20180605-广发证券-太阳纸业-002078.SZ-太阳纸业深度报告_二十年复盘——从规模赶超到行业引领_44页_12mb

太阳纸业深度报告总结：二十年复盘

核心内容概览

本报告通过杜邦分析法，从**ROE（净资产收益率）**出发，对太阳纸业近20年的发展历程及造纸行业的周期性波动进行深入复盘，分析其成长逻辑、行业发展趋势、核心竞争力及未来财务预测。

行业视角：造纸行业波动存周期性特征

• 周期性波动明显：造纸行业在2006-2018年间经历了两轮完整的牛熊周期。
• 行业集中度提升：环保政策趋严与供给侧改革促使行业整合，行业集中度逐步上升。
• 全球市场趋势：全球纸张消费增速趋于平稳，中国造纸行业未来也将进入饱和期，消费属性逐步显现。

公司视角：从规模赶超到行业引领

公司发展历程阶段

1. 第一阶段（1982-1992）：冉冉而升——稳步提升、规模扩张

   • 初创阶段，公司通过技术引进与管理优化逐步成长。

2. 第二阶段（1993-2005）：晨光初现——艰辛起步、创业发展

   • 引进外资，开展技术合作，形成技术、管理、品牌优势。

3. 第三阶段（2006-2008）：磅礴而起——上市拓疆、品类扩张

   • 2006年上市，拓展融资渠道；引进外资，布局国际化；产品结构优化，产能提升。

4. 第四阶段（2009-2011）：逆势扩张——积极研发，高速成长

   • 在四万亿政策支持下，公司逆势扩张产能，加快技术改造与产品升级。

5. 第五阶段（2012年至今）：光耀东方——转型升级、跨越腾飞

   • 实施“四三三”战略，强化科技支撑，推进信息化与精细化管理；拓展快消品、生物精炼等新领域。

公司核心竞争壁垒分析

三大核心竞争力

1. 技术优势

   • 公司持续投入研发，技术引进与自主创新并行。
   • 技术专利数量逐年增加，2017年达52项。
   • 技术创新带来直接经济效益，如高得率制浆、清洁漂白、环保书本纸等。

2. 环保优势

   • 环保投入累计超过50亿元，治污能力达世界领先水平。
   • 环保投入形成壁垒，提升行业竞争力。

3. 成本优势

   • 通过成本优化、信息化与精细化管理，提升资产周转率与盈利能力。
   • 运输成本降低，能源自给能力提升，如自备电厂。
   • 通过林浆一体化布局，提升木浆自给率，缓解原材料价格波动影响。

财务预测与投资建议

财务预测（2018-2020年）

投资建议

• 行业评级：买入
• 公司评级：买入
• 预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。

未来增长核心驱动力

• 2018年：20万吨高档特种纸项目、老挝30万吨化学浆项目、邹城80万吨高档板纸项目。
• 2019年：新项目达产，产能提升，盈利能力增强。
• 2020年：美国阿肯色州70万吨生物精炼项目投产，进一步提升公司竞争力。

风险提示

• 经济增速超预期下滑：可能导致下游需求低于预期。
• 行业价格战激烈：主要纸种价格大幅回落，影响盈利。
• 原材料价格波动：如溶解浆、木浆价格波动风险。
• 在建项目进度滞后：可能影响产能释放节奏。
• 美国贸易战影响：可能影响公司美国项目的投产进度。

总结

太阳纸业通过持续的技术创新、环保投入与成本优化，实现了从规模赶超到行业引领的转变。在行业周期性波动中，公司凭借高ROE、高资产周转率和强成本控制能力，保持了竞争优势。未来，随着林浆一体化项目、生物精炼项目等新产能的逐步落地，公司有望进一步巩固其行业领先地位，实现持续增长。