20180725-安信证券-太阳纸业-002078.SZ-拟新增产能成本优势显著_5页_333kb

太阳纸业新增产能分析总结

核心内容

太阳纸业（002078.SZ）计划在老挝基地投资6.4亿美元建设120万吨造纸项目，包括40万吨再生纤维浆板生产线和2条年产40万吨高档包装纸生产线，以及配套热电厂。该项目将显著提升公司的产能和成本优势，预计在2019-2020年陆续投产，使公司2020年底浆纸总产能达到722万吨，同比增长20%。

主要观点

成本优势显著

• 废纸进口限制政策：2018年1-4月，中国废纸进口量下降近50%，并计划2020年底实现零进口，导致国废价格大幅上涨，进口废纸价格下跌，内外盘废纸倒挂超过千元/吨。
• 原料成本优势：老挝项目将使用进口美国废纸和欧洲废纸，成本显著低于国内废纸，形成成本优势。
• 其他成本优势：老挝基地具备税收和人工成本优势，进一步增强项目的盈利性。

产能扩张助力跨越周期

• 现有产能：2017年底公司浆纸产能为452万吨。
• 2018年新增产能：计划新增130万吨，包括20万吨文化纸、30万吨老挝化学浆项目和80万吨牛皮箱板纸项目，加上老挝技改新增20万吨，预计2018-2019年总产能达到602万吨，同比增长33%。
• 2020年预计产能：新增120万吨项目投产后，公司浆纸总产能将达到722万吨，较2018年增长20%。
• 未来规划：美国70万吨生物精炼项目也在规划中，将进一步优化产品结构并推动收入增长。

纸价高位震荡

• 当前价格表现：2018年7月，箱板纸均价为5311元/吨，较年初上涨10%；铜板纸和胶版纸价格分别下滑10%和6%；白卡纸价格下滑25%。
• 行业展望：核心纸种价格处于历史高位，但受经济疲软和材料替代影响，纸价上涨难度增大，预计未来将高位震荡。
• 企业分化：具备林纸一体化和良好经营管理的公司表现有望优于行业平均水平。

关键信息

盈利预测

• 净利润：预计2018-2020年分别为27.1亿元、32.1亿元、39.5亿元，分别增长33.9%、18.8%、22.7%。
• 每股收益（EPS）：预计分别为1.04元、1.24元、1.52元。
• 投资建议：维持“买入-A”评级，6个月目标价为10.4元。

风险提示

• 政策风险：废纸进口政策执行力度不及预期。
• 需求风险：经济下滑可能导致纸制品需求减少。
• 产能风险：造纸行业产能扩张超预期可能压制纸价。

财务数据概览

营收与利润

• 营业收入：预计2018-2020年分别为23,769.0百万元、28,551.3百万元、34,832.6百万元，年均增长率约为25%。
• 净利润：预计2018-2020年分别为2,706.3百万元、3,205.6百万元、3,953.6百万元，年均增长率约为23%。
• 每股收益：预计2018-2020年分别为1.04元、1.24元、1.52元。

资产负债表

• 总市值：2018年为24,862.98百万元。
• 资产负债率：预计2020年为47.2%，较2018年有所下降。
• 流动比率：预计2020年为1.19，显示较强的短期偿债能力。

财务指标

• 毛利率：预计2018-2020年分别为27.1%、26.9%、26.0%。
• 净利润率：预计2018-2020年分别为11.4%、11.2%、11.4%。
• ROE：预计2018-2020年分别为21.8%、21.1%、21.2%，保持较高水平。
• ROIC：预计2018-2020年分别为20.8%、18.7%、20.5%，显示良好的投资回报能力。

投资评级与估值

投资评级

• 收益评级：买入-A，预计未来6-12个月投资收益率领先沪深300指数15%以上。

估值数据

• 市盈率（PE）：预计2018-2020年分别为8.4倍、7.1倍、5.7倍。
• 市净率（PB）：预计2018-2020年分别为1.8倍、1.5倍、1.2倍。
• EV/EBITDA：预计2018-2020年分别为5.9倍、4.7倍、3.7倍，显示估值逐步下降趋势。

总结

太阳纸业通过在老挝基地的新增产能项目，不仅提升了自身的产能规模，还通过使用低成本进口废纸和享受税收、人工等优势，增强了盈利能力。尽管当前纸价高位震荡，但公司通过产能扩张和优化产品结构，有望在行业中脱颖而出，实现持续增长。投资者应关注政策执行、市场需求变化和行业产能扩张等潜在风险，同时参考公司良好的财务指标和估值表现，做出理性投资决策。