信用债专题研究：煤炭企业的信用分析逻辑-20210304-光大证券-33页_1mb

煤炭企业信用分析逻辑总结

核心内容概述

本报告主要分析了中国煤炭行业的信用状况，涵盖行业概览、价格走势、债券存续情况及信用分析框架等方面。通过对煤炭资源分布、产业链结构、价格波动因素、发债主体结构及财务指标的分析，为评估煤炭企业的信用风险提供依据。

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煤炭行业概览

区域分布

• 煤炭资源分布呈现“北多南少、西多东少”的格局，与经济发展水平呈逆相关。
• 国务院确定了14个亿吨级大型煤炭基地，包括晋北、晋中、晋东、神东、陕北、蒙东、两淮、云贵、冀中、鲁西、河南、宁东、黄陇、新疆。

煤炭种类

• 按煤化程度分为：无烟煤、烟煤、褐煤。
• 按用途分为：动力煤、炼焦煤、无烟煤。
• 动力煤占比最高，其次为炼焦煤，无烟煤占比最低。

分类标准

• 无烟煤：Vdaf% ≥ 10%，GRL 无数据。
• 贫煤：Vdaf% > 10.0-20.0，GRL < 5。
• 贫瘦煤：Vdaf% > 10.0-20.0，GRL > 5-20。
• 瘦煤：Vdaf% > 10.0-20.0，GRL > 20-65。
• 焦煤：Vdaf% > 20.0-28.0，GRL > 50-65。
• 肥煤：Vdaf% > 10.0-37.0，GRL > 85。
• 气肥煤：Vdaf% > 37.0，GRL > 85。
• 气煤：Vdaf% > 28.0-37.0，GRL > 50-65。
• 1/2中粘煤：Vdaf% > 20.0-37.0，GRL > 30-50。
• 弱粘煤：Vdaf% > 20.0-37.0，GRL > 5-30。
• 不黏煤：Vdaf% > 20.0-37.0，GRL < 5。
• 长焰煤：Vdaf% > 37.0，GRL < 5-35。
• 褐煤：Vdaf% > 37.0，GRL 无数据。

产业链

• 煤炭行业下游主要包括火电、钢铁、建材、化工等行业。
• 火电行业又与房地产、基础设施建设、机械等行业紧密相关。
• 房地产和基建是煤炭行业最终的消费主要行业。

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历史价格走势及核心因素

价格回顾

• 2012年前：政策刺激，煤炭价格强势。
• 2012-2015年：产能过剩、需求下调，煤炭价格暴跌。
• 2016-2019年：供给侧改革，行业景气度回暖，价格回升。
• 2020年以来：供给宽松、需求疲弱，价格呈下行趋势。

核心因素分析

• 供应方面：产能稳定性、供给宽松度、进出口量变化。
• 需求侧：下游及终端行业需求量、煤炭替代品供给。
• 经济基本面：经济回暖带动煤炭需求，但非化石能源发电对煤电替代持续推进。
• 油价回落：对煤炭价格产生一定影响。
• 综合预测：未来煤炭价格将在中枢稳定基础上随政策小幅波动。

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煤炭行业债券存续情况

发债主体

• 国企为主：6家央企，其余为地方国企，民营企业仅5家。
• 债券余额占比：央企占14.73%，地方国企占84.62%，民营企业占0.65%。

债券类型

• 中期票据：225支，占比42.27%。
• 公司债：148支，占比28.18%。
• 企业债：32支，占比10.19%。
• 短期融资券：67支，占比12%。
• 定向工具：57支，占比7.37%。

剩余期限

• 1年以内：占比32.71%。
• 1-3年：占比47.25%。
• 3-5年：占比13.81%。
• 5年以上：占比6.23%。
• 面临一定短期集中偿付压力。

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煤炭行业信用分析框架

外生性因素

• 供给侧：产能稳定性、供给宽松度、进出口量变化。
• 需求侧：下游及终端行业需求量、煤炭替代品供给。

内生性因素

• 经营情况：资源禀赋、生产规模、经营业绩。
• 财务情况：盈利能力、债务负担、现金流情况、偿债能力。
• 外部支持：公司属性、大股东与实控人背景、持股比例。

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财务数据分析

盈利能力

• 2012年前：行业整体利润向好，销售净利率、ROA、ROE均达到历史高点。
• 2015年：盈利能力触底。
• 2016年后：逐渐修复，2018年基本恢复到2011年水平。
• 2020年：受疫情影响，盈利能力小幅回落。
• 重点企业：
  • 陕西煤业、华电煤业：盈利能力较好。
  • 河南省煤企：整体盈利能力较弱。

负债规模

• 2016年前：资产负债率逐年攀升，达到最高水平。
• 2016年后：随着供给侧改革，资产负债率逐步下降。
• 截至2020年年中：全行业资产负债率降至64.81%，但仍处于较高水平。
• 重点企业：
  • 神华宁夏煤业集团、新集能源：负债率较高。
  • 冀中能源峰峰集团、开滦集团：负债率相对较低。

现金流情况

• 现金流状况与盈利能力密切相关。
• 经营性现金流：反映企业日常运营的现金流入。
• 投资性现金流：反映企业投资活动的现金流。
• 筹资性现金流：反映企业融资活动的现金流。

偿债能力

• 长期偿债能力：EBIT对利息保障倍数。
• 短期偿债能力：货币资金短债比、速动比率、流动比率。

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关键信息总结

• 煤炭行业具有明显的区域分布特征，与经济发展水平呈逆相关。
• 煤炭行业债券以国企为主，民营企业占比极低。
• 债券期限集中于1年以内和1-3年，面临短期偿付压力。
• 行业盈利能力和负债水平在2016年后有所改善，但整体仍处于较高水平。
• 煤炭企业信用分析需综合考虑外生性与内生性因素，包括供需关系、资源禀赋、财务状况及外部支持力度等。

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以上为煤炭企业信用分析逻辑的核心内容、主要观点及关键信息的总结。