20210819-光大证券-货币政策前瞻系列五_降息宜早不宜迟_21页_1mb

总量研究：降息宜早不宜迟

核心内容

本报告分析了当前国内外经济形势，认为降息宜早不宜迟，主要基于以下几点：

• 国内经济增速趋缓：疫情持续散发、融资需求回落、景气指标下滑，表明经济增速趋缓节奏加快。
• 美国财政刺激提振经济预期：美国基建法案和预算决议的通过，提升了中期经济预期。
• 美联储缩减QE：通胀维持高位，美国经济复苏预期增强，美联储缩减QE步伐或将加快，导致中美利差收窄和美元指数走强，对人民币形成贬值压力。

主要观点

一、政策宜稳中趋松，降息宜早不宜迟

1. 国内经济趋缓压力增大：

   • 疫情自年初以来呈现多次多点散发态势，对实体经济造成明显影响。
   • 7月经济数据不及预期，消费、制造业投资、生产均表现疲软。
   • 专项债发行节奏放缓，限制了三季度基建投资的发力。

2. 美国财政刺激加快落地：

   • 美国参议院通过了5500亿美元的基建法案和3.5万亿美元的预算决议，财政刺激规模与之前的计划基本一致。
   • 市场对美国经济复苏的信心增强，带动美债收益率上行。

3. 美联储缩减QE步伐加快：

   • 美国通胀维持高位，FOMC会议纪要显示多数委员支持缩减QE。
   • 中美利差收窄，美元指数走强，人民币面临贬值压力。
   • 资本外流压力加大，我国央行政策空间被压缩。

关键信息

国内经济趋缓节奏加快

1. 经济数据不及预期：

   • 7月新增社融弱于季节性走势，十年期国债利率与MLF操作利率倒挂。
   • 制造业、基建、房地产投资增速均出现回落，社零增速亦不及预期。

2. 疫情风险持续存在：

   • “德尔塔”变异毒株三次突破国内防疫屏障，第三次扩散范围更广，影响更严重。
   • 国内中高风险地区分布广泛，疫情防控压力加大。
   • 疫情反复影响居民活动半径和消费意愿，进一步抑制经济内生动能。

3. 外部经济动能减弱：

   • 出口增速明显回落，受全球供需缺口收敛和疫情反复影响。
   • 企业投资信心受挫，部分行业利润率下滑，制造业面临成本压力。

美联储缩减QE步伐或将加快

1. 美国财政刺激计划：

   • 美国参议院通过5500亿美元基建法案和3.5万亿美元预算决议，财政刺激规模基本保持不变。
   • 通过预算和解程序推进，预计将在2022年落地实施，拉动GDP增长约1.5个百分点。

2. 通胀压力持续：

   • 美国CPI同比维持在5.4%，核心CPI涨幅首次低于预期。
   • 供应链紧缩、进口成本上涨和劳动力供需错配，共同支撑通胀。

3. 货币政策影响：

   • 美国缩减QE将推高美元指数和美债收益率，加剧中美利差收窄。
   • 资本外流和人民币贬值压力上升，我国货币政策宽松窗口期正在收窄。

图表目录

• 图1：货币政策仪表盘显示政策趋松迹象日益明朗
• 图2：新冠疫情在国内多次多点散发
• 图3：实体景气度跌入衰退区间
• 图4：7月新增社融明显弱于季节性走势
• 图5：十年期国债利率与MLF操作利率倒挂
• 图6：美债收益率上行加剧中美利差收窄
• 图7：美元指数走强推高人民币汇率承压
• 图8：美国加息周期中我国外汇储备呈现净流出
• 图9：美联储加息周期下人民币汇率承压
• 图10：7月制造业、基建、房地产投资增速回落
• 图11：7月社零中可选消费、必选消费和居住类商品回落
• 图12：上下游盈利分化，装备制造、消费制造承压
• 图13：制造业利润率持续分化，装备制造业利润率下滑
• 图14：7月各链条出口增速普遍回落
• 图15：开发商销售回款、国内贷款增速放缓
• 图16：2017、2021年新增专项债发行进度对比
• 图17：2021年新增专项债发行节奏预测
• 图18：国内疫情多点散发
• 图19：国内中高风险地区分布情况
• 图20：德尔塔毒株在全球快速蔓延
• 图21：欧美及东南亚国家疫情明显反弹
• 图22：新冠病毒变种趋势演变
• 图23：美国5500亿美元基建计划与历次对比
• 图24：美国财政刺激进展决定10年期美债收益率走势
• 图25：美国CPI同比维持在5.4%
• 图26：美国核心CPI涨幅首次低于预期
• 图27：美国居民对服务型消费需求逐渐回暖
• 图28：美国经济复苏，GDP产出缺口缩小
• 图29：美国供应商交付时间延长，库存大幅下滑
• 图30：中国制造成本高企对美国造成输入性通胀
• 图31：美国劳动供给远低于需求

表格目录

• 表1：7个地区年中预算调整报告披露专项债资金预留情况
• 表2：疫情反弹下，欧洲主要国家未停下解封步伐
• 表3：3月31日以来美国两党推出的基建计划梳理
• 表4：3.5万亿美元预算决议的支出项目
• 表5：财政乘数下，4万亿投资预计拉动2022年美国GDP增长1.5个百分点

作者信息

• 分析师：高瑞东、刘文豪、赵格格
• 联系人：刘星辰

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