20221115-天风证券-固收利率专题_如何从地产逻辑辨析利率位置__9页_1mb

如何从地产逻辑辨析利率位置？总结

核心内容

本报告分析了地产政策放松与利率走势之间的关系，指出地产投资是影响利率底部拐点的关键指标，而非单纯的地产政策或商品房销售。报告通过历史复盘（2014-2015、2018-2019），揭示了地产投资、社融数据与债市利率走势之间的高度相关性。

主要观点

• 地产政策并非利率底部信号：即使地产政策放松，也不意味着利率底部的到来。历史数据显示，地产政策放松往往发生在利率底部之前或之后，不能单独作为利率拐点的判断依据。
• 商品房销售与利率底部关系不明确：商品房销售数据与债市利率走势之间存在正相关，但2014-2015年期间两者明显背离，说明其并非利率底部的准确信号。
• 地产投资是利率底部的关键指标：地产投资增速与利率走势高度相关，尤其在2014-2015和2018-2019年，地产投资见底回升往往预示着债市利率底部的形成。
• 地产投资影响利率的机制：地产投资下行反映社会信用收缩和资产负债表调整，而稳增长政策的加码可以修复资产负债表，带动微观主体扩张意愿，从而推动利率底部确立。
• 当前债市逻辑发生变化：当前地产销售和投资尚未明确见底，尽管政策放松，但债市做多逻辑仍面临调整压力，单边走熊尚未开启。

关键信息

地产与利率的关系

• 地产是全社会信用的最终抵押品，其投资变动直接影响信用周期和宏观经济走势。
• 地产投资下行意味着社会信用收缩，而投资回升则意味着信用扩张和宏观经济修复。
• 地产投资与利率走势具有高度相关性，是判断利率底部的重要参考。

历史复盘

2014-2015年

• 地产政策放松，但地产投资持续下滑，利率持续下行。
• 债市反应较小，利率在政策放松后仅小幅上行。
• 2015年3月政策进一步放松，但利率阶段性上行，主要因基本面和社融数据改善。
• 2016年地产投资见底回升，债市利率才出现阶段性底部。

2018-2019年

• 地产政策边际放松，但地产销售和投资未明显好转。
• 债市利率先下后上，与社融和地产投资走势密切相关。
• 2019年地产投资回升带动社融改善，债市利率随之震荡上行。

当前市场分析

• 债市做多逻辑发生变化，政策放松与利率调整压力并存。
• 地产销售和投资尚未明确见底，利率底部仍需等待地产投资的实质性回升。
• 债市尚未进入单边走熊阶段，但需警惕政策效果不及预期、货币政策收紧等风险。

图表说明

• 图1：地产政策放松并非利率底部拐点信号。
• 图2：商品房销售不能作为债市利率底部拐点的准确信号。
• 图3：房地产投资与债市利率走势更相关。
• 图4：房地产投资增速与名义GDP增速相关性较高。
• 图5：工业企业库存周期一定程度上也是房地产周期。
• 图6：地产相关税费占地方一般财政收入比重。
• 图7：社融底部拐点领先地产投资。
• 图8-15：展示了2014-2016和2018-2019年期间，地产投资、社融、商品房销售与利率走势的相关性。

风险提示

• 疫情进一步蔓延
• 货币政策收紧
• 产业政策效果不及预期

报告结构

1. 如何看待地产与利率的关系？

   • 哪项地产指标与利率底部拐点更相关？
   • 地产投资为何影响利率走势？

2. 复盘历史，地产政策边际放松后利率怎么走？

   • 2014-2015年：地产政策放松，利率持续下行。
   • 2018-2019年：地产政策边际放松，利率先下后上。

3. 未来怎么看？

   • 地产政策进一步放松，债市怎么看？
   • 债市做多逻辑发生变化，利率仍有调整压力。

作者信息

• 分析师：孙彬彬
  SAC执业证书编号：S1110516090003
  邮箱：sunbinbin@tfzq.com

• 联系人：隋修平
  邮箱：suxiuping@tfzq.com

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