20210304-光大证券-信用债专题研究_煤炭企业的信用分析逻辑_33页_1mb

煤炭企业信用分析逻辑总结

核心内容

本报告围绕煤炭行业的信用分析逻辑展开，从行业概览、历史价格走势、债券存续情况到信用分析框架，全面分析了煤炭行业的现状、趋势及主要企业财务表现。

一、煤炭行业概览

• 资源分布：我国煤炭资源分布呈现“北多南少、西多东少”的格局，与经济发达程度呈逆相关性。
• 煤炭种类：
  • 按煤化程度及工艺性能分为无烟煤、烟煤和褐煤。
  • 按用途分为动力煤、炼焦煤和无烟煤，其中动力煤占比最高，无烟煤最低。
• 产业链：煤炭行业主要下游为火电、钢铁、建材和化工，最终消费指向房地产及基建行业。
• 主要生产基地：共有14个亿吨级大型煤炭基地，包括晋北、晋中、晋东、神东、陕北、蒙东、两淮、云贵、冀中、鲁西、河南、宁东、黄陇、新疆。

二、历史价格走势及核心因素

• 价格走势回顾：
  • 2012年前，政策刺激下煤炭价格强势。
  • 2012-2015年，受产能过剩和需求下调影响，煤炭价格暴跌。
  • 2016-2019年，供给侧改革推动行业景气度回暖，价格回升。
  • 2020年以来，价格呈下行趋势。
• 核心因素分析：
  • 供应：产能稳定性、供给宽松度、进出口量变化。
  • 需求：下游行业需求、非化石能源发电对煤电的替代。
  • 其他：油价价格回落对煤炭的影响。
  • 总体趋势：未来煤炭价格将在中枢稳定基础上随政策小幅波动。

三、煤炭行业债券存续情况

• 发债主体：主要为国有企业，其中央企占比14.73%，地方国企占比84.62%，民营企业仅占0.65%。
• 债券类型：以中期票据（42.27%）和公司债（28.18%）为主。
• 剩余期限：1年以内的债券占比32.71%，1-3年的占47.25%，面临一定的短期集中偿付压力。
• 评级分布：AAA评级主体24家，AA+12家，AA11家，AA-5家，AA-以下3家（永泰能源、永煤控股、霍煤集团）。

四、煤炭行业信用分析框架

外生性因素

• 供给侧：产能稳定性、供给宽松度、进出口量变化。
• 需求侧：下游行业需求、煤炭替代品供给。

内生性因素

• 经营情况：资源禀赋、生产规模、经营业绩。
• 财务情况：盈利能力、负债规模、现金流情况、偿债能力。
• 外部支持：公益属性、公司属性、大股东及实控人背景。

主要观点

• 煤炭行业受政策和经济周期影响显著，未来价格波动将与政策密切相关。
• 行业主要由国有企业主导，具有较强的公益属性和政策支持。
• 煤炭企业普遍存在较高的负债率，但随着供给侧改革，行业整体负债率有所下降。
• 不同地区的煤炭企业盈利能力差异较大，其中陕西煤业、山西焦煤等企业表现较好，而河南部分企业盈利能力较弱。

关键信息

• 行业分布：煤炭资源分布与经济发达地区呈逆相关。
• 分类标准：依据《中国煤炭分类》标准，煤炭按煤化程度和用途分为多个类别。
• 债券结构：中期票据和公司债占比较大，短期偿付压力显著。
• 盈利能力：2012年前盈利能力较强，2015年触底，2016年后逐步恢复，2020年受疫情影响略有回落。
• 负债情况：2016年前资产负债率持续攀升，2020年降至64.81%，但仍处于较高水平。
• 重点企业表现：陕西煤业、山西焦煤、兖矿集团等企业盈利能力较强；永泰能源、永煤控股、霍煤集团等企业负债较高。

财务数据分析

盈利能力分析

• 2010-2020年：整体盈利能力呈波动趋势，部分企业如华电煤业、山西焦煤表现较好，而部分企业如新集能源、蓝焰控股盈利能力较弱。
• 重点企业ROA：
  • 华电煤业：2010H1-2020H1 ROA波动较大。
  • 国家能源集团：ROA总体稳定，略有下降。
  • 神华宁夏煤业集团：ROA波动显著，2015年大幅下降。
  • 中煤能源股份：ROA逐步上升。
  • 新集能源：ROA波动剧烈。
  • 山西焦煤、潞安环能、华阳股份：ROA表现较好。
  • 永泰能源：ROA波动较大，但整体保持稳定。
  • 陕西煤业化工集团：ROA呈下降趋势。
  • 陕西煤业：ROA总体稳定。
  • 内蒙伊泰：ROA稳步上升。
  • 北京京煤集团、昊华能源：ROA波动较大。
  • 河北冀中集团、开滦集团：ROA呈上升趋势。
  • 山东兖矿集团、新矿集团：ROA总体稳定。
  • 河南永煤控股、中国平煤神马集团：ROA呈波动下降趋势。
  • 安徽淮南矿业、淮北矿业控股：ROA波动较大。
  • 江苏徐矿集团：ROA呈上升趋势。
  • 黑龙江宝泰隆：ROA稳步下降。

负债规模分析

• 2010-2020年：整体资产负债率呈波动趋势，2016年达到最高点，2020年降至64.81%。
• 重点企业资产负债率：
  • 华电煤业：资产负债率波动较大。
  • 国家能源集团：资产负债率总体下降。
  • 神华宁夏煤业集团：资产负债率持续上升。
  • 中煤能源股份：资产负债率呈上升趋势。
  • 新集能源：资产负债率呈上升趋势。
  • 山西同煤集团、晋城煤业集团、山西焦煤、潞安环能：资产负债率呈上升趋势。
  • 华阳股份、蓝焰控股、山煤国际：资产负债率波动较大。
  • 兰花科创、晋控煤业：资产负债率呈上升趋势。
  • 永泰能源：资产负债率波动较大。
  • 陕西煤业化工集团：资产负债率呈下降趋势。
  • 陕西煤业：资产负债率呈下降趋势。
  • 内蒙伊泰：资产负债率呈下降趋势。
  • 北京京煤集团、昊华能源：资产负债率波动较大。
  • 河北冀中集团、开滦集团：资产负债率呈上升趋势。
  • 山东兖矿集团、新矿集团：资产负债率总体稳定。
  • 河南永煤控股、中国平煤神马集团：资产负债率呈上升趋势。
  • 安徽淮南矿业、淮北矿业控股：资产负债率呈上升趋势。
  • 江苏徐矿集团：资产负债率呈下降趋势。
  • 黑龙江宝泰隆：资产负债率呈上升趋势。

结论

煤炭行业具有较强的政策依赖性和经济周期波动性，其信用状况与行业盈利能力、负债水平及外部支持密切相关。重点企业中，部分如陕西煤业、山西焦煤、兖矿集团等表现出较强的盈利能力和较低的负债水平，而部分企业如永泰能源、永煤控股、蓝焰控股等则面临较大的财务压力。未来，煤炭价格将随政策和经济环境变化而波动，企业需关注供需关系、非化石能源替代及油价变化等因素。