20201009-国金证券-爱美客-300896.SZ-医美玻尿酸产品龙头_研发+销售驱动高增长_39页_2mb

爱美客（300896.SZ）详细总结

公司概况

爱美客是一家专注于注射类透明质酸钠及面部埋植线产品的企业，成立于2004年6月。公司已拥有“5+1”款产品获得III类医疗器械注册证，产品布局全面，具备显著的先发优势。公司产品涵盖面部、颈部等不同部位，包括逸美、宝尼达、爱芙莱、嗨体、逸美一加一及紧恋等，满足多样化的医美需求。

市场数据

• 总股本：1.20亿股
• 已上市流通A股：0.26亿股
• 总市值：430.32亿元
• 年内股价最高最低：358.00元/330.24元
• 沪深300指数：4681点
• 创业板指：2673点

投资逻辑

产品布局与市场地位

• 公司是国产医美透明质酸终端产品的领导者，产品种类丰富，形成“5+1”差异化布局。
• 2019年营业收入与归母净利润分别为5.58亿元和3.06亿元，2014-2019年营收与归母净利润年复合增长率分别为49.3%和60.8%。
• 嗨体作为唯一获批的颈纹修复产品，市场培育初见成效，2019年实现销量与单价双提升。

行业发展趋势

• 非手术类医美市场景气度高，玻尿酸和肉毒毒素是主要产品。
• 2019年中国医药级透明质酸市场规模为78.3亿元，医美类占比达54.5%，过去5年CAGR为28.7%。
• 全球肉毒素注射疗程数约610万次，我国发展相对滞后，未来潜力巨大。

增长动力

• 产品结构不断优化，中高端产品占比提升，盈利能力增强。
• 新品不断涌现，产品应用领域拓展，如童颜针预计2021年推向市场，与韩国Huons合作的A型肉毒毒素处于临床试验中。
• 美妆类玻尿酸市场前景广阔，公司有望在该领域大有作为。

投资建议与估值

• 首次覆盖给予“增持”评级。
• 预计2020-2022年归母净利润分别为4.01亿元、6.22亿元、9.16亿元，分别同比增长31.1%、55.4%、47.2%。
• 采用PE估值法，12个月内目标市值为454.28亿元，对应目标价为377.94元。

风险提示

• 销售收入增长率不及预期
• 玻尿酸产品市场竞争加剧导致净利率下滑
• 疫情影响下游需求恢复
• 产品结构单一
• 产品推广不及预期
• 研发及注册进度不及预期
• 税收优惠变化

核心竞争力

产品矩阵与差异化

• 公司产品线丰富，覆盖不同部位和需求，形成差异化梯度式覆盖。
• 嗨体、宝尼达、爱芙莱等产品在技术、适用范围、注射层次等方面具有显著差异。

技术优势

• 拥有多项核心技术，如多组分复合仿基质水凝胶技术、固液渐变互穿交联技术、水密型微球悬浮制备技术等。
• 产品核心技术收入占比高达90%以上，技术积累深厚。

销售与市场拓展

• 采用直销为主、经销为辅的模式，客户拓展节奏稳健。
• 2019年直销和经销模式销售收入分别为3.06亿元和2.52亿元，占比分别为55.1%和44.9%。
• 通过股权激励，公司高管及核心骨干利益与公司发展绑定，增强团队稳定性与积极性。

未来增长点

新品与市场拓展

• 紧恋作为首款面部埋植线产品，2019年5月获批，有望成为新的业绩增长点。
• 童颜针预计2021年推向市场，A型肉毒毒素临床试验中，未来发展可期。

美妆类玻尿酸

• 美妆类玻尿酸市场潜力巨大，公司有望通过该领域拓展提升整体业绩。

募投项目

• 公司IPO募资约34.35亿元，拟投资于产能扩建、医用材料及基因重组蛋白药物研发项目、营销网络拓展。
• 项目旨在进一步提升产品竞争力和盈利能力。

行业分析

医美行业趋势

• 中国医美市场增速全球领先，预计2023年市场规模将达3115亿元，期间CAGR为15.19%。
• 医美项目渗透率持续提升，从2009年的0.1%提升至2019年的3.6%，未来仍有较大增长空间。

非手术类医美

• 非手术类项目占比逐步上升，注射类占非手术类项目的一半以上。
• 美国非手术类项目占医美总疗程量的65%，中国则为36.3%。

透明质酸市场

• 2019年中国医药级透明质酸终端产品市场规模为42.7亿元，CAGR为28.7%。
• 国产品牌渗透率逐步提升，爱美客市场份额从2016年的5.7%增长至2019年的10.1%。

肉毒毒素市场

• 2019年中国肉毒毒素市场规模为109亿元，CAGR为20.56%，预计2022年将达277亿元。
• 国内肉毒毒素市场仍处于发展初期，未来增长空间大。

竞争格局与市场表现

产品竞争

• 爱美客、华熙生物、昊海生科三家企业合计市场份额从20.5%提升至23.8%。
• 爱美客产品单价低于进口品牌，但销量占比高于收入占比，具有价格优势。

市场结构

• 国内医美市场以进口产品为主，但国产品牌正逐步扩大市场份额。
• 爱美客在透明质酸产品获批时间上具备先发优势，产品线布局丰富。

财务表现

营收与利润增长

• 2014年营业收入为7512万元，2019年达5.58亿元，CAGR为49.3%。
• 2019年归母净利润为3.06亿元，CAGR为60.8%。

盈利能力

• 公司毛利率保持稳定，净利率逐年改善。
• 2019年净利率为55.36%，主要得益于增值税税率下调和规模效应。

费用管理

• 期间费用率稳中向好，销售费用、管理费用及研发费用增速低于营收增长。
• 公司注重费用控制，同时保持研发和市场投入。

产业链分析

上游原料

• 透明质酸原料主要通过动物组织提取法和发酵法获得，发酵法逐渐成为主流。

中游制造

• 透明质酸填充剂分为单相和双相，单相产品更常见，具有更好的塑形效果。

下游应用

• 医疗美容类透明质酸终端产品市场占比超过一半，发展潜力巨大。
• 医美市场不断规范，合规化趋势明显，推动行业健康发展。

总结

爱美客作为国内医美注射类透明质酸产品领域的领先企业，凭借丰富的产品线、深厚的技术积累及高效的销售模式，持续享受医美行业高增长红利。公司具备显著的先发优势，未来增长动力充足，尤其在颈纹修复、埋植线产品及美妆类玻尿酸市场潜力巨大。公司治理现代化，股权激励机制完善，有助于推动长期发展。在医美行业不断规范和扩张的背景下，爱美客有望实现持续增长，成为行业龙头。