20180810-东吴证券-纺织制造行业投资逻辑_龙头的跨越式发展大时代_26页_2mb

纺织制造行业投资逻辑总结

核心内容

随着全球服装消费趋势的变化，纺织制造行业的供应链正逐步向中国龙头企业集中。这种趋势主要由全球消费者对服装功能性与舒适性的需求提升、国际品牌对供应链整合的重视，以及中国龙头企业的研发、规模和生产效率优势所驱动。申洲国际和天虹纺织等企业通过海外扩张，提升了其在全球市场中的竞争力，并在2017年创下了历史市值新高。

主要观点

• 供应链集中化：全球服装供应链向中国生产型企业集中是长期趋势，龙头企业的研发能力和规模效应使其在新市场环境中具备明显优势。
• 海外扩张趋势：越南和中美洲因其地理位置、关税优惠、地方政策及较低的生产成本，成为中国企业出海的首选地点。
• 一体化优势：具备从纱线到成衣一体化能力的企业在市场中更具竞争力，如申洲国际。
• 技术壁垒：龙头企业的技术优势，如无缝制衣技术、特殊面料研发能力，成为其竞争的关键。

关键信息

1.1 从利丰到申洲国际：服装需求变化带动服装供应链转向龙头生产型企业

• 利丰曾是全球供应链服务巨头，但随着市场变化，其模式逐渐不适应新的快速反应需求，导致业绩下滑。
• 申洲国际凭借一体化的研发生产能力，成为运动品牌如Nike、Adidas的重要供应商，并在2015年市值超越利丰。

1.2 越南、中美洲为中国企业出海提供优越条件

• 地理位置：越南和中美洲靠近欧美市场，有助于降低运输成本。
• 贸易协定：越南与美国、日本、欧盟签订自由贸易协定，为纺织企业提供了低关税环境。
• 税收优惠：越南对纺织行业提供10%的企业所得税税率及“四免九减半”的政策优惠。
• 成本优势：越南的人工、电力、土地成本远低于中国，且棉花依赖进口美棉，价格优势明显。

1.3 上市公司海外扩张力度

• 纱线类企业：天虹纺织自2006年起大力投资越南，目前越南产能占比41%；百隆东方跟随申洲国际出海越南，预计未来随订单增长继续扩张；华孚时尚则将产能重心转向国内新疆和东南亚。
• 面料类企业：超盈国际和鲁泰均在越南扩张产能，其中超盈国际服务日本和美国市场，鲁泰注重垂直产业链建设。
• 成衣类企业：申洲国际、维珍妮、晶苑国际等在越南、柬埔寨、斯里兰卡等国进行大规模投资，其中申洲国际越南成衣产能占比达40%，维珍妮越南产能占比已达40%。

1.4 申洲国际：研发+垂直一体化+高效管理

• 申洲国际在研发、垂直一体化和高效管理方面建立了强大的护城河。
• 公司拥有两个世界级研发中心，每年开发1000种以上面料，研发开支占收入的2%。
• 公司与Nike、Adidas、Uniqlo、Puma等大客户建立了长期合作关系，2017年占收入的70%。
• 申洲国际2018年预计净利润44.8亿元，对应估值28X，2019年预计52.5亿元，对应估值24X。

1.5 天虹纺织：纱线规模化与产业链一体化

• 天虹纺织是纱线领域的龙头，市占率40%，弹力包芯纱领域第一。
• 公司在越南的纱线产能占比超过40%，并持续进行扩张。
• 2018年预计净利润14.02亿元，对应估值8X，股息率4.8%，ROE维持在20%左右。

推荐标的

• 推荐：天虹纺织、申洲国际、维珍妮
• 值得关注：晶苑国际、超盈国际

行业趋势

• 全球化布局：龙头企业通过全球化布局巩固成本优势，快速响应全球市场。
• 自动化与信息化：晶苑国际通过SAP系统和自动化设备提升生产效率，牛仔服生产效率高于同行30%-50%。
• 研发能力：申洲国际和天虹纺织在研发上的持续投入使其在市场中占据领先地位。

数据概览

结论

纺织制造行业正经历从传统贸易模式向生产型龙头集中的转变。龙头企业通过海外扩张、技术革新和高效管理，持续提升竞争力，未来具有长期投资价值。建议关注天虹纺织、申洲国际、维珍妮等具备研发、一体化及全球化布局优势的企业。