轻工制造行业深度研究：需求边际企稳，把握原材料供给侧改革新时代证券-32页_1mb

报告摘要

轻工制造行业总结

行业核心内容与趋势

轻工制造行业中的造纸业正经历格局优化与需求边际企稳的阶段。自2015年以来，我国造纸业加速出清落后产能，行业集中度逐步提升，整体供需关系趋于紧平衡。2019年下半年，造纸行业库存跌至历史周期底部，叠加需求企稳，产业链补库行情或将开启，带动行业景气度回升。预计未来我国人均用纸消费量将向发达国家看齐，带动市场规模持续增长。

原材料成本分析

木浆

全球产能放缓：2018年全球木浆新增产能为三年新高，但2019年大幅下降，预计未来产能增长将趋于平缓。
进口依赖度高：我国木浆消费量与进口量占比较高，对外依存度高，受汇率波动影响较大。
价格走势：木浆价格维持低位震荡，全球库存高位回落，预计浆价将保持底部运行。

废纸

政策收紧：外废进口政策趋严，导致国废占比提升，国废价格高位震荡。
进口量减少：2018年外废进口量同比减少41.4%，2019年进一步下降至1075.1万吨，外废配额总量持续减少。
回收率不足：我国废纸回收率不足50%，仍存在较大提升空间，2018年回收量4964万吨，回收率47.6%。

行业细分分析

文化纸

需求稳定：文化纸需求相对平稳，库存偏低，补库行情下价格有望小幅上涨。
龙头表现：太阳纸业2019Q3净利润增速率先企稳，显示其在文化纸领域具备较强的盈利能力。

包装纸

库存与价格背离：包装纸库存回升但价格未同步企稳，主要受新增产能释放影响。
需求结构：包装纸需求占比最大为62%，其中食品饮料占比高达46%，是主要增长动力。

生活用纸

消费属性强：生活用纸需求刚性，市场规模保持中高速增长。
集中度提升空间大：我国生活用纸CR4偏低，未来有较大提升空间。
品类高端化：生活用纸消费结构向多元化、高端化发展，电商渠道占比持续上升，预计2019年电商渠道占比提升至14%。

投资策略与重点企业

投资逻辑

原材料成本优势：外废政策收紧下，原材料成本优势成为企业盈利的关键。
龙头企业优势：龙头企业在原材料布局、成本控制、海外产能等方面具备明显优势，盈利弹性更强。
政策红利：龙头公司享受政策红利，拥有更多外废配额，提升其成本竞争力。

重点推荐公司

太阳纸业（002078.SZ）
- 产品结构丰富，涵盖文化纸、包装纸、生活用纸等。
- 原料自给率提升，成本优势显著。
- 多元化布局提升营收能力，2019年毛利率为23.45%，净利率为10.30%。
山鹰纸业（600567.SH）
- 包装纸龙头，2019年销量超预期。
- 2019年预计归母净利润14.42-17.62亿元，同比减少45%-55%。
- 国内外产能扩张，完善布局。
晨鸣纸业（000488.SZ）
- 文化纸和包装纸均有布局，2019年毛利率19.95%，净利率5.74%。
博汇纸业（600966.SH）
- 白卡纸龙头，2019年毛利率为25.44%，净利率为11.75%。
- 2020年计划新增产能，提升市场占有率。
华泰股份（600308.SH）
- 2019年毛利率为25.44%，净利率为11.75%。
- 持续优化产品结构，提升盈利能力。
中顺洁柔（002511.SZ）
- 生活用纸龙头，产品结构不断优化，向高端化发展。
- 电商渠道占比提升，2019年电商渠道营业额增长显著。
- 2018年生活用纸市场规模增长5.57%，人均消费量稳步提升。