深度报告-20210108-西南证券-爱美客-300896.SZ-挖掘细分市场需求_做医美行业先行者_29页_3mb

医美行业细分市场领先企业总结

核心内容

爱美客是国内面部软组织修复材料领域的领先企业，专注于玻尿酸注射产品及配套医美服务。公司成立于2004年，是首家获批生产透明质酸钠面部软组织填充材料的企业，拥有五款Ⅲ类注射用透明质酸钠系列产品及首款国产面部埋植线产品“紧恋”。2019年，公司玻尿酸产品市占率首次超过进口品牌，成为行业第一。

主要观点

• 差异化战略：公司通过布局不同部位与功能的产品，实现细分市场覆盖，如嗨体（颈纹修复）、宝尼达（长效填充）、紧恋（面部埋线）等，产品在各自领域具备先发优势。
• 高端与入门产品布局：公司产品线涵盖高中低端市场，通过高端产品（如宝尼达、逸美一加一）提升毛利，同时推出入门级产品（如爱美飞）以拓展市场。
• 直销与经销结合：直销渠道依靠独家产品实现快速增长，同时通过经销模式适应下游市场分散特点，提高市场渗透率。
• 医美市场潜力巨大：我国医美市场渗透率仅为3.6%，相比韩国仍有6倍增长空间，未来市场增长潜力大。
• 研发投入强劲：公司研发费用率高达8.7%，是行业领先水平。在研产品包括利拉鲁肽、童颜针、去氧胆酸、生物补片等，覆盖减肥、护肤等多个领域。
• 盈利预测乐观：公司预计2020-2022年EPS分别为3.44元、4.72元、6.75元，未来三年归母净利润复合增长率达38%。

关键信息

产品布局

• 嗨体：国内首款用于颈纹修复的玻尿酸产品，2019年销售额达2.4亿元，毛利率93%，预计2022年销售额突破10亿元。
• 宝尼达：国内首款长效填充剂，2019年销售额6800万元，同比增长100%，维持时间长达5-10年，毛利率高达99%。
• 紧恋：国内首款面部埋线产品，适用于鼻唇沟，预计2021年实现放量增长。
• 爱芙莱/爱美飞：首款含利多卡因的玻尿酸产品，适用于鼻唇部填充，毛利率93%-91%。
• 逸美/逸美一加一：用于额部和鼻唇部填充，逸美一加一价格更高，毛利率96%。

渠道策略

• 直销渠道：覆盖2000多家医美机构，2017-2019年新增机构分别为478、614和829家，渗透率15.4%。
• 经销模式：逐步提高经销占比，适应市场分散特点，扩大产品覆盖范围。

市场前景

• 医美市场扩容：2019年医美行业总收入1769亿元，预计2023年达3115亿元，复合增长率29%。
• 消费升级与下沉市场：三四线城市渗透率有望快速提升，2019年我国每千人医美诊疗次数仅为韩国的六分之一。
• 轻医美增长：非手术类医美项目占比提升至57.04%，其中透明质酸注射占比最高。

研发与成长空间

• 利拉鲁肽：已获批临床，有望打开减肥市场，与进口产品相比具有价格优势。
• 童颜针：正在申请Ⅲ类医疗器械注册，预计上市后可填补市场空白，维持时间长达2年。
• 肉毒毒素合作研发：与韩国Huons公司合作，开发A型肉毒毒素产品，预计未来将带来增长。
• 护肤品拓展：推出多种配套护肤产品，如嗨体系列面膜、精华等，增强品牌影响力与用户粘性。

盈利预测

• 营业收入：预计2020-2022年分别为714.58亿元、1053.94亿元、1525.82亿元，复合增长率40%。
• 归母净利润：预计2020-2022年分别为413.21亿元、567.56亿元、811.53亿元，复合增长率38%。
• PE与PB：2019年PE为286倍，PB为132.60倍，未来三年PE预计降至108倍，PB降至15.61倍。

风险提示

• 价格下降风险：市场竞争加剧可能导致产品价格下降。
• 研发进展不及预期：部分在研产品可能无法如期获批。
• 重大医疗事故风险：医美产品可能引发医疗事故，影响公司声誉。

附录：图表目录

• 图1：2014-2019年及2020年Q3的营业收入
• 图2：2014-2019年及2020年Q3的归母净利润
• 图3：2014-2019及2020Q3的毛利率及净利率
• 图4：四费率持续下降
• 图5：嗨体与爱芙莱是两大主要品种
• 图6：嗨体占比提升至第一大品种
• 图7：公司股权结构图
• 图8：面部产品适用范围
• 图9：2019年我国透明质酸填充剂企业销售量市占率
• 图10：2019年我国透明质酸填充剂企业销售额市占率
• 图11：嗨体的收入及增速
• 图12：嗨体的出厂价及销量
• 图13：宝尼达销售收入及增速
• 图14：宝尼达的出厂价及销量
• 图15：逸美及逸美一加一的销售收入
• 图16：逸美及逸美一加一的销售价格
• 图17：爱芙莱的销售收入
• 图18：爱芙莱的出厂价和销量
• 图19：锯齿线的埋线产品作用
• 图20：非锯齿线的埋线产品作用
• 图21：2019年公司不同产品的毛利率
• 图22：公司玻尿酸毛利率逐年对比
• 图23：年度公司销售模式占比
• 图24：年度公司销售模式毛利率
• 图25：年度公司下游客户变动情况
• 图26：年度公司销售人员及顾客覆盖情况
• 图27：2012-2022年中国医疗美容市场规模
• 图28：我国医美行业市场渗透率
• 图29：2018年各国家每千人医美诊疗次数
• 图30：我国一二线人均GDP的快速增长带来医美行业快速发展
• 图31：2020年我国医美消费者地域分布
• 图32：医美用户群体在一二线城市渗透率高
• 图33：中国“非手术医美”市场规模
• 图34：非手术类医美项目占比逐渐提高
• 图35：2019年我国非手术注射类项目占比为57.04%
• 图36：2017年全球注射类整形项目占比
• 图37：医美国际的轻医美项目
• 图38：我国透明质酸医美终端市场规模
• 图39：2016-2019年国产玻尿酸填充剂销售量市占率
• 图40：公司研发费用金额逐年上升
• 图41：研发费用及与研发相关费用合计数及总收入占比
• 图42：诺和诺德减肥用利拉鲁肽销售情况
• 图43：非糖尿病患者使用利拉鲁肽降糖效果
• 图44：Kybella使用前后效果
• 图45：Kybella使用前后效果
• 图46：初代“童颜针”Sculptra效果
• 图47：Sculptra官网介绍
• 图48：我国肉毒毒素市场规模