深度报告-20221019-国金证券-苏泊尔-002032.SZ-国内炊具+厨小领导者_内外并举持续进击_18页_2mb

苏泊尔（002032.SZ）首次评级报告总结

核心内容

苏泊尔是中国炊具和厨房小家电领域的领导品牌，成立于1994年，从压力锅起家，逐步拓展至炊具、厨房小家电、环境家居电器及厨卫电器等多个品类。公司目前在炊具领域保持国内市场第一，小家电领域排名第二，拥有强大的市场影响力和品牌力。

主要观点

1. 公司发展与市场地位

• 市场地位：2021年，苏泊尔在国内炊具市场占有率达48.4%，厨房小家电市场占有率21.1%（线上）和30.1%（线下），稳居行业前列。
• 营收表现：2002-2021年公司营收以21%的复合增速增长，归母净利润复合增速达21%。
• 盈利能力：2022年公司毛利率提升至26%，净利率领先主要可比公司。

2. 2020年发展失速原因

• 炊具业务：受疫情影响，武汉基地生产受阻，导致炊具业务收入下降10%。
• 电器业务：错失线上流量红利及新兴长尾品类增长机会，导致电器业务收入下滑4.5%。

3. 后续增长驱动力

• 内外并举：内销方面，公司持续创新，巩固现有优势品类，拓展清洁电器、集成灶等新兴品类；外销方面，对SEB订单依赖度持续提升，2021年占比达94%。
• 渠道改革：推进直营化与“一盘货”模式，优化产品结构，提升渠道效率。
• 线上布局：加强抖音等内容电商渠道，提升品牌曝光和销售转化。

关键信息

财务数据

• 2022年：预计营业总收入219.02亿元，同比增长1.47%；归母净利润20.97亿元，同比增长7.90%。
• 2023年：预计营业总收入246.92亿元，同比增长12.74%；归母净利润23.80亿元，同比增长13.49%。
• 2024年：预计营业总收入272.61亿元，同比增长10.41%；归母净利润26.44亿元，同比增长11.09%。
• 估值：当前股价对应2022年PE为18倍，给予20倍PE估值，对应目标价52.0元。

财务指标

• PE：2022年18倍，2023年16倍，2024年14倍。
• P/B：2022年4.34倍，2023年3.90倍，2024年3.51倍。
• 毛利率：预计2022年26.3%，2023年27.0%，2024年27.2%。
• 净利率：预计2022年9.6%，2023年9.6%，2024年9.7%。
• ROE：预计2022年24.57%，2023年25.08%，2024年25.07%。

风险提示

• 新品表现不及预期：公司持续推出创新产品，存在销售不达预期的风险。
• 行业竞争加剧：随着新进入者增多，可能影响公司增长和利润率。
• 原材料价格波动：原材料价格大幅上涨将增加成本压力。
• 汇率波动：人民币汇率大幅波动可能影响毛利率和财务费用。
• 关联交易风险：公司外销业务高度依赖SEB，存在关联交易不及预期的风险。

财务分析

• 1H22营收表现：公司营收同比下滑1%，但毛利率提升至26%。
• 费用控制：销售费用率略升，管理费用率下降，研发费用率稳中有升。
• 现金流：1H22经营活动现金净流入达1,972百万元，较之前有所改善。

盈利预测

产品与市场布局

炊具业务

• 市场地位：2021年稳居市场第一，1H22线下市场份额达48.6%。
• 技术升级：推出远红外IH加热技术，提升产品附加值。

厨房小家电

• 主要品类：电饭煲、电压力锅、电磁炉、电水壶、豆浆机、破壁机、料理机、空气炸锅等。
• 线上表现：电饭煲线上销额第一，空气炸锅市场份额达16%。

清洁电器

• 市场表现：线上市场份额约2.6%，线下约3.2%。
• 布局方向：在除螨机、桶式吸尘器等细分品类表现较好，未来有望拓展扫地机器人等产品。

渠道改革与市场拓展

• 线上渠道：推进直营化、一盘货模式，提升产品结构优化和销售效率。
• 抖音电商：月成交额稳居家电行业前三，领先主要可比品牌。
• 线下渠道：深化三四线市场布局，推动O2O渠道合作。

母公司SEB赋能

• 品牌引入：运营WMF、LAGOSTINA、KRUPS、TEFAL等高端品牌，提升品牌覆盖。
• 订单来源：向SEB出售商品占外销收入比重达94%，2021年交易金额达69亿元。

可比公司分析

投资建议

• 评级：首次覆盖，给予“增持”评级。
• 目标价：52.0元，对应2022年20倍PE估值。

附录：三张报表预测摘要

损益表

• 2022E：营业收入219.02亿元，毛利率26.3%，净利率9.6%。
• 2023E：营业收入246.92亿元，毛利率27.0%，净利率9.6%。
• 2024E：营业收入272.61亿元，毛利率27.2%，净利率9.7%。

现金流量表

• 2022E：经营活动现金净流入1,972百万元，投资活动现金净流出-118百万元，筹资活动现金净流出-1,192百万元。

资产负债表

• 2022E：流动资产11,908百万元，非流动资产2,884百万元，总资产14,792百万元。
• 2024E：流动资产15,095百万元，非流动资产3,067百万元，总资产18,162百万元。

结论

苏泊尔凭借其在炊具和厨房小家电领域的龙头地位，以及母公司SEB的持续赋能，展现出强劲的增长潜力。尽管2020年因疫情和行业竞争等因素导致营收下滑，但通过渠道改革、产品升级和线上布局，公司已逐步恢复增长动力。当前估值较低，未来增长预期良好，因此给予“增持”评级。