化学制药债研究框架一：医改政策下的化学制药行业-20210107-华泰证券-19页_668kb

化学制药行业信用分析总结

核心内容

化学制药行业作为典型的弱周期行业，其需求刚性较大，长期发展前景良好。然而，近年来医改政策不断推进，给行业带来了显著的挑战，包括降价、提质和鼓励创新药等政策导向，使得行业面临较大的盈利压力和结构调整。

主要观点

• 医药行业需求增长：随着我国城镇化和人口老龄化的推进，居民医疗需求持续增长，但医保控费压力也相应增加。
• 医改政策影响：医保目录动态调整、带量采购、仿制药一致性评价及两票制等政策，对药品价格和质量控制提出更高要求。
• 行业面临挑战：政策趋严导致行业分化加剧，研发实力弱、销售费用高、盲目并购的药企面临较大的生存压力。
• 行业发展趋势：行业集中度将提升，具备较强研发能力和丰富产品线的企业将在竞争中占据优势。

关键信息

行业宏观环境

• 近十年我国卫生费用年增速保持在10%以上，但与发达国家相比仍有较大差距。
• 2018年我国人均卫生费用为4237元，同比增长11.98%。
• 2019年我国65岁及以上人口占总人口的比重升至12.60%，人口老龄化推动医药需求增长。
• 医保基金结余率从2009年的33.7%降至2019年的4.5%，医保控费趋势明显。

医改政策影响

• 医保目录动态调整影响市场需求和利润。
• 带量采购扩围至全国，中标药品单价大幅下降。
• 仿制药一致性评价加速，促使行业集中度提升。
• 两票制压缩药品流通环节，提高药企销售费用压力。

行业风险点

1. 研发投入不足：我国化学制药企业研发投入普遍较低，导致产品同质化严重，面临淘汰压力。
2. 收并购风险：频繁、高溢价的并购会增加商誉减值风险，影响企业偿债能力。
3. 销售费用高企：销售费用占收入比逐年上升，侵蚀企业利润，影响内生现金流。

信用分析重点

• 股东背景：强股东背景的企业具备更强的资金实力和抗风险能力。
• 研发实力：研发能力强的企业在行业转型中更具竞争力。
• 产品实力：产品丰富、质量高的企业更有能力抵御政策风险。
• 财务分析：关注企业自身造血能力和再融资能力，以及销售费用、应收账款周转等关键指标。

行业特征与信用风险点

• 化学制药行业毛利率较高，但净利率较低，销售费用高企是主要利润侵蚀因素。
• 化学制剂企业销售费用占收入比显著高于原料药企业，且呈上升趋势。
• 2019年化学制药上市公司销售费用占收入比超过28%的企业占比达一半。
• 化学制药企业商誉规模持续扩大，商誉减值损失显著增加，尤其对民企影响较大。

行业发展趋势

• 随着一致性评价和带量采购的推进，行业集中度将提升，研发能力强、产品结构丰富的药企将受益。
• 行业将加速出清低质企业，股东背景好、研发和产品实力强的企业将占据主导地位。

风险提示

• 行业政策趋严，降价提质、鼓励创新药趋势明显，企业盈利压力加大。
• 未通过一致性评价或未入围带量采购的企业销售份额将大幅减少。
• 两票制实施后，销售费用增加，影响企业现金流和偿债能力。

总结

化学制药行业正处于政策改革和行业调整的关键时期，长期发展向好，但短期面临较大挑战。企业需在研发投入、产品结构、销售费用控制和并购策略上做出相应调整，以增强竞争力和抗风险能力。股东背景、研发实力和产品实力成为信用分析的重要考量因素，行业集中度提升、盈利分化加剧将成为未来发展的趋势。