20180212-申万宏源-首旅酒店-600258.SH-酒店行业复苏强劲_中端业态加速业绩高弹性增长_40页_1mb

首旅酒店（600258）投资分析总结

核心内容

首旅酒店（600258）作为一家由北京市国资委控股的国企，于2016年完成对如家酒店集团的收购，自此成为酒店行业的重要参与者。公司主要业务为酒店管理与运营业务，同时涉足景区运营。在2017年前三季度，公司实现归母净利润5.50亿元，其中如家项目贡献4.73亿元，成为业绩核心增长点。

主要观点

• 收购如家，优化结构：首旅酒店通过收购如家酒店集团，完成了对经济型和中高端酒店的布局，构建了多品牌酒店综合体，涵盖商务、休闲、租房、境外游客、民宿度假等不同市场需求。
• 市场化激励体系：公司引入如家的市场化薪酬激励体系，建立新的绩效激励机制，提升运营效率，同时通过高管持股计划加强利益绑定。
• 行业复苏趋势：2016年下半年起，酒店行业各项经营指标回暖，集中度上升和中端酒店崛起是行业变化的核心，预计中端酒店仍将在未来3-4年保持高速发展。
• 投资建议：公司2018年合理PE为32-35倍，对应股价32.64-35.7元，维持“增持”评级。预计2017-2019年净利润分别为6.33亿元、8.35亿元、10.50亿元，对应EPS分别为0.78元、1.02元、1.29元，PE分别为28倍、22倍。
• 风险提示：包括开店速度不及预期、管理失衡、管理费率下调等。

关键信息

市场数据

• 收盘价：28.72元
• 一年内最高/最低：34.38/19.74元
• 市净率：3.2
• 流通A股市值：14949百万元
• 上证指数/深证成指：3129.85/10001.23

财务数据

股价表现催化剂

1. 经济数据好于预期带来的商业活动繁荣，提升酒店景气度；
2. 门店扩张加速带来的连锁加盟收入超预期增长，经营指标超预期增长。

关键假设点

1. 公司预计2018年新开店400-450家，其中中高端占比约40%；
2. 酒店行业各经营指标出现回升，入住率有望延续，ADR下降趋势减缓。

有别于大众的认识

• 国企效率提升：首旅酒店通过市场化激励体系，提升了运营效率，其整合效率持续快于市场预期；
• 复苏持续性：公司直营店比例高，业绩弹性大，预计未来两年仍具有高速增长的确定性。

行业变化分析

集中度上升，由量变转向质变

• 有限服务酒店告别高速发展，进入“质”的发展阶段；
• 行业巨头通过规模扩张和兼并收购提升集中度，市场前十大集团的市场份额有所提升；
• 连锁化率提升是行业龙头实现高速增长的主要动力。

消费升级与中端酒店发展

• 中端酒店的发展源于对三四星市场的替代、对经济型物业的升级和对消费升级的迎合；
• 预计中端酒店将有3-4年的高速扩张期，到2019年中端连锁酒店占比可超过20%。

酒店发展与投资回报

• 中端酒店投资回报率更高：中高端酒店的静态投资回收期为4.12年，而经济型酒店为6.40年；
• 投资回收期与IRR：中高端酒店的IRR为22.1%，经济型酒店为10.6%；
• 业主吸引力：中端酒店对业主更具吸引力，因为其投资回报率更高。

酒店周期与趋势

• 酒店业周期四环节：复苏期、繁荣期、衰退期、萧条期；
• 周期预测：本轮周期预计将持续至2019年，之后进入衰退期，预计持续至2023年；
• 入住率与ADR变化：一线城市及部分二线城市入住率和ADR增长较快，而北京地区增长较慢。

总结

首旅酒店（600258）通过收购如家酒店集团，实现了对经济型和中端酒店的全面布局，成为行业的重要参与者。在市场化激励体系的推动下，公司运营效率显著提升，业绩弹性增强。酒店行业复苏趋势明显，预计将持续2-3年，中端酒店具有向二三线城市发展的潜力。公司2018年合理PE为32-35倍，维持“增持”评级。未来三年，公司预计将继续享受行业复苏红利，但需警惕开店速度不及预期、管理失衡等风险。