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交通运输行业分析：寻找大行业中的龙头

核心内容

本报告分析了中国快递及化工物流行业的现状、竞争格局、盈利模式与发展趋势，重点聚焦于顺丰控股与密尔克卫两家公司，以期识别出行业中的龙头标的。

快递行业分析

快递是什么产品？

• 快递是一种标准品，具有规模效应，利润率高于其他物流行业。
• 快递服务对象为电商平台上的小B商家，需求周期性不强，但规模效应显著。
• 快递服务的收费对象是电商平台，其产品具有同质化特征，且需求随机分布，促使快递公司发展全国网络。

快递行业的竞争格局

• 快递行业本质是2B服务，主要依赖于网络覆盖和资产规模。
• 行业存在价格战趋势，主要由于成本结构中固定成本占比高，且行业处于高成长阶段。
• 顺丰与通达系公司在网络结构、成本控制、产品分层等方面存在差异。

快递行业的成本结构

• 上市公司层面的固定成本主要体现在分拨中心和运输设备。
• 面单类成本已实现电子化，成本大幅降低。
• 中转类成本占比较高，约为60%，且随着网络优化，成本有望进一步下降。

顺丰的发展策略

• 时效件是顺丰盈利和现金流的核心来源，具有定价权和护城河。
• 顺丰通过特惠件业务，构建价格封锁带，保护其时效件业务。
• 鄂州机场的投用将带来成本下降、网络优化和产品细化，提升其竞争力。

化工物流行业分析

密尔克卫的行业地位

• 密尔克卫是危化品物流行业的龙头公司，具备行业进入壁垒（如《危化品经营许可证》）。
• 公司收入和利润增长迅速，外延+内生模式推动其快速扩张。

市场容量与发展趋势

• 自上而下测算，化工品第三方物流市场规模可达3000亿。
• 自下而上测算，A股化工企业外包物流额约为750亿，证券化率假设为50%，则市场潜力约为1500亿。
• 密尔克卫在危化品仓库运营方面占据优势，是国内最大的运营商之一。

密尔克卫的增长路径

• 与全球及国内化工巨头建立稳定合作关系，拓展其运营能力与市场覆盖。
• 通过外延并购和自建产能，实现快速成长。
• 2019年公司物流板块内生增长为28%，净利润内生增速达30%。

关键信息总结

快递行业

• 快递是标准品，具有规模效应，利润率较高。
• 上市公司拥有更强的资产规模和网络能力，是行业价格战的主要参与者。
• 顺丰在时效件市场具有显著优势，通过特惠件构建战略壁垒。
• 行业未来将受益于去中心化趋势和产业升级，推动供应链服务需求增长。

化工物流行业

• 密尔克卫是危化品物流领域的龙头，具备行业整合能力和高ROE增长潜力。
• 公司通过外延并购与内生增长实现快速扩张。
• 未来若收入接近300亿，净利润率有望从8%提升至10%以上，ROE可达20%+。

投资建议

• 预计密尔克卫在2020-2022年盈利分别为3.21亿、4.49亿与6.11亿。
• 公司业务开发与外延收购将提速，业绩弹性增强。
• 当前股权融资需求约为70-80亿，市值有望持续增长。

风险提示

• 宏观经济波动可能影响行业需求。
• 快递行业竞争格局恶化可能导致利润率下降。
• 顺丰下沉不及预期或密尔克卫扩张不及预期将影响其增长潜力。

结论

• 快递行业未来成长性强于周期性，价格战是行业发展的必然趋势。
• 密尔克卫作为大行业中的小公司，具备十倍进阶潜力。
• 顺丰与密尔克卫分别代表了快递行业和化工物流行业的龙头，具备长期增长前景。