海外资产系列（二）：美股研究框架及走势展望-20190818-广发证券-25页_2mb

报告摘要

美股研究框架及走势展望总结

核心内容概述

本文构建了美股走势分析的四因子模型，结合美国经济周期划分方式（美林时钟与NBER）对美股历史表现进行复盘，并对未来9-12月美股走势进行展望。核心结论是，美股走势并非完全由美国经济周期决定，还受到非美经济、无风险利率及风险溢价等多重因素的影响。

主要观点

美股走势与经济周期的关联性
- 美股在不同经济周期阶段的总体表现存在差异，但并非严格遵循经济周期规律。
- 美林时钟周期下，美股表现顺序为“复苏>过热>衰退>滞胀”；NBER周期下，美股表现顺序为“早周期>中周期>后周期>衰退期”。
- 由于经济周期划分标准不同，不同阶段美股表现可能截然相反。
美股阶段性背离经济周期的原因
- 分子端因素：美国企业境外利润占比上升，非美经济对美股影响权重提升；美股行业结构与美国经济结构存在显著差异。
- 分母端因素：无风险利率受非经济因素（如美债供求）影响，风险溢价（EPU）受事件驱动，而非单纯由经济周期决定。
四因子模型构建与应用
- 美股定价四因子包括：美国经济（美国ISM制造业PMI）、非美经济（摩根大通全球制造业PMI）、无风险利率（美债收益率）、风险溢价（EPU）。
- 通过四因子模型复盘2018年以来美股走势，发现其表现与经济、利率、风险溢价的变化密切相关。
2018年以来美股走势回顾
- 美股走势可划分为8个阶段，主要受到税改预期、经济数据、无风险利率变化及EPU波动的影响。
- 例如：2018年1月上涨由税改预期驱动；2018年2-3月调整由无风险利率上升与EPU波动共同导致；2019年1-4月上涨主要受益于无风险利率回落与中美贸易缓和。
2019年9-12月美股走势展望
- 美国经济及非美经济对美股为消极因素，但无风险利率可能为积极因素。
- EPU变化是关键变量，主要受中美贸易摩擦与英国“脱欧”进程影响。
- 预计进入10月后欧美EPU可能走高，导致美股调整；若非“硬脱欧”，美股或可摆脱调整趋势；若“硬脱欧”发生，则11-12月美股可能加剧调整。