20180104-光大证券-利率债市场2018年投资策略_是什么决定了利率__16页_2mb

是什么决定了利率？——利率债市场2018年投资策略总结

核心内容

本报告分析了2018年利率债市场的投资策略，重点探讨了利率决定机制、利率双轨制的形成与影响，以及在当前市场环境下债券市场的趋势性机会和投资建议。

主要观点

1. 利率决定机制的转变

• 传统观点认为债券价格由宏观经济预期决定，但报告指出，真正影响债券市场的是对货币政策的预期。
• 经济下滑与货币政策宽松在历史上是等价的，但在当前阶段，经济小幅下滑并不能带来货币政策放松。
• 货币政策的“疼痛感”远高于传统模式，因为利率双轨制下，金融市场对利率变动的敏感度更高。

2. 利率双轨制的形成与影响

• 双轨制模式下，人民银行未调整存贷款基准利率，但频繁调整OMO和MLF利率，使资金市场保持中性偏紧。
• 传导机制差异：贷款加权利率变动幅度远高于国债和中票收益率变动幅度，比例为 1:4.75:6.52。
• 双轨制的优势：
  • 有助于货币政策在“稳增长”和“去杠杆”之间保持平衡；
  • 降低金融机构套利行为，控制宏观杠杆率；
  • 提高人民币资产生息能力，降低贬值预期。

3. 2018年债券市场趋势性机会有限

• 经济增速和通胀水平前高后低，但幅度有限，难以形成趋势性机会。
• DR007（7天回购利率）预计在2018年上半年仍处于上行通道，下半年才可能下行。
• 监管政策的冲击将显著影响市场，资管新政带来的波动将分阶段显现，包括：
  • 《资管办法（征求意见稿）》出台后；
  • 《细则》出台后；
  • 过渡期结束前。

4. 投资策略建议

• 期限：推荐短久期品种，如CD、CP；
• 杠杆水平：建议负债不稳定的投资者降低仓位；
• 信用资质：可适当下沉国企信用，规避瑕疵民企。

关键信息

• 货币政策传导机制：在双轨制下，金融市场对利率变化更为敏感，而实体经济对利率变化的反应较弱。
• 经济与货币政策的脱钩：2018年经济小幅下滑，但货币政策仍保持中性偏紧，因此债券市场难有趋势性机会。
• 监管冲击：资管新政对市场的影响将持续，且可能带来更大的波动。
• 风险提示：监管政策超预期将加大债券市场波动，投资者需警惕政策变化带来的不确定性。

投资策略总结

风险提示

• 监管政策超预期可能加剧市场波动；
• 货币政策仍偏紧，债券市场趋势性机会有限；
• 市场预期差可能导致收益率的非理性波动，需警惕政策落地后的冲击。

结论

在利率双轨制背景下，2018年债券市场受货币政策影响更大，而非宏观经济。由于监管政策的持续影响和货币政策的中性偏紧，18Q4前趋势性机会依然有限。投资者应采取保守策略，关注短久期、低杠杆、国企信用的债券品种，以应对市场的不确定性。