20180212-光大银行-中国市场利率缘何在高位徘徊__11页_1mb

中国市场利率为何在高位徘徊？

核心内容

中国市场利率在2017年至2018年初持续走高，呈现出与经济基本面和实体融资利率的背离现象。尽管经济数据放缓、信贷增长低于预期，但市场利率仍保持上行趋势，显示出较强的“韧性”。这一现象背后有深层次的结构性因素，同时受到国内外多重因素的影响。

主要观点

• 市场利率与基本面背离：2017年下半年以来，固定资产投资、社会零售销售、通胀等经济数据增速放缓，但市场利率持续上行。
• 实体融资利率低位运行：尽管金融市场利率走高，但实体经济融资成本仍维持在较低水平，显示出金融市场与实体经济之间的脱节。
• 四大核心因素影响市场利率：
  • 利率市场化改革的初期阶段；
  • 金融脱媒趋势；
  • 货币供给结构变化；
  • 欧美央行货币政策外溢效应。

关键信息

一、中国市场利率状况

• 市场利率与基本面背离：

  • 固定资产投资、社会零售销售、通胀等数据增速放缓；
  • 信贷数据整体低于市场预期；
  • 市场利率稳中有升。

• 市场利率与实体融资利率分化：

  • 金融市场利率持续走高；
  • 实体经济信贷基准利率维持低位；
  • 民间借贷利率处于历史低位；
  • 金融机构贷款加权平均利率虽有上升，但仍低于近五年均值。

二、中国利率走高的原因

1. 内部环境变化

• 利率市场化改革初期：2015年10月放开存款利率浮动上限，标志着改革基本完成，但市场利率形成机制仍不成熟。
• 金融脱媒趋势明显：居民资产配置多元化，企业融资转向直接融资，商业银行负债压力加大，货币创造能力被压缩。
• 货币供给结构变化：外汇占款放缓，基础货币供应结构转变，央行通过公开市场操作和结构性工具维持流动性。

2. 强监管、防风险

• 监管政策影响：2017年3月起，监管层加强整治金融乱象，推动去杠杆，短期内推升市场利率。
• 监管对利率的影响：监管是市场利率走高的重要推手，但并非中长期趋势决定因素。

3. 外围环境变化

• 全球需求复苏：2016年4季度以来，全球需求触底复苏，欧美主要经济体货币政策正常化。
• 中美利率相关性增强：中国利率走势与美国市场利率密切相关，美联储加息和缩表将制约中国利率下行空间。
• 欧美政策外溢效应：欧美货币政策收紧对新兴市场形成压力，抑制中国利率下限。

结论与展望

• 利率高位有其内在逻辑：中国利率在高位徘徊主要由结构性因素决定，而非单一政策或外部冲击。
• 短期利率难有趋势性下行：强监管、防风险政策短期内推升市场利率，但随着市场逐步消化监管影响，其作用将减弱。
• 中长期利率下行空间有限：金融供给侧改革、多层次融资体系建设是关键，但短期内难以实现。
• 债市机会仍存：虽然债市趋势性大牛难现，但阶段性“黄金坑”机会可能显现，尤其是随着市场开放和监管落地。
• 风险提示：欧美通胀超预期、美股大幅调整、贸易保护加剧、地缘政治风险以及欧美央行政策失误均可能对市场利率和债市产生影响。

市场建议

• 债市短期波动：市场利率受多重因素制约，债市短期难有趋势性上涨。
• 关注结构性改革：金融供给侧改革、多层次融资体系建立是推动市场利率下行的关键。
• 开放与国际化：人民币国际化和资本市场开放有助于吸引海外资金，提升人民币资产吸引力。
• 监管节奏与预期引导：强监管仍将持续，但管理方式将更加注重节奏与预期引导，避免市场过度波动。

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