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互联网零售行业深度研究报告：中央商场（600280）

核心内容概览

中央商场（600280）是一家区域型百货零售龙头企业，自2004年起由民营企业雨润集团控股，逐步实现从国企向民企的转型。公司拥有11家门店，其中8家为自有物业，均位于当地核心商圈，资产优质。2015年公司开始积极布局互联网业务，包括组建电商平台“云中央”和“优润网”，并引入战略投资者与中信证券合作，推动公司转型和轻资产运营。

公司当前市值为224.44亿元，市价为38.93元，市盈率在2015年为50.57倍，显著高于历史水平。通过资产重估，公司合理估值为279亿元，对应目标价49.00元，显示其存在较大的增值空间。

主要观点与关键信息

1. 公司概况

• 成立背景：公司成立于1936年，2004年由雨润集团接手，转变为民营企业。
• 主营业务：95%收入来自商业零售，其余来自房地产和旅游服务。
• 区域布局：公司主要收入来自江苏地区，占比达88.5%。
• 股权结构：实际控制人祝义财持股56.74%，引入4家战略投资者，合计持股9.28%。

2. 互联网转型

• 电商布局：2013年起，公司组建电商团队并上线“云中央”和APP，2015年推出“优润网”。
• O2O闭环：公司打造了从高端百货门店到社区便利店的O2O体系，提升用户体验和消费粘性。
• 人事调整：2015年6月，公司宣布任命陈旭华为副总裁，负责“互联网+”业务，提升互联网运营能力。
• 战略支持：与中信证券签订战略合作协议，完善公司治理结构，推进股权激励计划。

3. 资产质量与转型前景

• 资产估值：公司线下资产估值为354亿元，房地产估值为36亿元，现金为15亿元，有息负债为84亿元，预计通过REITS计划盘活资产，改善资产负债结构。
• 资产结构：公司资产负债率接近90%，有较强降杠杆需求，REITS计划有助于降低财务成本，提升资金使用效率。

4. 财务表现与盈利预测

• 盈利能力：公司毛利率高于行业平均水平，ROE显著高于行业平均，主要得益于高净利润率和高权益乘数。
• 盈利预测：2015-2017年公司归母净利润预计分别为4.28亿、5.39亿、5.90亿元，对应EPS分别为0.75元、0.94元、1.03元。
• 费用率：销售费用率稳定在4.25%左右，管理费用率逐年下降，预计2015-2017年分别为6.53%、6.33%、6.13%。

5. 风险与不确定性

• 电商成本压力：电商开发可能超支，影响短期业绩。
• 项目销售不确定性：大量储备项目若销售不畅，可能对现金流造成压力。
• 人事变动影响：近期管理层调整可能带来短期管理风险。

估值分析

公司估值公式为：
公司估值 = 商业资产 + 房地产 + 现金 - 有息负债 +（应收 + 预付 - 应付 - 预收） + 可供出售金融资产 + 长期股权投资
根据测算，公司估值为279亿元，对应目标价49.00元，显示其估值潜力。

投资评级

• 评级：买入
• 目标价：49.00元
• 预期涨幅：未来6-12个月内上涨幅度在15%以上

总结

中央商场作为区域型百货龙头，凭借优质线下资产和“+互联网”战略，具备较强的增值潜力。电商业务的逐步推进和O2O闭环的构建，有望提升商业业务的效率和盈利能力。同时，公司通过引入战略投资者和与中信证券合作，有望实现资产盘活和财务优化。尽管存在一定的风险，如电商开发成本超支和项目销售不确定性，但公司具备良好的成长性和转型潜力，值得投资者关注。