房地产债专题研究之一：房企融资全解析-20200506-国金证券-20页_958kb

报告摘要

本报告主要分析了房地产企业（房企）的融资方式及其现状，重点探讨了房企在融资渠道收紧背景下如何应对，并识别了房企隐性负债的构成及影响。

外部筹资性融资：分为股权融资和债权融资。
- 股权融资：包括IPO、增发、配股、股东直接出资、合作开发。
- 债权融资：包括银行贷款、信用债、资产证券化（ABS）、非标融资、境外债、民间借贷。
内部经营性融资：包括销售回款和应付款融资。

银行贷款：
- 主要包括开发贷、并购贷等。
- 受到“四三二”要求的限制，监管趋严，房企获取贷款难度加大。
- 2019年房地产开发贷款余额为112200亿元，同比增速10.10%。
信用债：
- 主要包括企业债、公司债、短期融资券、中期票据、定向工具。
- 信用债以公司债为主，2019年存量规模14807.14亿元，其中公司债占比72.02%。
- 2018年下半年，多家房企ABS产品被中止审核。
资产证券化（ABS）：
- 主要包括供应链ABS、购房尾款ABS、物业收费权ABS、租金类ABS。
- 2019年证监会主管ABS余额2612亿元，交易商协会ABN余额271亿元。
- ABS在房企融资中起到重要作用，但部分未实现出表的ABS仍需视为隐性负债。
非标融资：
- 主要途径为委托贷款和信托融资。
- 2019年委托贷款规模萎缩，信托贷款亦受到严格限制。
境外债：
- 2019年以后，房企境外债主要用于置换未来一年内到期的中长期债务。
- 2017年境外债发行规模出现爆发式增长，2019年存量规模达2186.19亿美元。

明股实债：
- 分为集团层面和项目公司层面。
- 集团层面：永续债、优先股等，计入“其他权益工具”、“资本公积”等科目。
- 项目公司层面：信托或私募基金以“股权投资+股东借款”方式为项目公司融资，计入“资本公积”、“少数股东权益”及“其他应付款”。
非并表项目公司负债：
- 非并表方虽未并表，但承担部分债务偿还责任。
- 股权投资可作为项目公司净资产的一部分，通过杠杆倍数（3或5）估算表外负债。
其他隐性负债：
- 已出表的ABS、计入应付账款、长期应付款、其他非流动负债的ABS。
- 短融、超短融等一年内到期的债券计入其他流动负债。
- 融资租赁计入长期应付款。
- 关联方借款计入其他应付款。

房企融资渠道在近年来受到严格监管，外部融资受限，资金来源逐步向经营性融资倾斜。
在拿地阶段，房企融资受限较多，主要依赖自有资金和非标融资；在开发阶段，可使用开发贷、并购贷、非标融资、ABS等；在销售运营阶段，可发行信用债和ABS提高资金周转效率。
房企隐性负债包括明股实债、非并表项目公司负债及其他未计入有息负债科目的融资方式，识别隐性负债对准确评估房企杠杆水平至关重要。