20220912-开源证券-投资策略周报_2012年底基金排名_大洗牌_之谜_解读与启示_26页_2mb

2022年9月12日策略研究团队周报总结

核心内容概览

本报告分析了2012年第四季度至2013年第一季度国内公募基金排名“大洗牌”的原因，并探讨了2022年第四季度成长风格是否将继续占优，以及是否可能发生向大盘价值风格的切换。

主要观点

2012Q4~2013Q1基金排名“大洗牌”之谜

• 市场表现：以“大金融”为代表的大盘价值风格在2012年9月至2013年2月显著上涨，导致基金排名出现大洗牌。
• 成长与价值风格对比：
  • 2012年1月至9月，中小盘成长风格表现优于大盘价值风格。
  • 2012年9月至12月，大盘价值风格“绝对跑赢”中小盘成长风格。
  • 2012年12月至2013年2月，大盘价值风格“相对跑赢”中小盘成长风格，且优势进一步扩大。
• 背后逻辑：
  • 成长风格不占优或弱占优：宏观经济驱动力不足、风险偏好下降、市场流动性未明显改善、资金成本高企。
  • 价值风格相对或绝对占优：10年期国债收益率攀升、中长期贷款需求稳定或扩张。

2022Q4成长风格占优有望延续

• 宏观背景：2022年第四季度国内经济仍处于结构性复苏阶段，出口和制造业驱动力增强，而消费、地产和基建表现较弱。
• 风险偏好：ERP（风险溢价）水平接近1倍标准差上限，表明市场风险偏好有所回升。
• 市场流动性：国内宏观流动性未明显收紧，资金成本处于较低水平，有利于成长风格。
• 中长期贷款：企业中长期贷款复苏但未明显扩张，居民中长期贷款受房地产低迷影响，难以支撑金融风格。
• 基金经理偏好：2022年上半年，对标“宽基”的基金经理更青睐成长风格，相较于2012年第三季度显著提升，表明年底切换至价值风格的可能性较低。

关键信息

• 成长风格优势：
  • 企业盈利弹性高（毛利率+营收双升）。
  • 实际回报率（CFROI-WACC）较高。
  • 受内外资青睐。
  • 透支久期合理。
• 配置建议：
  • 新半军成长风格：电力设备（储能、光伏、风电）+新能源汽车（电池、电机电控、能源金属）>半导体>军工。
  • 券商：受益于流动性扩张周期，等待基本面反转。
  • 船舶行业：受益于全球经济后周期红利及造船业新旧迭代周期开启。
  • 黄金：美国“滞胀”在即，货币属性需求先行；若美国“衰退”，货币属性将叠加商品属性，呈现需求共振。

市场表现回顾

A股市场

• 整体表现：本周（9.5-9.9）主要指数普涨，其中中证500、上证综指、中证1000和中证800涨幅较大。
• 行业表现：房地产、煤炭、有色金属、公用事业、石油石化等行业领涨；传媒、农林牧渔等领跌。
• 领涨原因：
  • 房地产：政策效果显现，销售预期好转。
  • 煤炭：动力煤价格上涨。
  • 有色金属：欧洲加息带动美元指数下跌，刺激价格上涨。
  • 公用事业：季节性及极端天气导致电力供应紧张。
  • 石油石化：欧洲能源问题持续引发关注。
• 领跌原因：
  • 传媒：疫情对线下院线造成冲击。
  • 农林牧渔：农产品价格回调。

海外权益市场

• 整体表现：全球主要经济体指数涨跌互现，标普500、日经225、纳斯达克、道琼斯等指数上涨；俄罗斯RTS、德国DAX等指数下跌。
• 上涨原因：美国经济具有一定韧性，市场对美联储加息预期充分定价。
• 下跌原因：部分市场受地缘政治及经济数据疲软影响。

市场估值回顾

• A股主要指数估值上涨：主要宽基指数估值水平多数上涨，ERP有所回落，反映风险偏好回升。
• 行业估值：有色金属、房地产、国防军工、汽车、公用事业等行业估值领涨；传媒、农林牧渔等领跌。
• 估值指标：
  • PE（TTM）：多数行业PE上涨，其中有色金属、房地产涨幅较大。
  • PB：部分行业PB上涨，如房地产、公用事业，而传媒、农林牧渔等PB下跌。

市场流动性回顾

• 宏观流动性：国内宏观流动性未明显收紧，资金成本仍处于较低水平。
• 中长期贷款：企业中长期贷款虽将复苏，但未明显扩张；居民中长期贷款因房地产低迷仍处于下行通道。
• ERP变化：ERP有所回落，表明市场风险偏好上升。

下周展望

• 经济数据：关注全球主要国家的经济数据及重要事件。
• 商品市场：铁矿石、镍、白银、铜等商品价格走强，天然气、原油等价格下跌。

风险提示

• 国内疫情反复：可能影响市场表现。
• 工业用电未能明显回升：可能抑制成长风格表现。
• M1明显下降：可能限制市场流动性改善。

附录：主要指标全景图

• A股市场：主要指数PE和ERP水平，部分指数处于历史较高分位数。
• 海外市场：主要指数PE和ERP水平，部分指数表现分化。

图表目录

• 图1：两次经济复苏初期，大盘价值跑赢中小盘成长。
• 图2：2012Q3起经济出现企稳回升迹象。
• 图3：国内宏观流动性收紧，资金成本高企。
• 图4：制造业投资依旧疲弱。
• 图5：2012~2013年PPI持续为负值。
• 图6：2012Q3起企业中长期贷款降幅持续收窄。
• 图7：2012Q3起居民中长期/短期贷款增速均明显回升。
• 图8：2013年起ERP下滑，市场流动性逐步改善。
• 图9：万得全AERP水平高于历史均值。
• 图10：沪深300ERP水平高于历史均值。

表格目录

• 表1：对标“宽基”的基金经理，2022H1相比2012Q3更青睐成长风格。
• 表2：本周（9.5-9.9）国内市场普涨，海外权益市场涨跌互现。
• 表3：本周（9.5-9.9）一级行业涨多跌少，房地产、煤炭、有色金属领涨。
• 表4：本周（9.5-9.9）A股主要指数估值全线上涨，海外主要指数涨跌参半。
• 表5：本周（9.5-9.9）行业估值涨多跌少，有色金属和房地产领涨。
• 表6：本周（9.5-9.9）主要指数盈利预期均下调。
• 表7：本周（9.5-9.9）农林牧渔盈利预期上调幅度较大。
• 表8：本周（9.5-9.9）中观行业核心观点和重要信息一览。
• 表9：本周（9.5-9.9）国内流动性略微放松，国内外风险偏好均有所上升。
• 表10：本周（9.5-9.9）整体内外资交易情绪均有所回落。
• 表11：下周全球主要国家核心经济数据一览。
• 表12：下周全球主要国家重要事件一览。
• 表13：本周（9.5-9.9）美股行业涨多跌少。
• 表14：本周（9.5-9.9）港股行业涨少跌多。
• 表15：本周（9.5-9.9）美股行业估值全部上涨。
• 表16：本周（9.5-9.9）港股行业估值涨多跌少。

总结

2012年第四季度至2013年第一季度，国内公募基金排名“大洗牌”主要由于大盘价值风格“绝对跑赢”中小盘成长风格，且金融风格“相对占优”。此现象背后是宏观经济驱动力不足、风险偏好下降、市场流动性未改善及资金成本高企等因素共同作用的结果。

在2022年第四季度，尽管市场担忧基金排名“大洗牌”再现，但基于宏观经济结构性复苏、风险偏好回升、市场流动性改善及基金经理对成长风格的偏好，成长风格占优的可能性较高，切换至大盘价值风格的概率较低。

报告指出，成长风格具备盈利弹性高、实际回报率高、内外资青睐等优势，建议重点关注“新半军”成长风格中的电力设备、新能源汽车等优质赛道，同时关注券商、船舶、黄金等领域的投资机会。

风险提示方面，需关注国内疫情反复、工业用电未能明显回升及M1明显下降等潜在不利因素。