行业发行规模及占比
• 图表13：近五年银行业中资美元债发行及到期规模
• 图表14：中资美元债Markit iBoxx回报指数环比去年9月30日增长率
• 图表15：2020年以来不同等级中资美元债收益率
• 图表16：投资级中美利差明显缩小
• 图表17：高收益中美利差趋于下降
• 图表18：中资美元债Markit iBoxx回报指数走势
• 图表19：亚洲美元债Markit iBoxx回报指数走势
• 图表20：2021年来美元债主要风险事件回顾
• 图表21：幸福境内债18华夏01收益率及成交量
• 图表22：华夏幸福美元债收益率走势
• 图表23：禹洲境内债19禹洲02收益率及成交量
• 图表24：禹州美元债收益率走势
• 图表25：华融境内债19中国华融债01收益率及成交量
• 图表26：华融美元债收益率走势
• 图表27：恒大境内、外债券收益率比较
• 图表28：恒大境内、外债券成交量比较
• 图表29：世茂境内债19世贸03收益率及成交量
• 图表30：世茂美元债收益率走势
• 图表31：社融规模继续回落
• 图表32：房地产贷款增速加速下滑
• 图表33：不同品种债券利差出现分化
• 图表34：地产债分企业性质利差情况
• 图表35：地产债分评级利差情况
• 图表36：城投债分评级利差走势
• 图表37：煤炭债利差大幅回落
• 图表38：钢铁债利差回落
• 图表39：Delta病毒使美国进入新一轮疫情
• 图表40：消费者信心指数降至疫情以来最低点
• 图表41：美联储加息点阵图6月和9月对比
• 图表42：各通胀指标处于高位
• 图表43：服务消费支出仍处低位
• 图表44：美国财政存款开始企稳
• 图表45：美元兑人民币汇率震荡
• 图表46：美元指数震荡
• 图表47：中国PPI-CPI剪刀差持续扩大
• 图表48：中国出口韧性强
• 图表49：分区域中资新发美元债投资者结构
• 图表50：分机构中资新发美元债投资者结构
• 图表51：境内外利差目前处在历史高位
• 图表52：投资级中资美元债收益率和十年期美国国债收益率走向大体一致
• 图表53：三季度中资美元债价格大幅下跌主体情况表
• 图表54：高收益级中资美元债收益率震荡上行
• 图表55：境内外利差震荡上行
• 图表56：地产首次违约主体数量和占比增加
• 图表57：单月跌幅超过2%的债券个数分布图
• 图表58：三季度中资美元债价格大幅下跌主体情况表
• 图表59：利率上行周期中城投债银行债抗跌属性强
• 图表60：各省城投债7月以来价格走势
• 图表61：2021H1年报主要上市银行房地产贷款和个人住房贷款占比