2017-华夏幸福模型详解：锁定“幸福”_24页-2mb

报告摘要

华夏幸福模型详解总结

核心内容概述

华夏幸福作为一家“非典型”的地产公司，其核心业务聚焦于产业新城的开发与运营，主要通过地产业务和园区服务业务双轮驱动实现盈利。公司以高周转策略为核心，通过城市、人口、地段等要素构建其地产业务模式，并在产服业务方面进行量化分析，以评估其长期价值。

主要观点

地产业务
- 公司在2016年拥有1115万平方米的土储，涉及178个项目，其中70%的收入来源于地产开发。
- 地产业务毛利率在2016年为18%，但随着京津冀区域的升值，2017-2019年毛利率有望回升至33%以上。
- 2016年期末预收账款为1025.5亿元，未来三年结算金额预计为1157亿元，两者比率约为88.6%，显示结算确定性较高。
- 地产业务的结算周期为2年，2017-2019年结算面积预计分别为533/607/737万平方米，对应结算金额498/659/820亿元，年增长率分别为41%/32%/24%。
产服业务
- 产服业务主要通过产业引入、政府关系及区域经济发展来实现，其收入占比逐年上升。
- 2016年产服业务贡献毛利超60%，预计2017-2019年地产业务毛利占比回升至50%以上。
- 产服业务的投资额在未来3-4年内落地率约为50%，2017-2019年预计年增速为20%/10%/10%。
- 2016年已签约但未结算的产服业务净利润为189.8亿元（3年分期假设）或282.8亿元（4年分期假设）。
企业长期策略
- 公司通过在建工程和CAPEX（资本支出）反映其长期策略，如基础设施建设、土地整理、综合服务等。
- 在建项目总预算为88.2亿元，2016年实际新增20.3亿元，预计未来三年逐步投入。
- 投资性房地产和固定资产的投入比例较高，其中厂房项目占总预算的37%，酒店项目占11%。
- 公司通过高周转和区域升值策略实现盈利，同时融资成本逐步下降，有助于提升盈利能力和财务健康度。

关键信息

1. 地产业务

结算周期：2年
2016年土储：1115万平方米
2016年销售额：超1000亿元
2016年结算金额：35375亿元
2017-2019年结算金额预测：498/659/820亿元
2016年预收账款：1025.5亿元
结算金额与预收账款比率：88.6%
毛利率趋势：从2016年的18%逐步回升至2019年的33%

2. 产服业务

2016年产服收入：109.7亿元
2017-2019年收入预测：141.0/155.2/171.9亿元
2016年已签约未结算净利润：189.8亿元（3年分期）或282.8亿元（4年分期）
未来三年产服业务增长率：28%/10%/10%
少数股东损益：预计2017-2019年为3.98/5.52/6.98亿元

3. RNAV估值

RNAV重估净现值：257.2亿元
归属于母公司净资产：311亿元
产业发展服务未结算值：218亿元
总股本：29.6亿股
每股净资产值：26.6元
最近收盘价：32.88元
P/RNAV：115%
WACC：5.8%

4. 财务预测

2017-2019年净利润预测：9156/12583/15914亿元
归属于母公司净利润预测：8757/12031/15216亿元
每股收益预测：2.96/4.07/5.15元
经营性利润预测：13051/17955/22742亿元
经营性利润率：从18%提升至20%

5. 资产负债预测

2017-2019年资产总计：296948/356475/439482亿元
2017-2019年负债合计：250955/294529/359237亿元
2017-2019年股东权益：45993/61945/80245亿元

6. 现金流预测

2017-2019年经营活动现金流：10590/-8483/-12622亿元
2017-2019年投资活动现金流：-4801/-6842/-5237亿元
2017-2019年融资活动现金流：-2936/9556/22118亿元
2017-2019年净现金流：2853/-5769/4259亿元

结论

华夏幸福的商业模式依托于城市和产业的发展，其地产业务和产服业务双轮驱动，保障了公司的盈利能力和增长潜力。地产业务的毛利率回升、结算周期的明确以及预收账款的高比例，表明其地产业务具备较高的确定性。产服业务的快速增长和未结算净利润的积累，进一步提升了公司的整体价值。RNAV估值显示，公司当前市价相对较高，但其长期策略和区域升值逻辑仍具备投资价值。整体来看，华夏幸福在房地产行业中的独特定位和高周转策略使其在市场中具有较强的竞争力和增长空间。

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