20230220-华安证券-利率周记（2月第3周）_今年可以期待外资买债吗__13页_792kb

2023年外资买债分析总结

核心内容概览

本报告分析了2023年外资购买中国债券的潜在影响，重点从存量与边际视角探讨外资行为对债市的驱动作用，并结合中美利差与人民币汇率等指标，评估外资是否构成看多逻辑。同时，报告也提出了对当前债市走势的判断及风险提示。

主要观点

1. 外资持有中国债券的存量情况

• 托管量变化：2022年1月至12月，外资在银行间市场的托管量持续下滑，从4.1万亿元降至3.4万亿元，占比从3.48%降至2.67%。
• 回升迹象：2022年12月外资单月增配580亿元，结束连续11个月的减持趋势，显示出外资可能已开始转向增持。
• 季节性特征：外资配置具有明显的季节性波动，如3月为减配高峰，8-10月为“低-高-低”波动，12月通常为增配高峰。

2. 外资现券净买入情况

• 净买入规模：2021年以来，外资现券净买入量约占市场成交额的10%，其中国债占比最大。
• 券种偏好：外资主要买入国债、政金债和同业存单，其中同业存单在现券交易中占比显著。
• 净买入与收益率关系：外资净买入国债与10Y国债收益率无明显同步变化，表明其对国债定价权有限。

3. 外资买卖的锚定指标

• 中美利差：是判断外资买卖行为的更优指标，与外资托管量同比变化趋势高度一致。
• 人民币汇率：与外资托管量呈正向关系，但趋势和拐点对应不如中美利差准确。
• 多重共线性：中美利差和人民币汇率均受中美货币政策“时差”影响，存在一定的共线性。

4. 2023年外资买债是否构成看多逻辑

• 历史规律：只要中美利差不倒挂，外资不会持续净卖出；人民币不持续贬值，外资无长期砸盘趋势。
• 结果论分析：在满足上述条件的情况下，外资虽长期增持，但对利率的反馈效应有限，属于“沉默的参与者”。
• 当前趋势：12月外资由减转增，结束10个月的持续减持，显示外资可能已跨越由卖转买的拐点。
• 结论：即便外资开始增持，其对国债收益率的稳定影响仍不明显，因此不构成显著的看多逻辑。

5. 债市策略建议

• 短端不确定性：短端债券市场仍存在变数，需关注流动性变化及政策面影响。
• 长端确定性：长端债券市场相对具备确定性，受益于不放松即偏紧的货币环境。
• 关注因素：下一步需关注两会前的政策变化、地方债发行、同业存单到期及商业银行资本管理办法修订等因素对债市的影响。

关键信息汇总

• 外资持有规模：2022年12月外资托管量为3.4万亿元，占比2.67%。
• 净买入占比：2021年以来，外资现券净买入占比约10%，最高达40%。
• 券种结构：国债与政金债占外资持仓的92%，其中国债占比8.84%，政金债占比3.37%。
• 中美利差影响：中美利差收窄与倒挂是外资行为的主要驱动因素。
• 外资行为拐点：2022年2月外资由增持转为减持，但12月结束持续减持，可能进入增持阶段。
• 收益率影响：外资行为对国债收益率影响有限，其定价权较弱。

风险提示

• 数据统计与提取可能存在误差，需谨慎对待。

附：分析师与研究助理信息

• 首席分析师：颜子琦，华安固收首席分析师，新加坡南洋理工大学金融工程硕士，5年卖方固收研究经验。
• 研究助理：杨佩霖，华安固收研究助理，英国布里斯托大学理学硕士，1年卖方固收研究经验。

投资评级说明

• 行业评级：
  • 增持：未来6个月投资收益率领先市场基准5%以上；
  • 中性：未来6个月投资收益率与市场基准相差-5%至5%；
  • 减持：未来6个月投资收益率落后市场基准5%以上。
• 公司评级：
  • 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准15%以上；
  • 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准5%-15%；
  • 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准相差-5%至5%；
  • 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准5%-15%；
  • 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准15%以上；
  • 无评级：因信息不足或重大不确定性事件，无法给出明确评级。

图表目录（摘要）

• 图表1：2020年以来银行间托管总量及境外机构占比
• 图表2：2020年以来境外机构托管总量及环比变化
• 图表3：境外机构持仓券种及占比
• 图表4：国债与政金债持有者结构
• 图表5：2021年以来外资现券净买入与占比
• 图表6：2021至2022年2月外资净买入券种及占比
• 图表7：2022年2月至5月外资净买入券种
• 图表8：2021-2022上半年境外机构国债净买入及10Y国债走势
• 图表9：中美利差及外资托管量同比变化
• 图表10：中美利差及外资托管量同比变化（单位：万亿元，%）
• 图表11：外资流入环比与汇率及中美利差关系