20140618-申万宏源-兄弟科技-002562.SZ-公司所属维生素细分行业拐点显现_未来产品价格有大幅提升的可能_24页_744kb

上市公司调研报告总结：兄弟科技（002562）

核心内容

兄弟科技是一家专注于维生素及皮革化学品生产的公司，2014年6月18日首次获得“增持”评级。报告指出，公司受益于食品安全趋势，维生素行业迎来增长拐点，同时在皮革化学品市场有较大的发展空间。

主要观点

• 食品安全推动饲料级维生素需求增长：随着消费者对食品安全的关注度提高，饲料中维生素的添加比例逐步上升，尤其是维生素K3、B1，其需求增速高于饲料总量增速。
• 维生素行业龙头地位稳固：兄弟科技是全球最大的维生素K3生产商，拥有全球定价权，2013年市占率38%。公司还通过技术升级和市场拓展，进入维生素B1、B3市场，成为全球前四的维生素B1生产商。
• 维生素价格大幅上涨：2014年4月，维生素B1价格提升近40%，维生素K3价格也有所上调，预计将在三四季度集中体现毛利率提升。
• 皮革化学品市场潜力巨大：公司是国内铬鞣剂行业龙头，全球市场份额第三，国内第一。公司计划通过募投项目拓展皮革助剂市场，预计未来2年皮革助剂销量将分别达到1.3万吨和1.5万吨，毛利率稳定在30%~40%。
• 环保与循环经济：公司通过含铬固废回收利用项目，实现环保与经济效益双赢，有助于巩固客户关系和市场份额。

关键信息

市场数据

• 收盘价：10.72元
• 一年内最高/最低：11.87/7.09元
• 上证指数/深证成指：2067/7331
• 市净率：2.9
• 流通A股市值：787百万元

基础数据

• 每股净资产：3.7元
• 资产负债率：27.23%
• 总股本/流通A股：213/73百万

盈利预测

• 2014E EPS：0.23元
• 2015E EPS：0.36元
• 2014E PE：47倍
• 2015E PE：30倍

投资要点

• 维生素市场：维生素K3、B1、B3市场需求增长，尤其是维生素B1的涨价显著提升公司盈利能力。
• 皮革化学品：公司正在向中高端皮革助剂市场拓展，未来有望实现多品种组合营销。
• 技术优势：公司拥有独特的维生素B1合成路线，以及维生素K3+铬鞣剂联产工艺，具有更强的技术经济优势。
• 环保项目：公司投资含铬固废回收项目，实现循环经济，降低原材料成本，提升盈利能力。

投资评级与估值

• 首次给予“增持”评级。
• 2014~2015年EPS预测为0.23、0.36元，对应PE分别为47、30倍。
• 公司具备较强的成长性，未来在维生素行业有整合空间，皮革助剂市场增长潜力大。

风险提示

• 维生素价格涨幅不及预期。
• 皮革助剂和铬鞣剂价格波动风险。

有别于大众的认识

• 食品安全趋势将推动饲料添加剂结构升级，维生素将逐步替代抗生素和激素。
• 公司在维生素B1市场具有较大的增长潜力，尤其是其通过GMP认证进入医药级市场。
• 皮革助剂市场虽当前占有率低，但具备较大的市场拓展空间和较高的利润率。

股价表现的催化剂

• 国内饲料添加剂标准日趋严格，维生素K3、B1添加比例提升。
• 维生素K3、B1、B3价格超预期上涨。
• 维生素B1取得GMP认证，提升产品附加值。

图表目录

• 图1：饲料添加剂是食品安全产业链上游源头的核心环节
• 图2：饲料添加剂是全球维生素最主要的应用领域
• 图3：饲料级维生素K3、B1全球市场需求及添加比例逐年提升
• 图4：2010-2013年全球饲料产量相对增长变化
• 图5：全球饲料用维生素市场区域份额变化及趋势
• 图6：公司主营产品及应用
• 图7：公司维生素K3全球市占率达38%
• 图8：全球饲料级维生素B1四分天下
• 图9：兄弟维生素的维生素B1工艺路线与其他厂商有所不同
• 图10：全球维生素B3供给被国外大公司所控制
• 图11：兄弟科技的维生素B3工艺路线图
• 图12：公开报价显示2014年以来饲料级维生素B1涨价幅度超预期
• 图13：中国皮革化学品市场增速超全球平均水平
• 图14：全球及中国铬鞣剂市场约占皮化料市场20%
• 图15：兄弟科技位居全球铬鞣剂市场前三、国内第一
• 图16：维生素K3+铬鞣剂联产的技术路线图
• 图17：含铬固废回收循环利用的示意图

表格目录

• 表1：新老工艺下维生素K3+铬鞣剂联产效率对比
• 表2：兄弟科技核心假设调整前后对比
• 表3：兄弟科技核心假设表
• 表4：兄弟科技2014-2015盈利预测