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百威亚太（1876.HK）：1Q22业绩超预期反映管理层灵活的资源配置能力

核心内容概览

百威亚太在2022年第一季度（1Q22）业绩表现超出市场预期，核心净利润同比增长29%，尽管受到中国疫情反复影响，整体收入同比增长1.5%，基本符合预期。亚太东区收入增长10.3%，亚太西区收入持平，但两者内生EBITDA均实现同比增长，分别达到45.6%和3.0%，显示出公司在成本控制和盈利能力方面的显著提升。

主要观点

1. 市场表现

• 中国：1Q22销量同比下降2.7%，但由于单价提升，收入仅下降1.3%。尽管疫情对部分城市造成影响，但公司通过灵活调配市场资源，有效缓解了负面影响。高端与超高端产品在未受疫情影响的区域依然保持高销量增速，显示其高端化战略持续推进。
• 韩国：市场恢复迅速，防疫措施放宽使现饮渠道需求激增，公司市场份额和销量提升，经营杠杆显著改善。尽管受到原材料价格上涨影响，但3月的提价（+7.7%）有助于改善利润率，预计未来两个季度将受益于提价和低基数效应，收入与利润率有望继续增长。
• 印度：疫情已基本恢复，公司表现良好，高端及超高端产品增长高双位数，百威品牌增速高于市场平均水平。

2. 财务表现

• 营业收入：1Q22同比增长1.5%，亚太东区增长10.3%，亚太西区持平。
• 核心净利润：同比增长29%，超出市场预期。
• 毛利率：同比下跌180bps，但经营利润率和归母净利率分别提升至24.1%和18.5%。
• EBITDA利润率：亚太东区和亚太西区分别同比扩张310bps和270bps，显示公司盈利能力增强。
• 费用管理：销售费用率下降至29.4%，费用端展现出较强的弹性。

3. 未来展望

• 中国：疫情对高端产品销售造成短期冲击，但公司高端化进程仍在持续，预计疫情缓解后将迅速恢复。
• 韩国：市场恢复将继续助力业绩增长，提价与低基数效应将推动收入与利润率提升。
• 整体预测：公司维持2023/2024年收入与利润预测不变，目标价维持在31.0港元，评级为“买入”。

关键信息

• 疫情应对：公司通过灵活的资源配置和有效的费用管控，有效应对了中国疫情反复带来的挑战。
• 提价策略：2021年12月对百威品牌提价，2022年4月对核心和实惠品牌提价，旨在弥补原材料价格上涨的影响。
• 供应链与物流：公司在全国范围内拥有30余家啤酒厂，跨区域运输能力强，受疫情影响较小。
• 估值与财务指标：市盈率从68降至24.3，企业价值/EBITDA比率从21.4降至10.0，反映市场对公司未来增长潜力的认可。

财务预测

投资风险

1. 行业需求放缓
2. 超高端产品增速不如预期
3. 高端市场份额被竞争对手蚕食
4. 原材料价格上涨高于预期
5. 疫情反复影响市场恢复

评级与目标价

• 评级：买入
• 目标价：31.0港元
• 潜在升幅/降幅：+57.7%
• 当前股价：19.7港元
• 52周内股价区间：18.2-27.8港元
• 总市值：275,463百万港元
• 近90日日均成交额：238.8百万港元

其他相关信息

• 财务比率：经营利润率、归母净利率逐步提升，市盈率与企业价值/EBITDA比率持续下降，反映估值合理化。
• 分析师信息：林闻嘉（消费分析师），桑若楠（助理分析师）。
• 免责声明：本报告由浦银国际证券有限公司编制，不构成任何投资建议，仅供参考。

总结

百威亚太在1Q22表现出色，核心净利润同比增长29%，显示管理层在资源配置和费用管理上的灵活性。尽管中国疫情对销量产生负面影响，但单价提升和韩国市场恢复带动了整体业绩增长。公司持续推进高端化进程，预计未来两个季度韩国市场将受益于提价和低基数效应，收入与利润率有望继续提升。浦银国际维持“买入”评级和31.0港元目标价，认为公司长期增长潜力依然强劲。