20210615-华安证券-_学海拾珠_系列之四十七_日历更替_研究盈余公告发布时点影响的新视角_24页_3mb

日历更替：研究盈余公告发布时点影响的新视角

核心内容

本报告探讨了“日历更替”对盈余公告发布时间的影响，提出了一种新的方法来单独研究公告时间的影响，而非其内容。通过分析公司公告时间的变化与市场反应之间的关系，作者揭示了日历更替如何影响媒体报道、分析师预测、交易量和信息泄露程度等市场行为。

主要观点

• 日历更替的定义：日历更替是指由于每个月的第一天是周几不同而导致的盈余公告时间的变化。这种变化是准外生的，因为公司通常无法控制月份的开始日。
• EA Order的构建：作者构建了四种EA Order（盈余公告时间相对顺序）衡量标准，用于捕捉不同公司和行业中的公告顺序变化。
• 公告时间的影响：
  • 由于日历更替而提前发布的公告会得到更多的媒体报道。
  • 提前发布的公告更可能被分析师预测，股票交易频率更高。
  • 延迟发布的公告则相反，媒体报道较少，分析师预测较少，交易量较低。
• 信息泄露：延迟发布的公告可能伴随着更多的信息泄露，因为其内容可能已被同行公司提前披露。
• 公司行为：遵循公告时间规律的公司往往规模较大，机构持股比例高，分析师覆盖率高，因此改变公告时间的成本较高，这类公司更少选择性地调整公告时间以获取市场优势。
• 验证性测试：作者通过回归分析验证了日历更替对公告时间的影响与公告内容无关，表明其方法可以有效隔离时间因素的影响。

关键信息

样本选择

• 作者从2004年至2017年的19252个公司季度中选取样本。
• 样本包括两类公司：
  • 遵循业绩公告时间规律的公司：至少连续4个季度遵循相同的公告规律。
  • 不遵循业绩公告时间规律的公司：其公告日期由内生因素决定。

变量定义

• ΔEA Order：当前季度与前一财政季度的EA Order变化。
• ΔSURP：盈利惊喜（盈余公告内容）的季度变化。
• Δ|SURP|：盈利惊喜的绝对值变化。
• ΔROA：资产回报率变化。
• ΔBTM：账面市值比变化。
• Δln(MVE)：市值变化的对数。
• ΔInstitutional Ownership：机构投资者持股比例变化。
• ΔStock Volatility：股票波动率变化。
• ΔSize-adjusted BHR：调整规模的买卖持有异常收益率变化。
• ΔIPT：盈余公告期间的买卖持有时效性变化。

实证结果

• 媒体报道：遵循规律的公司提前发布盈余公告时，媒体报道量显著增加，约为7%-8%。
• 分析师预测：提前发布盈余公告的公司更可能获得分析师预测。
• 交易量：提前公告的公司交易量更高。
• 信息泄露：延迟公告的公司表现出更多的信息泄露。
• 公司特征：遵循规律的公司通常具有更高的市值、更高的机构持股比例和更高的分析师覆盖率。

研究意义

• 作者的方法有助于排除公告内容的影响，单独研究公告时间对市场行为的影响。
• 研究结果表明，公司可能会因日历更替调整公告时间，以影响媒体报道、分析师行为和市场反应。
• 作者指出，遵循规律的公司由于成本较高，较少选择性地改变公告时间，这表明日历更替的影响具有局部性。

风险提示

• 本研究基于历史数据和海外文献，不构成任何投资建议。
• 研究结果可能受限于样本选择和数据来源，且不能完全排除内生性问题。

方法论

• 作者使用一阶差分回归模型，以控制与时间无关的公司-季度效应。
• 通过标准化和聚类标准误，提高结果的稳健性。
• 作者强调，日历更替作为准外生变化，有助于识别公告时间的影响，而非公告内容。

结论

• 日历更替对盈余公告时间的影响显著，且对媒体报道、分析师预测和交易量等市场行为有实质性影响。
• 该研究为理解盈余公告时间对市场的影响提供了新的视角，并为未来研究提供了方法论上的参考。