20180306-天风证券-亿联网络-300628.SZ-全球UC终端独角兽_立足音频放眼视频_26页_1mb

亿联网络（300628）总结

核心内容

亿联网络是一家全球领先的统一通信（UC）终端解决方案提供商，专注于SIP终端和视频会议系统（VCS）产品。公司以软件开发和设计为核心竞争力，凭借性价比和服务优势，占据全球SIP话机市场份额第二，中国第一。公司2017年净利润同比增长36.81%，营收同比增长50.28%，展现了其持续高增长的潜力。

主要观点

1. 成长空间广阔
   SIP话机市场全球IP电话市场约400亿美元，SIP话机渗透率不足30%，未来有望持续提升。2015-2019年全球SIP电话终端市场复合增长率预计达22.9%，公司有望保持30%以上的复合增速。
   公司积极布局VCS业务，预计2017年VCS业务将实现100%以上的高增速，占整体营收约10%，为公司中长期发展注入新活力。
   全球视频会议市场预计2019年将达到79亿美元，年复合增长率15.1%，公司有望通过VCS业务进一步拓展市场。

2. 竞争壁垒显著
   公司已通过全球100多家平台认证，其产品性能和研发能力构成强大护城河。公司通过外协生产方式降低成本，同时依托中国工程师红利和自主研发能力，构建了行业高准入门槛。
   与国内竞争对手相比，公司平台认证优势显著，短期内难以被超越。公司产品具有高附加值，毛利率稳定在60%左右，且有提升空间。

3. 盈利预测与估值
   公司2017-2019年预计净利润分别为5.91亿元、8.41亿元、10.94亿元，复合增速有望保持30%以上。
   基于DCF贴现法，公司总市值约为236.87亿元人民币，对应目标价158.6元/股，维持“买入”评级。

关键信息

• 市场占有率：公司SIP话机市场占有率全球第二，中国第一，2015年全球市场份额20.0%，中国市场份额29.2%。
• 财务表现：2015-2017年净利润复合增速高达56%，但17年因汇率波动和VCS业务拓展费用增加，净利润增速放缓。
• 产品结构：SIP终端业务占比约90%，VCS业务占比约10%，未来有望进一步提升。
• 产品优势：公司产品具有高性价比、强兼容性、易部署、易扩展等优势，同时具备良好的技术性能和网络适应性。
• 研发投入：公司研发费用持续增长，截至2016年研发费用率已达41.7%，研发团队人数占比达41.3%。
• 渠道布局：公司已基本完成海外销售渠道布局，同时在国内VCS业务渠道建设中取得进展。

风险提示

• 汇率波动：公司海外收入占比高，汇率波动可能对净利润产生较大影响。
• 行业竞争加剧：SIP话机市场竞争可能加剧，导致毛利率下滑。
• VCS业务发展不达预期：VCS业务作为中长期重点，若国内市场推进不达预期，可能影响公司增长预期。

投资建议

• 公司受益于SIP话机市场渗透率提升和VCS业务拓展，预计未来3年净利润保持30%以上复合增速。
• 公司具备较强的技术壁垒和市场竞争力，毛利率有望保持稳定。
• 综合来看，公司未来业绩增长潜力较大，给予“买入”评级。

财务数据摘要

盈利预测（2018-2025）

行业背景

• 全球UC市场由宝利通、思科、亿联等五家公司主导，市场集中度高。
• UC解决方案市场规模预计2019年达到351亿美元，年复合增长率15.2%。
• SIP协议作为IP电话的标准协议，正逐步成为主流，SIP话机市场增速高于整体UC市场。

产品与技术

• 公司产品以SIP话机为主，同时布局VCS高清视频会议系统，产品结构不断优化。
• 公司已获得200多项产品认证，包括欧盟CE、美国FCC等，与80多家平台商达成合作。
• 公司具备强大的软件研发能力，拥有74项专利和31项软件著作权。

战略与未来展望

• 公司通过产品结构优化和高端产品推出，保持产品均价稳中有升。
• VCS业务作为公司中长期发展重点，预计2017年将实现翻倍增长。
• 公司计划通过募集资金完善统一通信生态链，推动产品多样化和市场拓展。

总结

亿联网络凭借强大的软件研发能力和成本优势，在全球SIP话机市场占据领先地位。公司通过不断拓展VCS业务，完善统一通信终端产业链，有望在未来实现持续高增长。尽管短期净利润增速因汇率波动和业务拓展费用上升有所放缓，但长期来看，公司具备较强的市场竞争力和盈利弹性，未来增长潜力巨大。