策略专题报告：宽监管背景下的投资策略系列（一），新一轮并购重组与再融资周期里的市场演绎-20200323-西部证券-31页_1mb

新一轮并购重组与再融资周期里的市场演绎总结

核心内容

新一轮宽松政策再次开启，标志着并购重组与再融资市场进入新的发展周期。自2011年以来，政策经历了“宽松-收紧-优化宽松”的演变过程。2020年2月14日，再融资新规正式落地，进一步放松了对并购重组的监管，与2020年10月《上市公司重大资产重组管理办法》修订相呼应，为市场注入活力。

主要观点

政策演变与市场表现

1. 2011-2013年：政策萌芽，市场初春。经济下行压力下，资本市场承压，借壳上市成为IPO被否企业的重要途径。
2. 2014-2015年：政策宽松，市场爆发。经济转型与新兴行业壮大推动并购与再融资政策齐发，A股并购迎来爆发式增长，创业板及TMT、医药等成长板块受益显著。
3. 2016-2017年：政策收紧，市场降温。市场乱象频现，监管加强，尤其是对借壳上市、配套融资和减持行为的限制，导致并购与再融资热情回落。
4. 2018-至今：政策优化放宽，助力新兴产业。直接融资水平不足与金融供给侧改革推动再融资政策放宽，定向可转债等支付工具创新提升并购成功率，创业板成为政策重点支持对象。

本轮宽松周期特点

1. 稳步去杠杆，提升公司质量：在经济下行与货币宽松周期中，公司质量提升成为重点。
2. 借壳上市谨慎放宽：对创业板借壳上市有条件放宽，但仍强调对资产质量与业绩承诺的严格监管。
3. 配套融资松绑，加速市场回暖：放宽非公开发行的定价方式、缩短限售期、取消减持限制，显著提升定增市场吸引力。
4. 支付工具创新，提升并购成功率：定向可转债的引入，为并购提供了兼具股票和债券特性的新支付方式，缓解企业现金流压力与股权稀释风险。

关键信息

机遇

1. 外延式并购助力业绩修复与市场上行：外延式并购为公司提供业绩增长点，尤其在TMT及医药等成长型行业表现突出。
2. 投行业务规模提升，龙头券商受益：随着并购重组与再融资市场扩张，券商的承销与财务顾问业务有望同步增长，建议关注中信建投、中信证券、华泰证券等龙头券商。
3. 创业板政策松绑：取消非公开发行盈利要求，放宽借壳上市限制，为创业板企业拓展融资渠道。

风险

1. 商誉减值风险：当前A股商誉资产规模接近1.4万亿元，需警惕商誉减值带来的市场冲击，尤其是传媒、计算机、医药生物等板块。
2. 并购质量下降：过去存在“三高”问题（高估值、高商誉、高承诺），导致商誉减值风险上升，需避免盲目并购。

行业与板块表现

• TMT行业：在2015年并购高峰期，TMT板块超额收益显著，2015年1-5月累计超额收益达133%。
• 创业板：在2014-2015年及本轮宽松周期中表现亮眼，定增用于并购数量显著上升。
• 中小创板块：并购重组集中于中小板和创业板，2014-2015年中小创归母净利润增速优于主板。

投资建议

• 关注成长型行业：如TMT、医药等，受益于政策放宽和并购重组带来的业绩增长。
• 关注龙头券商：如中信建投、中信证券、华泰证券等，其投行业务在并购与再融资市场中受益显著。
• 规避高商誉风险：商誉占净资产比例超过70%的公司需特别关注，如国美通讯、大唐电信、华谊嘉信等。

总结

新一轮并购重组与再融资政策的宽松为市场注入活力，推动实体经济融资结构优化，尤其是对科技成长型企业的支持。然而，市场仍需警惕商誉减值风险及并购质量下降的问题，合理评估政策带来的机遇与挑战，是投资者当前需要关注的重点。