20160418-中投证券-利率市场每周评论_投_融资_水分_偏大_再杠杆力度或降_18页_1mb

利率市场每周评论（2016-04-18）总结

核心内容

本报告分析了2016年4月18日当周利率市场及宏观经济数据表现，指出尽管融资规模大幅增长，但实际产出增长乏力，显示投融资数据存在“水分”。报告强调了再杠杆的难度上升，以及利率债市场面临的供给压力。

主要观点

• 经济数据表现：三月份工业产出和GDP增速虽有温和反弹，但整体仍疲软，一季度GDP环比增速创六年来最低。这主要受1-2月产出疲软拖累，且即使考虑闰年因素，季调后的数据波动也未明显改善。
• 基建与地产投资：基建投资和地产投资增速有所回暖，但制造业投资持续低迷，民间投资增速下滑，显示投资数据中存在“水分”，实际经济拉动效果有限。
• 融资与货币流动性：一季度社融和信贷规模达到历史高位，但货币供应量增速放缓，反映出资金流出压力较大，融资数据的增长并未转化为实际的经济产出增长。
• 央行货币政策：央行货币政策趋于收紧，表现为MPA政策的实施和MLF利率未调降，显示对进一步宽松的谨慎态度，同时也为防止通胀失控提供了支持。
• 利率债市场表现：利率债价格全周下行，国债期货出现跳水，显示市场对经济回暖的预期与实际数据存在落差。一二级市场利差上升，表明供给压力较大。
• 信用债市场：信用债价格普遍下跌，尤其是企业债跌幅显著，显示信用风险仍未完全释放。

关键信息

1. 投融资“水分”偏大，再杠杆力度或降

• 经济表现：三月工业产出环比反弹，但幅度有限；一季度GDP环比增速为6.3%，为09年以来最低。
• 投资结构：基建投资增速提升，地产投资回暖，但制造业投资持续低迷，民间投资增速下滑，显示结构性问题。
• 专项建设基金：自2015年8月开始，专项建设基金推动基建投资增长，累计发行规模达1.2万亿，预计二季度还将发行6000亿。
• 再杠杆难度：融资增速未带动产出增长，进一步加杠杆与“去杠杆”方针冲突，央行货币政策趋紧。

2. 市场回顾——3月经济数据公布，利率债价格承压

• 经济数据：3月PPI、进出口、GDP数据好于预期，但实际产出增长仍不显著。
• 货币市场：央行通过逆回购和MLF净投放700亿，资金面稳中略紧，回购利率小幅上行。
• 一级市场：利率债发行规模略升，认购倍率普遍回落，一二级利差上升。
• 二级市场：利率债、信用债全线下跌，国债收益率曲线平坦化，金融债-国债利差涨跌互现。
• 国债期货：先抑后扬，周五略有企稳，但全周仍下跌。

3. 数据细节

• 社融与信贷：一季度新增社融达6.6万亿，但货币供应量增速回落至10-11%。
• 专项建设基金：累计发行1.2万亿，预计二季度发行6000亿，主要由邮储银行持有。
• 货币市场利率：隔夜拆借利率上升1.5BP，7天拆借利率上升1.4BP，1年期拆借利率下行0.3BP。
• 利率债发行：上周共发行43期利率产品，总规模3783亿元，认购倍率下降，一二级利差上升。

结论

• 短期风险：供给压力仍为利率债市场的短期利空，利率债价格震荡为主，价差收益有限。
• 长期展望：央行货币政策趋于中性，市场需等待实际经济数据改善以寻找投资机会。
• 投资策略：建议投资人采用蛰伏策略，关注信用债市场风险释放情况。

附录信息

• 利率产品发行：包括国债、地方政府债和政策性金融债，其中国债、农发行债、进出口行债认购倍率下降。
• 信用评分原则：基于公司主体信用状况和债券条款进行评分，范围为0-5分。
• 研究团队：何欣（CFA）为债券首席分析师，林帆为债券分析师。
• 免责声明：本报告仅供参考，不构成投资建议，不承担相关法律责任。